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債券市場范文第1篇

這一交易方式推出后，截至9月底，債券遠期交易累計成交60筆，金額87.34億元，成交較為清淡，這說明，目前金融市場形勢下，國內機構仍無法借助遠期交易獲得投機、對沖或者套利的操作機會。盡管國內將逐步推出西方成熟市場的各種基本工具，但市場表現說明“引進”產品在國內仍面臨著較長時期的磨合以及被選擇的過程，因而，有必要重新審視西方思維模式下，金融市場的行為模式和交易方式。

一、債券市場金融工具比較

美國債券市場主要存在預發行，回購及逆回購、期權及期貨、本息剝離工具等金融工具，這些工具的活躍，有助于提高市場流動性、降低發行人融資成本。例如，債券發行前活躍的預發行交易能夠提前度量市場需求，便于發行人、承銷商對債券的定價；回購及逆回購交易有助于提高市場流動性，幫助交易機構實現短期融資；債券的期貨及期權市場，有利于市場參與者在流動性市場中建立分散化的對沖策略；本息剝離工具產生的零息債有助于實現現金流的重組，滿足不同投資群體對不同現金流結構的需求。

近兒年，通過研究西方成熟市場運行狀況，國內債券市場逐步引進了一些金融工具，目前已擴大到（質押式、買斷式）回購及逆回購交易、本息剝離工具、遠期債、遠期交易以及即將推出的預發行交易等工具。從市場表現看，質押式回購及逆回購交易工具存在時間最長，已成為銀行等金融機構調節流動性、管理頭寸的基本手段，在銀行間債券市場各交易品種中交易量排名第一，2004年交易量將近10萬億元。買斷式回購與質押式回購類似，能夠向市場參與者提供融資渠道，在國內債券市場基礎券種較少、尚未建立連續拍賣發行制度等因素的制約下，2004年交易量僅為1200多億元。由發行人主導開發的本息剝離工具，由于國內市場流動性不足、不能滿足市場參與者的有效需求，交易稀少，國家開發銀行也僅試探性地操作了一次。遠期債主要為了解決國內資金供給與利率的季節性波動較大的問題，這一安排最早在財政部發行國債時啟用。目前，市場資金較為寬松，人民銀行在央行票據發行中使用這一制度，用以熨平公開市場操作對資金市場的沖擊。而即將推出的債券預發行制度，能夠幫助確立價格發現機制，縮短承銷時的分銷周期，減小承銷商的資金占用。

二、遠期交易手段及國內發展現狀

遠期交易是金融市場運用較為普遍的規避利率風險的金融衍生工具，與現貨交易的根本區別在于延遲了標的交割時間。廣義上的金融遠期合同，包括遠期利率協議、期貨、互換和期權。在國內債券市場，遠期交易在大概念上包括遠期債、二級市場的遠期交易和即將推出的預發行制度，而曾經出現的國債期貨交易由于當時的監管及市場環境方面的因素，被監管機構叫停后尚未恢復。

按照交易方式、場所的不同，遠期金融合同可分為場內集中交易和場外交易兩種方式，其中，期貨和期權這兩種交易方式都已制度化、標準化，通常按照集中競價方式分別在期貨交易所和期權交易所安排上市交易；遠期利率協議、互換通常在場外交易，在西方市場基本不屬于期貨交易法律所管轄的范圍。在美國，債券遠期交易的場外交易（柜臺買賣）制度，源于1974年的商品交易法修正案（CommodityExchangeAct），這一規定通過將國債遠期交易排除在期貨交易的適用范圍外，使遠期交易得以在場外進行。而日本債券遠期交易的制度化，是在1992年日本證券業協會實施債券遠期交易規定后才開始的。在市場建設方面，國內遠期交易基本與國際接軌，銀行間市場的遠期交易由人民銀行監管，屬于場外交易的組成部分。

在西方成熟債券市場中，遠期交易作為一種必要和正常的交易機制存在著。一般來說，遠期交易最主要的經濟效益在于提供了避險手段，并為市場參與者增加了買賣時機的彈性；而市場主管機構、機構內控部門最關注的是市場中買空賣空的投機氣氛是否太濃，且隨著交割期限的延長，是否會增加價格波動引發的市場風險、以及違約交割帶來的信用風險。從國外的經驗來看，為有效規避自身的買賣風險，交易雙方都會審慎選擇交易對象，并且定期重新審核機構間往來的授信額度，因而，對交易風險的控制必然會使遠期交易的市場集中度較高，交易的也集中在幾家大機構手中。

國內債券市場已建立起做市商制度（15家機構做市商）和結算制度（43家結算行），以活躍二級市場，但由于市場流動性不足，金融機構拘囿于“持有到期”的盈利模式，使得在資金來源上占主導地位的國有銀行交易金額不高，市場中自營交易額要高于金額。所以，在現階段國內金融市場的運作方式下，二級市場流動性不足導致遠期交易不活躍，這是市場發育的問題，與某些市場人士提出的利率結構問題（短期利率太低）、機構內部資金管理粗放等因素關系不大。

三、國內遠期交易發展的可能途徑

遠期交易方式必須準確定位，才能激發市場參與者的真實需求，真正在市場中發揮作用，這是開發、推廣金融工具的基本之道。

在國內，銀行占主導地位的金融業的經營哲學不是“交易”，二級市場的流動性也不強，所以，遠期交易不能單純定位于“二級”市場。從國內現階段資本市場和金融工具發展階段來看，融資性需求強于交易型需求，即伴隨融資行為的金融工具可能比單純的交易型金融工具更具有生命力。例如，筆者在開發信用工具、開拓風險交易市場過程中，基本會向金融機構推廣兩種產品，一是人民幣貸款的信用違約互換工具（CDS），另一種是附帶融資性質的信用鏈接產品（CreditLinkedInstrument），大多情況下，金融機構往往會對融資性質的信用產品表現出較為濃厚的興趣。

債券市場范文第2篇

這件事在4月25日又出現了逆轉，作為天威債的承銷商，建設銀行在央行的協調下同意借錢給天威集團以渡過這次難關。

央行作為協調人來為天威債平事，可能是由于天威債并不是證監會管理的交易所債而是央行負責管理的銀行間債―總的來說，交易所債違約造成的社會影響大，比如咱們以前說的超日債違約，而銀行間債違約可能造成的影響更為復雜。這是因為在銀行間債券市場銷售產品的公司資產量巨大而且信用水準要求相對較高。購買銀行間市場企業債的投資者一般把這些產品作為安全穩定收益放到自己的投資組合里，如果發生真正意義上的違約，有可能引起一系列連鎖反應。

而從市場體量來說，銀行間債券市場占據整個中國債券市場的90%以上。在現在的當口，由于擔負著降低中國企業整體杠桿水平的任務，央行對銀行間債券市場的穩定性非常看重。

不過讓人放心的是，天威債雖然在發行上市的時候信用評級是AA+，即值得信賴的投資級，但是2012年8月以后它就因為公司的業務問題開始被調降評級。截至2015年4月它已被下調為B/負面（意思是B級債券，而且還有信用等級繼續下調的可能性）。而在天威集團公布了自己不能支付利息的消息后，4月22日Shibor不但沒有上漲，反而下跌了8個基點。

既然在銀行間市場交易的企業債的發行者都是信用等級比較高的公司，為什么還會出現天威債這種垃圾級產品？

答案很簡單，時間在走，公司在變。

如果你是個有一定投資年齡的公司人，你可能會記得一個偉大的名字―天威保變。這家以輸變電變壓器為主要產品的公司二級市場股票價格更是累計復權漲幅超過25倍。天威保變原控股公司就是天威集團。

天威集團的吸引力還在于其對新能源大力度的投資，并且很快獲得收益。大概因為它太棒了，這家公司被另一家央企―兵裝集團―看上，2008年1月由國務院做主，天威集團100%的股份劃轉給兵裝集團。兵裝集團在獲得天威集團后表示在其后10年給予公司總共450億元人民幣以投資新能源的注資承諾―這也正是天威集團開始走背運的催化劑。

2008年天威集團在母公司的鼓勵下有21個新能源項目開始建設，而這種投資使這家公司在2010年后新能源投資出現周期性變化之時受到了非常大的損害。其上市公司在2011年開始出現虧損（但是當時保定市政府給予了上市公司補貼，所以上市公司賬面上的虧損是從2012年開始的），而且這虧損在其后的3年里呈現加速的跡象。

債券市場范文第3篇

兩原因推高債市

總體而言，2008年是一個債券牛市。債券牛市的形成原因主要有兩個：股市的持續走弱和強烈的降息預期。2008年對股市是一個大熊市，從年頭到年末，中間幾乎沒有一次像樣的反彈，股市長期走弱，造成各路資金從股市逃出，轉而投向相對安全的債券市場，使得債券市場的行情不斷走高。

2007年12月21日，央行宣布1年期存款基準利率上調0，27個百分點至3.87％。從2008年9月16日開始，央行宣布降息，截至2008年12月23日，1年期存款基準利率已降至2.25％。基準利率降息預期和實質性的降息行為使得債券價格持續走高，是債券牛市的第二個重要原因。不妨結合中債系列指數和中證基金指數對2008年的中國債券市場進行一個簡要回顧。

與債市相關的指數

中證國債指數綜合反映國債市場的運行狀況。該指數于2008年1月25日推出，推出當日，該指數為111.85點，至2008年12月9日，該指數為127.76點，總體上漲15.91％，遠遠超過1年期存款的獲利。

中證央票指數綜合反映央行票據市場的運行狀況。該指數于2008年11月11日推出，推出當日，該指數為107.72點，截至2008年12月9日，該指數為108.99點，總體上漲1.18％。普通個人投資者不能直接投資于央行票據，但可以通過購買債券基金或貨幣基金間接投資于央行票據。

中證金融債指數綜合反映金融債市場的運行情況。該指數于2008年1月25日，當日，該指數為11442點，至2008年12月9日，該指數為128.48點，總體上漲12.29％。

目前，普通個人投資者不能直接投資于金融債，但可以通過購買債券型基金間接投資于金融債。

中證企業債指數綜合反映企業債市場的運行情況。該指數于2008年1月25日推出，當日，該指數為113.21點，至2008年12月9日，該指數為129.29點，總體上漲14.3％。

以06馬鋼債為例，該債券于2006年11月13日上市，存續期限為5年。2008年1月2日，該債券的價格為82.60元，2008年12月9日，該債券的價格為93元，漲幅為12.91％。

中證債券基金指數在2008年的首個交易日為1544點，至2008年12月9日，該指數為1619.45點，總體上漲4.88％。

中證貨幣基金指數，2008年1月2日為1053.15點，至2008年12月9日，該指數為1086.84點，總體上漲3.2％。

近期解讀總體利好

無論從宏觀政策調控還是從市場走向來看，債券市場的近期解讀總體利好。

可交換公司債券對債市影響不大

從2008年10月17日證監會《上市公司股東發行可交換公司債券試行規定》到現在，市場上還沒有出現可交換公司債券。可交換債與可轉債最大的不同就在于發行人和對股權的稀釋效應的不同，前者的發行人是上市公司股東，而后者的發行人是上市公司本身。事實說明這一品種沒有得到發行方的追捧，也不會對債券市場帶來深刻的影響，其意義主要在于豐富了債券市場的品種上。

央行票據淡出留出廣闊空間

國債、金融債、短融債等將會加大短期限品種的發行力度。更為重要的是，如果公開市場操作轉向以正回購、逆回購為主，央行將需要大量的國債、金融債等高等級有價債券作為基礎。從目前收益率走勢來看，央行票據與1年期國債、金融債之間收益率已經趨于重合。預計央行將主要以逆回購來投放資金，原因是預期2009年國債大規模發行，這將給市場帶來巨大壓力，如果央行以逆回購的方式投放資金，既可以向市場投放資金，又可以減輕國債供大于求的壓力。

降息周期短期內不會改變

債券市場范文第4篇

第一條為規范債券登記、托管和結算行為，保護投資者合法權益，維護債券登記、托管和結算秩序，促進債券市場健康發展，依據《中華人民共和國中國人民銀行法》等有關法律法規，制定本辦法。

第二條固定收益類有價證券（以下簡稱債券）在銀行間債券市場的登記、托管和結算適用本辦法。

商業銀行柜臺記賬式國債的登記、托管和結算適用《商業銀行柜臺記賬式國債交易管理辦法》。

第三條債券登記、托管和結算業務遵循安全、高效的原則，采取全國統一的運營管理模式。

第四條中國人民銀行依法對銀行間債券市場債券登記托管結算機構和債券登記、托管和結算業務進行監督管理。

第二章債券登記托管結算機構

第五條本辦法所稱債券登記托管結算機構是指在銀行間債券市場專門辦理債券登記、托管和結算業務的法人。

中央國債登記結算有限責任公司是中國人民銀行指定的債券登記托管結算機構。

第六條債券登記托管結算機構承擔債券中央登記、一級托管及結算職能；經中國人民銀行批準的柜臺交易承辦銀行承擔商業銀行柜臺記賬式國債的二級托管職能。

第七條債券登記托管結算機構在債券登記、托管和結算業務中履行下列職能：

（一）設立和管理債券賬戶；

（二）債券登記；

（三）債券托管；

（四）債券結算；

（五）撥付債券兌付本息和相關收益資金；

（六）跨市場交易流通債券的總托管；

（七）提供債券等質押物的管理服務；

（八）債券持有人向債券發行人依法行使債券權利；

（九）依法提供與債券登記、托管和結算相關的信息、查詢、咨詢、培訓服務；

（十）監督柜臺交易承辦銀行的二級托管業務；

（十一）中國人民銀行規定的其他職能。

第八條債券登記托管結算機構應當采取下列措施保證業務的正常開展：

（一）具有專用的債券登記、托管、結算系統和設備，強化技術手段以保障數據安全；

（二）建立系統故障應急處理機制和災難備份機制；

（三）完善公司治理，建立健全內部控制機制和風險管理制度，定期對登記、托管和結算情況進行內部稽核和檢查；

（四）制定債券登記、托管和結算相關業務規則與操作規程，加強對關鍵崗位的管理。

第九條下列事項，債券登記托管結算機構應當報中國人民銀行批準：

（一）章程的制定和修改，并購、合并、重組、分立等重大事項；

（二）內部控制制度、風險管理制度、業務規則以及應急預案的制定和修改；

（三）開展新業務，變更登記、托管和結算業務模式；

（四）與境內外其他市場中介機構有關債券登記、托管和結算的業務合作；

（五）中國人民銀行要求的其他事項。

第十條下列事項，債券登記托管結算機構應當報中國人民銀行備案：

（一）制定和修改中長期業務發展規劃；

（二）高級管理人員變動；

（三）中國人民銀行要求的其他事項。

第十一條債券登記托管結算機構應當妥善保存債券登記、托管和結算的原始憑證及債券賬務數據等有關文件和資料，其保存時間至少為債券到期后20年。

第十二條債券登記托管結算機構根據業務發展需要，可以編制并定期債券登記、托管和結算業務相關信息。債券登記托管結算機構向其他組織和個人提供上述信息須符合中國人民銀行有關規定。

第十三條債券登記托管結算機構對債券持有人有關債券登記、托管和結算的數據和資料負有保密義務，但有下列情形的，應當依法予以辦理：

（一）債券持有人查詢本人的債券賬務資料；

（二）受托人持債券持有人的書面委托查詢有關債券賬務資料；

（三）人民法院、人民檢察院、公安機關等依照法定的程序和條件進行查詢和取證；

（四）法律法規規定的其他情形。

債券登記托管結算機構應當方便債券持有人及時獲得其債券賬戶記錄。

第十四條債券登記托管結算機構應當公開與債券登記、托管和結算業務相關的收費項目和標準。

債券登記托管結算機構制定或者調整收費項目和標準時，應當充分征求中國銀行間市場交易商協會（以下簡稱交易商協會）、債券發行人和債券持有人的意見，并將征求意見的情況向中國人民銀行報告。

第十五條債券登記托管結算機構應當與債券發行人和債券持有人分別簽訂相關服務協議，明確雙方的權利義務。

債券登記托管結算機構應當在充分征求交易商協會、債券發行人和債券持有人意見的基礎上制定相關服務協議的文本，并將征求意見的情況向中國人民銀行報告。

第十六條債券登記托管結算機構應當對債券登記、托管和結算活動進行日常監測，發現異常情況、重大業務風險和技術風險以及重大違法違規行為的，應當及時向中國人民銀行報告并進行相應處理，同時抄送交易商協會。

債券登記托管結算機構應當與全國銀行間同業拆借中心相互配合，建立債券市場一線監控制度。

第十七條債券登記托管結算機構應當于每月前5個工作日內向中國人民銀行報送上月債券發行、登記、托管、結算等有關數據和統計信息，并于每年度結束后20個工作日內向中國人民銀行報送債券登記、托管和結算業務的年度工作報告。

交易商協會、債券登記托管結算機構和全國銀行間同業拆借中心應當按照中國人民銀行有關規定建立信息和數據交流機制。

第十八條債券登記托管結算機構應當按有關規定及時公布債券登記、托管和結算業務有關統計信息，但不得泄露非公開信息。

第三章債券賬戶

第十九條債券賬戶是指在債券登記托管結算機構開立的用以記載債券持有人所持有債券的品種、數量及其變動等情況的電子簿記賬戶。

第二十條債券持有人通過債券賬戶持有債券。債券持有人持有債券以其債券賬戶內記載的債券托管余額為準。債券持有人對債券賬戶記載內容有異議的，債券登記托管結算機構應當及時復查并予以答復；因債券登記托管結算機構工作失誤造成數據差錯并給債券持有人帶來損失的，債券登記托管結算機構應當承擔相應法律責任。

第二十一條債券登記托管結算機構應當根據分類設置、集中管理的原則制定債券賬戶管理制度。

第二十二條債券持有人開立債券賬戶應當按照中國人民銀行的規定向債券登記托管結算機構提出申請，且應當保證所提交的開戶資料真實、準確、完整。

債券賬戶采用實名制，不得出租、出借或轉讓。

第二十三條債券賬戶分為自營賬戶和總賬戶。

第二十四條一個投資者只能開立一個自營賬戶，中國人民銀行另有規定的除外。

具有法人資格的投資者應當以法人名義開立自營賬戶；經法人授權的商業銀行分支機構可以分支機構的名義開立自營賬戶；證券投資基金等非法人機構投資者可按中國人民銀行規定單獨開立自營賬戶。

第二十五條柜臺交易承辦銀行和其他交易場所證券登記托管結算機構等可以在債券登記托管結算機構開立總賬戶，用于記載其二級托管的全部債券余額。

柜臺交易承辦銀行和其他交易場所證券登記托管結算機構等為二級托管賬戶持有人確認的托管債券總額應當與其總賬戶記載的債券余額相等，且總賬戶內的債券應當與其自營的債券嚴格分開。

第二十六條債券持有人可申請注銷其賬戶。申請注銷時，債券登記托管結算機構應當在確定該賬戶已無債券托管，且無未到期的回購等未了結的債權債務、質押以及凍結等情形時方可予以辦理。

第四章債券登記

第二十七條債券登記是指債券登記托管結算機構以簿記方式依法確認債券持有人持有債券事實的行為。

第二十八條債券發行結束后，債券發行人應當向債券登記托管結算機構提供相關機構和組織出具的債券發行審批、核準、注冊等文件復印件、有關發行文件及相關資料。債券登記托管結算機構應當根據債券發行募集資金收訖確認及時辦理債券登記。涉及二級托管賬戶的，柜臺交易承辦銀行和其他交易場所證券登記托管結算機構等為二級托管賬戶持有人辦理債券登記。

第二十九條債券存續期內，因債券發行人預先約定或債券持有人合法要求而派生的債券，債券登記托管結算機構應當根據發行文件和債券持有人的委托，辦理派生債券的登記。

第三十條債券因交易結算、非交易過戶、選擇權行使等原因引起債券賬戶余額變化的，債券登記托管結算機構應當辦理變更登記。涉及二級托管賬戶的，柜臺交易承辦銀行和其他交易場所證券登記托管結算機構等應當為二級托管賬戶持有人辦理變更登記。

因分立、合并或解散等原因導致債券發行人變更的，債務承繼人應當及時向債券登記托管結算機構提交相關證明材料，債券登記托管結算機構應當依法及時辦理變更登記。

第三十一條債券登記托管結算機構可依法為債券持有人提供債券質押登記服務，對相應債券進行凍結；或依照法律法規對債券進行凍結。債券被凍結時，債券登記托管結算機構應當在相應債券賬戶內加以明確標記，以表明債券權利受到限制。

第三十二條因到期兌付、提前兌付、選擇權行使等原因導致債權債務終止的，債券登記托管結算機構應當辦理債券注銷登記；涉及二級托管賬戶的，柜臺交易承辦銀行和其他交易場所證券登記托管結算機構等應當及時辦理托管債券余額注銷。

仍處于凍結狀態的債券到期兌付時，債券登記托管結算機構應當提存其本息，待相關當事人出具有效法律文件后，按有關規定辦理。

第五章債券托管

第三十三條債券托管是指債券登記托管結算機構對債券持有人持有的債券進行集中保管，并對其持有債券的相關權益進行管理和維護的行為。

第三十四條債券持有人應當委托債券登記托管結算機構托管其持有的債券。

債券托管關系自債券登記托管結算機構為債券持有人開立債券賬戶后成立，至債券賬戶注銷終止。

第三十五條債券登記托管結算機構應當對債券持有人托管的債券采取安全有效的管理措施，保證其托管賬務的真實、準確、完整和安全。債券登記托管結算機構對所托管的債券不享有任何性質的所有權，不得挪用所托管的債券。

債券登記托管結算機構出現破產、解散、分立、合并及撤銷等情況時，債券持有人在該機構所托管的債券和其他資產不參與資產清算。

第三十六條跨市場交易的債券持有人可將其持有的跨市場交易流通債券進行轉托管。債券登記托管結算機構應當及時為其提供轉托管服務。

第三十七條債券發行人委托債券登記托管結算機構辦理債券兌付本息或相關收益資金分配時，債券發行人應當及時、足額向債券登記托管結算機構支付相關款項，債券登記托管結算機構收到相關款項后應當及時辦理；債券發行人未履行上述支付義務的，債券登記托管結算機構有權推遲辦理，債券發行人應當及時向市場說明有關情況。

第六章債券結算

第三十八條債券結算是指在確認結算指令的基礎上進行的債券過戶。

第三十九條投資者或其人應當根據債券交易合同的約定及時發送債券結算指令，其相應的債券賬戶應當有足夠余額用于結算。

第四十條債券登記托管結算機構應當明確結算指令的形式和傳遞方式，并對其采取有效的識別措施。

債券登記托管結算機構應當根據有效結算指令及時為投資者或其人辦理債券結算，債券結算一旦完成不可撤銷。

第四十一條銀行間債券市場債券結算機制包括全額和凈額兩種。凈額業務有關規定由中國人民銀行另行規定。

第四十二條債券結算和資金結算可采用券款對付、見券付款、見款付券和純券過戶等結算方式。

券款對付是指結算雙方同步辦理債券過戶和資金支付并互為條件的結算方式。

見券付款是指收券方以付券方應付債券足額為資金支付條件的結算方式。

見款付券是指付券方以收到收券方支付的足額資金為債券過戶條件的結算方式。

純券過戶是指結算雙方的債券過戶與資金支付相互獨立的結算方式。

債券結算和資金結算的風險由結算雙方自行承擔。

第四十三條已進入債券結算過程處于待付狀態的資金和債券，以及該筆結算涉及的擔保物只能用于該筆結算，不能被強制執行。

第四十四條債券登記托管結算機構可為投資者的債券借貸提供便利，以保證債券結算的順利進行，有關辦法由中國人民銀行另行規定。

第四十五條交易流通受到限制的債券辦理轉讓過戶，應當符合相關法律、法規和有關主管部門的規定。

第四十六條辦理扣劃、繼承、抵債、贈與等非交易過戶的，債券登記托管結算機構應當要求當事人提交合法有效的法律文件。

第七章法律責任

第四十七條債券登記托管結算機構及相關工作人員有下列情形之一的，由中國人民銀行按照《中華人民共和國中國人民銀行法》第四十六條的規定進行處罰：

（一）工作失職，給債券發行人和債券持有人造成嚴重損失；

（二）挪用債券持有人托管債券和資金；

（三）篡改債券賬戶有關賬務數據；

（四）泄露債券持有人賬戶信息；

（五）其他違反本辦法的行為。

債券市場范文第5篇

債券融資和股票融資是直接融資的兩種方式，在國際成熟的資本市場上，債券融資往往更受企業的青睞，企業的債券融資額通常是股權融資的3 ～ 10倍。之所以會出現這種現象，是因為企業債券融資同股票融資相比，在財務上具有許多優勢。

1.債券融資的稅盾作用。債券的稅盾作用來自于債務利息和股利的支出順序不同，世界各國稅法基本上都準予利息支出在稅前列支，而股息則在稅后支付。這對企業而言相當于債券籌資成本中的相當一部分是由國家負擔的，因而負債經營能為企業帶來稅收節約價值。我國企業所得稅稅率為33％，也就意味著企業舉債成本中有將近1／3是由國家承擔，因此，企業舉債可以合理地避稅，從而使企業的每股稅后利潤增加。

2.債券融資的財務杠桿作用。所謂財務杠桿是指企業負債對經營成果具有放大作用。股票融資可以增加企業的資本金和抗風險能力，但股票融資同時也使企業的所有者權益增加，其結果是通過股票發行籌集資金所產生的收益或虧損會被全體股東所均攤。

債券融資則不然，企業發行債券除了按事先確定的票面利率支付利息外（衍生品種除外），其余的經營成果將為原來的股東所分享。如果納稅付息前利潤率高于利率，負債經營就可以增加稅后利潤，從而形成財富從債權人到股東之間的轉移，使股東收益增加。

3.債券融資的資本結構優化作用。羅斯的信號傳遞認為，企業的價值與負債率正相關，越是高質量的企業，負債率越高。邁爾斯和麥吉勒夫的強弱順勢理論也認為，企業發行新股，市場價值將下降。R·W·Masulis的實證表明，當企業發行債券回購股份時，股票價格上升，而當發行股票來還債時，股票價格下降。由此可見，企業發行債券不能僅僅看作企業單純的融資行為，更為重要的是企業對自身資本結構的戰略性調整，是為了實現企業價值最大化的一種資本結構決策。

4.債券融資的激勵作用。債務的存在類似一項擔保機制，由于存在無法償還債務的財務危機風險甚至破產風險，經理人員必須努力做好投資決策，并帶領員工努力工作以降低風險。相反，如果不發行債券，企業就不會有破產風險，經理人員也喪失了擴大利潤的積極性，市場對企業的評價也相應降低。債務融資還能避免道德風險和逆向選擇，從而改善公司治理。

5.債券融資有利于股權控制。企業通過發行債券籌集資金，只要企業按合同歸還本息，控制權仍掌握在原來的股東手中，企業股東并不會因為發行債券而使其地位受到挑戰。對于債券的投資者，它只享有按期收回投資本息的權利而不能參與企業的經營決策和管理，因而不會導致股權的分散，有利于股東對公司經營權和管理決策的控制。只有在企業無法如期歸還本息時，控制權才會受到。

以上表明，企業債券較股票融資而言，存在諸多優勢。因而就資本市場而言，一國應優先其企業債券市場。20世紀80年代以來，美國企業從股票市場贖回了6 000億美元的股票，同時在債券市場增加了10 000億美元的債券，發行債券已成為大多數美國企業外部融資的主要渠道，股票市場已成為次要的資金來源了。

二、我國企業債券融資的現狀及分析

我國企業的融資結構并沒有遵循融資優序理論，特別是上市公司表現出明顯的偏好股權融資趨勢，企業債券市場的發展也嚴重滯后于股票市場，從而導致了資本市場結構嚴重失衡。以2000年為例，當年通過發行債券融資73億元，而股票發行（含增發、配股）融資則高達1 417億元，從總量上來看，截至2001年3月14日，在滬深兩個交易所上市的企業債券融資（含轉換債券）上市總額199.39億元，市價總值204.97億元，而上市股票的上市總額達到1 289.16億元，市價總值高達48 088.51億元。

造成我國上市公司股權融資“一枝獨秀”局面的原因是多方面的。

1.內部人控制。在我國上市公司的產權結構中，不能流通的國有股權和法人股占多數地位，由于這些股權存在所有者缺位，故難以對人（企業董事會和經理）行使有效的激勵和約束；而流通股股東卻由于“搭便車”問題的存在，既無監督公司的動機，也無監控的能力。這樣一種產權結構的必然結果就是內部人控制。嚴重的內部人控制導致公司行為更多地體理人的意志，而非所有者意志。在此情況下，經理人的理性選擇是放棄債務融資而選擇股票融資，因為股權融資既無監督約束，又無償付股息壓力，而債券融資則會加大自身的壓力，迫使其努力工作以避免破產。

2.股利分配政策。我國公司法規定，上市公司分配稅后利潤時，應當提取利潤的10％列入公司法定公積金，并提取利潤的5％ ～ 10％列入公司法定公益金。公司在從稅后利潤中提取法定公積金收益后，經股東會決議，可以提取任意公積金。因此，普通股每股可以分配股利最多只能為每股的85％。聯系到我國上市公司股利政策的實際情況，則是相當多的公司常年不分紅，或者只是象征性地分紅，極少有企業將當年盈利全部實施分配。而且更為突出的現象是，上市公司往往采取種種做法，如不分配紅利、低比例分配或以送轉股本形式分配股利，因此，股票分紅的股利支出是極低的。由于證監會對現金分紅作了有關的規定，2000年派現上市公司達605家，較1999年的289家增加了一倍多，但平均支付的股利卻下降了19％。由此可見，上市公司支付的股利實際上是很低的，股權融資成本的相對較低是股權融資偏好的直接動因。

3.政府過多的制度約束。過去債券發行一直實行行政審批制，近幾年，雖然國債和政策性銀行債券已經改革，發行實行核準制，但到為止，債券的發行仍實行多部審批制。企業能否發行債券、收益的期限、利率、金額等都是由行政決定的。因此，企業花費不少精力去進行“公關”，發行計劃拿下后，不是去想辦法如何提高經營水平回報投資者，而是用各種辦法去“感激”政府。這不僅增加了發行成本，而且助長了政府審批中的循私行為。

在交易制度方面，銀行債券的流通市場根本就不接納企業債券。原來可以交易企業債券的地方性證券交易中心大多被關閉，企業債券的流通與轉讓只有在交易所上市這一條路。但是，交易所的上市規定非常嚴格，存在許多嚴苛的限制條款。因此，絕大多數企業債券無法流通和轉讓，導致交易對象減少，交易市場緩慢，使得債券持有人不能及時將手中的債券轉讓出去。債券到期就無法變現，購買企業債券簡直就相當于存入了一筆有風險的定期存款，這就使得投資者遠離市場。同時，由于企業債券二級市場的疲軟，反作用到一級市場上就出現發行困難。

4.利率限制。企業債券利率必須基于發行人的信用狀況和企業債券市場情況，按照市場確定。目前我國對企業債券實行限制發行，對利率的限制致使利率調節的實際空間狹小，削弱了債券作為投資工具的吸引力。1998年8月實施的《企業債券管理條理》規定，企業債券利率不得高于同期銀行儲蓄存款利率的40％。并且降息使企業債券與存款的利差逐漸變小。

同時，各種投資渠道逐漸增多，投資人的選擇余地也比以往有所增加。再加上周邊活躍的市場，又進一步增加了購買企業債券的機會成本，無疑會投資者對債券的購買熱情，增加了債券的發行風險。債券發行利率的僵化性和固定性也加大了發債主體和投資主體需承擔的風險。現階段發行的債券利率三年或五年不變，完全拋開企業自身條件的差異，這對債券持有人來說，風險和收益是不對稱的。固定的債券利率，對具體投資者來講，既要承擔企業信用風險，又要承擔利率風險；對發債企業來講，則要承擔成本風險，例如，發債企業無法在我國連續降息中得到任何實惠。

三、拓展我國債券市場的思路

1.放寬企業債券發行制度限制。建議企業債券發行由審批制逐步向核準制、注冊制過渡，改變企業債券發行量和利率由政府決定的狀況，以便使各發行主體的信用差別得到體現，提高企業債券應有的供給彈性和價格需求彈性。

2.建立完善的信用體制。由于目前缺乏一個中立而權威的評級機構，使得企業債券的信用風險難以評估，這方面，可以對國外知名的評級機構開放，讓其參與到國內的相關業務中來，只有實行完全獨立的市場化運作，才能得到投資者的認同。

3.適度開放債券的發行利率。應將發行利率按企業的信用等級充分拉開，真正體現高風險、高收益。目前承銷商完全可以利用金融工具手段，如附加利率選擇權、采用浮動利率、增加回售條款、利率互換等新型金融工具的，提高企業債券的實際收益率，從而吸引更多的投資者。

4.調整企業債券品種結構。隨著國內的快速發展，我國的企業債券品種已遠遠不能滿足投資者的需求。因此，應盡快調整并完善企業債券的品種結構，目前特別是發展可轉換債券和可交換債券的創新試點。發展指數化債券，有效規避通脹風險。發展債券基金，降低借貸成本，有效彌補債券的流通性、可轉讓性較差的缺陷。總之，為市場投資者創造優良的風險規避機制和提供更多的投資品種選擇是當務之急。