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一、中國風險投資基金的現狀及存在的問題

(一)中國風險投資基金的發展歷史及現狀

從二十世紀末期到現在，短短二十年的時間里面，中國風險投資基金經歷了從無到有、從小到大的發展歷程。早在1995年，深圳市政府利用財政資金建立了中國第一個官辦的風險投資基金。隨后，各地方政府借助興建開發區的有力形勢，紛紛成立了官辦的風險投資企業。早期的風險投資基金普遍規模較小，并且具有明顯的行政色彩。1998年，中國政協的一號提案———“關于盡快發展我國風險投資事業”成為了當時投資界的熱點。在其之后，國內的風險投資基金如雨后春筍般地涌現了出來。2000年前后，中國投資界盛傳將要開設創業板股票市場，這導致了許多中小企業應運而生。這個時候本土的風險投資基金處于萌芽狀態，無論是從資金規模、投資能力以及專業水平來看都無法滿足創業資金的需求。這個時候，國外成熟的風險投資基金尚未全面進入我國市場，它們的投資對象僅限于搜狐、網易、新浪等具有海外背景的企業。二十一世紀初到現在，海外成熟的風險投資基金紛紛涉足國內市場。國內一些完成了創業階段、在國際資本市場取得了上市地位的企業、以及因此而致富的企業創始人也開始涉足風險投資領域。這個階段是我國風險投資基金發展最快的時期，從2004年到2013年，風險投資基金募集資金數量增長了889%，新成立的基金數量增長了847%，完成投資的案例數量增長了353%(詳見圖1和圖2)。中國風險投資基金行業的發展在2011年達到了高峰，隨之之后的兩年，風險投資基金在募集資金數量、募集資金個數、投資金額以及案例數量上都出現了顯著下降。究其主要原因是，在2012年，中國股票市場停止了IPO發行，風險投資基金行業的信心受到了重大打擊。

(二)中國風險投資基金行業存在的問題

中國經濟依托改革開放的國策長期快速發展，這也促成了中國風險投資基金行業的發展壯大。目前，中國的風險投資基金行業分為兩個陣營:一方是具有海外成熟風投經驗的合資基金，另一方是國內本土的風險投資基金。雖然兩個陣營都在良好的市場環境下快速發展，但是行業的主要問題也存在于兩個陣營的成員之間。首先，本土基金的資金容量較小。據《2014年中國風險投資年檢》的數據顯示:2013年，我國共有本土風險投資基金501家，外資背景風險投資基金223家。在本土基金中，除了中投、陜西高新、吉林亞東等具有官方背景的基金以外，大部分本土基金的管理資金數量在5億元人民幣以下，甚至有的基金管理的資金數量僅為幾百萬元。與之相對應，具有外資背景的風險投資基金(比如:IDG、軟銀亞洲)大部分管理的資金數量在20億美元以上。管理資金規模的不同，導致了本土風險投資基金和外資風險投資基金所處的風險等級不同。外資風投基金偏向于投資處于快速成長期并且資金量需求較大的創業企業，這類企業通常風險低，投資回收期短。本土基金主要投資于初創期的企業，這類企業風險大，投資回收期長。這樣一來，導致了本土風險投資基金在競爭中處于不利的地位。其次，本土風險投資基金在服務上無法與外資競爭。外資背景的風險投資基金大多依托具有多年歷史的大型風險投資機構，它們在資本市場運作經驗豐富，在項目投資過程中，能夠提供資金支持、財務顧問、危機管理、戰略股東引進、資本市場運營等全方位的增值服務。在這種競爭態勢下，本土風險投資基金現存客戶面臨著大量流失的風險。再者，本土風險投資基金再融資能力較弱。風險投資公司需要不斷地融資以補充資金。在國際上，對于一些較大型的投資項目，往往會組建專項基金進行投資。國際風險投資機構具有大量成熟的客戶資源，再融資能力極強。本土風險投資基金發展的歷史較短，積累的客戶資源較少，因而在大型項目的投資中資金捉襟見肘，往往會失去投資機會。最后，本土風險投資基金背靠的資本市場環境不利。外資背景的風險投資基金主要背靠發達國家成熟的資本市場，這些資本市場政策穩定，法律法規健全，具有極強的可預見性和可操作性。本土的風險投資基金背靠上海和深圳證券交易所，政策不穩定，甚至出現了暫停IPO上市的政策決定，這嚴重地阻礙了本土風險投資事業的發展。風險投資基金行業內部所存在的問題，不僅僅關系到本土基金和外資基金的競爭格局，還關系到資本市場話語權的問題。可以說，中國證券市場優質上市公司資源的流失與本土風險投資基金的弱勢具有直接關系。中國資本市場正呼喚著本土風險投資基金的變大、變強。

二、中國風險投資基金組織模式的選擇

(一)現行的市場環境中國風險投資

基金行業已經具備了成熟的法律環境。與中國風險投資基金運作相關的主要法律已經頒布，主要包括:《中華人民共和國公司法》、《中華人民共和國證券法》、《中華人民共和國信托法》以及《中華人民共和國合伙企業法》。《中華人民共和國公司法》在最近一次重新修訂中，取消了企業對外投資規模的限制，這為以投資為主營業務的企業發展提供了法律依據。《合伙企業法》則詳細規定了有限合伙企業參與各方的權利和義務，為有限合伙式風險投資基金提供了法律保障。目前，本土風險投資基金主要采用公司式和有限合伙式的組織模式，采用信托式組織模式的風險投資基金較少。中國投資者參與風險投資的熱情較高。自2013年開始，風險投資行業出現了一種新的“眾籌模式”，該模式的運作方式是普通投資者通過互聯網平臺直接參與企業投資。據統計，“2014年上半年，中國采用‘眾籌模式’完成風險投資1.56億元，完成投資430起。‘眾籌模式’的規模正在快速成長，2014年6月份的投資額超過了前5個月的總和。”上述情況表明，中國投資者參與風險投資的熱情極高，但是投資渠道明顯不足。

(二)中國本土風險投資基金的組織模式及優缺點

根據中國法律規定的要求，中國本土風險投資基金主要有三種可行的組織模式。第一種是公司制的風險投資基金。這種模式是按照《中華人民共和國公司法》的規定，以有限責任公司或者股份有限公司的形式來組建的風險投資基金。公司的股東就是風險投資基金的投資者，他們按照各自的出資比例對公司的重大事項具有決策權。第二種模式是近年來剛剛興起的有限合伙制風險投資基金。根據《中華人民共和國合伙企業法》，有限合伙制風險投資基金由普通合伙人和有限責任合伙人組成，普通合伙人承擔無限連帶責任，有限責任合伙人依照其投資額承擔有限責任。第三種模式是信托式風險投資基金。這類風險投資基金依靠《中華人民共和國信托法》設立。通常情況下是以信托公司為依托，以信托合同為主要標的，集合投資者的資金，委托專業的風險投資管理人進行管理。上述三種風險投資基金的組織模式是國際上的通行模式。在中國，風險投資基金主要采用的是公司制和有限合伙制，而信托式的基金由于有合同期限的限制，這種組織模式主要用來設立“陽光私募基金”，用來投資于股票二級市場，很少被采用作為風險投資基金的組織模式。從各個組織模式的特點來看，公司制風險投資基金所有權及關系清晰，屬于現在世界通行的企業制度，可以有效地參與市場競爭。它的最大的缺點是資本擴張的手續較為繁瑣復雜，還面臨著著重復征稅。有限合伙制的優點在于便于資本擴張，合伙人簽訂了合伙協議就意味著合伙關系確立了，因而有限合伙企業有著靈活、快速的優點。有限合伙制風險投資基金的缺點在于它不是法人，在進行風險投資中，風險投資基金對企業的所有權和管理權需要另行申明，這不利于投資那些具有復雜股權關系的風險企業。另外，有限合伙人只有利益分配權，沒有企業的管理權，無法約束管理人的行為，存在著重大的治理缺陷。契約式的風險投資基金產權關系明晰，可以隨時擴張規模，也避免了重復征稅。它的缺點是具有確定的期限，這個缺點可以通過事先設定長期契約或新設契約的方式來解決。

(三)發展契約式風險投資基金的必要性及可行性

從發展契約式風險投資基金的必要性來看，本土的風險投資基金急需改善環境和擴大規模，以便最終能夠在中國的風險投資市場拿到更大的話語權。契約式風險投資基金的發展可以幫助中國的風險投資行業達成上述目標。由于契約式風險投資基金能夠在大型項目投資中快速地實現規模擴張，能夠便于投資者監督人的行為，還具有清晰的產權結構，因而它是中國風險投資事業快速發展的不二選擇。也只有選擇契約型的組織模式，才能在短期內快速形成大量的具有較大規模和持續融資能力的本土風險投資金群，才能掌握資本市場的話語權，才能改變優質上市公司資源流失的不利局面，促進中國證券市場的健康發展。從發展契約式風險投資基金的可行性來看:首先，契約式基金的法律基礎完備，《中華人民共和國信托法》的制定，為契約式基金的設立提供了法律依據。目前，中國這種契約式的資金管理方式較為普遍，所以在法律環境上發展契約式風險投資基金是可行的。其次，契約式基金的發展具有良好的市場基礎。中國的證券投資基金都是以契約方式設立的，投資者普遍認同這種管理模式，這為契約式風險投資資基金的籌資帶來了便利條件。再者，契約式基金的組織模式有助于風險投資基金在滬深交易所掛牌交易。風險投資基金的盈利期往往在三年以后，這與滬深交易所的掛牌制度相矛盾，但是契約式基金不受“連續三年虧損摘牌”這個規則的制約，這使得本土的風險投資基金可以充分地利用交易所的良好環境實現快速發展。

三、發展契約型風險投資基金的政策建議

快速穩健地發展契約式風險投資基金，需要制定相關的法規及制度、確定合理的基金契約期限、選擇合格的投資者和基金管理人。這需要證監會和交易所共同制定規則，配合施行。首先，要求監管部門制定契約型風險投資金管理條例。因為契約式風險投資基金屬于上市基金，它的影響面較大，因此監管部門需要制定出一套行之有效投資監管條例，特別是要仿照《中華人民共和國證券投資基金法》關于分散化投資的規定，制定出風險投資基金的分散化投資原則，以減少個別風險發生所帶來的影響。其次，契約型的風險投資基金應該采取封閉式基金的模式。對于該基金的投資者，要參考滬深交易所融資融券業務對于客戶資金規模的要求，規定具有一定資金實力的投資者才可以購買契約式風險投資基金。由于契約式風險投資基金最適合進行長期投資，因此可以適當提高每手基金交易的金額和傭金。再者，要選擇具有風險投資經驗的機構作為基金管理人。可以效仿目前證監會對于公募基金管理公司的審批模式，選擇具有良好信譽的風險投資機構和綜合型券商作為風險投資基金的管理人。風險投資基金經理要具有豐富的風險投資經驗及企業管理知識。

作者：劉曉東盧晶單位：吉林財經大學金融學院