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一、文獻回顧及問題的提出

西方學者對金融發展和經濟增長的長期關系進行了大量理論研究和實證分析，研究主要側重于二者之間的作用方向及強度大小。古典經濟學家大多認為金融發展能促進經濟增長，熊彼特(阮hUInpeter，1911)認為金融中介所提供的服務對于技術創新和經濟增長有著重要作用;希克斯(托cks，1%9)發現技術革命本身不足以推動18世紀英國的長期持續增長，金融創新對工業革命的作用與技術進步同等重要。自從戈德史密斯(偽lds而th，1%9)、麥金農(Mc拓~，1卯3)和肖(Shaws，1973)創立金融發展理論，比較一致的觀點是金融發展既對經濟增長產生影響又受到經濟增長的影響。但是麥金農和肖對金融發展和經濟增長關系的研究基本停留在經驗式的主觀判斷上，對這種關系的刻畫較為粗糙。這種缺陷在金和萊文(兒ngand玩vi二，1993)等經濟學家的研究中得到了補充，他們把金融發展置于內生增長模型中，建立了大量結構嚴謹、邏輯填密和論證規范的模型并且通過實證分析對理論模型的結果加以檢驗。雖然模型多種多樣，闡釋的角度也不同，但是結論基本上是一致的，即金融發展和經濟增長相互促進。

國內學者對于我國金融發展與經濟增長的關系也進行了一定的研究，主要集中于通過實證分析驗證兩者的關系。談儒勇(20以))的研究指出我國的金融中介(銀行體系)和股票市場對經濟增長的作用相當有限，存款貨幣銀行在配置國內信貸過程中相對于中央銀行的重要性和經濟增長之間有顯著的、很強的正相關關系。但是也有學者對此提出了不同的觀點，殷醒民、謝潔(2以)1)通過實證分析指出我國股票市場在1993一1卯9年間的發展促進了經濟增長。總之對于我國金融發展與經濟增長之間的關系，學者們還缺乏一致的認識。因此本文將利用對G溉n卿記一Jov~c(l，關))模型(簡稱GJ模型)修正后的產出增長率模型通過理論分析和實證研究對二者關系繼續進行探討，在第二部分給出金融發展對經濟增長作用機理的數理分析，第三部分在數理分析的基礎上建立回歸模型，并利用1卯4年至么l)2年的季度數據對我國金融市場發展對經濟增長的作用進行了實證分析，第四部分對實證分析結果進行了討論，最后是本文的結論。

二、金融發展對經濟增長的作用機理

為了分析金融發展對經濟增長的作用機理，我們在這里引人了GJ模型。GJ模型通過把金融系統的信息作用、分散風險功能和投資收益率聯系起來說明金融發展和對經濟增長的作用機理。基本出發點為產出Y是資本K和勞動L的生產函數，為了在收益率不斷增加的環境下保護競爭，按照幾陀ntea耐乃七即喊(1991)的做法對公司雇傭員工加一個容量限制L，從而有:v二天而n(乙，乙)夕，口>0，(z)考慮金融中介作用的資本就變成:凡，，二(l一占)凡+幾(凡一，凡2)人①，(2)其中8代表折舊率，I代表投資，F代表金融的發展水平，鞏，表示信貸市場的發展水平，凡表示股票市場的發展水平，R是一個增函數，表示GJ模型中金融系統提高投資收益率的作用過程，也就是當叭增加和當金融系統越有效率時儲蓄和投資的每單位美元耗費的金融成本就越低。如果凡隨時間而增長，R(鞏)也隨著增長，從而資本品的價格會下降，投資和融資成本降低，進而提高投資收益率、增加全社會總投資，促進經濟發展。令m二(動e，表示每個公司的最大生產能力，因此m與資本產出率成反比，產出Y二瓦K，此時一旦達到最大勞動力容量，公司就面臨恒定的規模收益，總產出就與總資本存量成正比，產出的增長率就等于資本存量的增長率。令gx表示變量x的增長率，有璐=壓。由方程(2)可得:。二一;，;(式，，兀2)魯=一。十;(名，，兀2)(獸)(獸)=一。+誠(式:，凡2)it氣入Jt其中i:表示投資與產出的比率，等于V丫。因此產出的增長gy=一占+mR(凡，，凡2)禮(3)R在F的一階工卿玩展開為:R(凡1，凡2)、R(o，o)+R，凡x(o，0)凡:+R‘凡2(o，o)凡2代入(3)式得回歸方程為:場=一占+m(R(0，0)+R‘凡;(0，o)凡，+R‘凡2(0，o)凡2)i‘(4)=一占+誠(o，o)i‘二誠’rtl(o，o)凡禮+誠，凡2(o，o)式21:根據修改的GJ模型，信貸市場和股票市場的發展水平決定了金融系統把投資轉化為實物資本的效率，而表示金融效率的函數R(凡，Fa)是增函數，意味著信貸市場和股票市場的發展水平越高，單位投資花費的金融中介成本就越低，整個金融系統就越有效率，金融對經濟的促進作用就越顯著。投資收益率(l/動也對GDP的增長有作用，高的投資收益率能使等量投資額產生更多的產出。金融系統通過投資收益率作用于經濟增長，金融的作用要受到投資收益率的影響。

三、實證分析

1.模型的建立和數據的收集。根據方程(4)，我們建立如下產出增長率模型:爵二一占+nzR(0，0)心+mR’凡，(0，0)凡it+mR‘凡2(0，o)只Zit為了消除解釋變量的多重共線性，把回歸方程變形為:階/i，二一占/‘+砍(o，o)+誠‘。，(o，o)凡1+mR‘。2(o，o)凡2(5)我們選取l奧科年第一季度至2(X犯年第四季度的指標數據。數據來源于(中國人民銀行統計季報》(l996.1一2003.1)、《中國統計年鑒》(撇)。產出增長率份用GDF的增長率表示(指標GY);1.用實際投資增量與GDp的比值表示(指標IG);信貸市場的發展水平凡用國內信貸占GDp比重的增長率(簡稱信貸比重增長率)表示(指標BANK)，股票市場的發展水平凡用股票市場的流通市值增量與GDp的比例表示(指標51℃〔K)。各指標均經過了季節調整。

2.實證分析。假設在各個時期公司面臨同樣的生產能力限制，因此m是不變的。假設a也不變，它們的影響體現在系數和常數項中。回歸分析要求序列是平穩的，對非平穩序列要進行協整檢驗才可以進行回歸。可以看出，GYI、BANK指標在l%的顯著性水平下拒絕了存在單位根的假設，序列是平穩的，而變量GI的ADF檢驗在5%的顯著性水平下拒絕原假設，并且在1%的顯著性水平下沒有通過PP檢驗，因此可以認為變量Gl是平穩序列，沒有單位根，而變量SIDCK雖然沒通過PP檢驗，但是通過了ADF檢驗，我們認為序列是不平穩的，需要對差分序列進行平穩性檢驗。經檢驗變量SIDCK的一階差分序列是平穩的(檢驗結果略)，51℃〔K一I(1)。

四、實證結果的解釋

根據我國經濟增長和金融系統數據所作的實證分析表明，投資占GDP的比例與經濟增長負相關。這是因為我國的GDP增長率自卯年代中期以來總體呈下降趨勢，而投資占GDP的比重卻在逐年上升，也就是說雖然GDp主要是由投資推動的，但是投資收益率并不高或者說投資的邊際收益處于下降階段。我國信貸市場對經濟增長的貢獻主要是通過國內信貸比重的不斷增長起作用的，單純的信貸規模的擴大并不必然薈導致經濟增長。在經濟增長(GDP增加)的過程中，國內信貸規模增加的速度快于GDP的增長速度，從而使國內信貸比重不斷增加，促進經濟增長。這種信貸規模不斷擴張的資金來源主要就是較高的國內儲蓄，自卯年代以來存款占金融機構資金來源的比重一直在近80%以上，而城鄉儲蓄存款占存款總量的50%以上(見表3)。可以預見，如果城鄉儲蓄存款下降或者房地產泡沫破滅等導致銀行體系呆壞賬比例增加，那么信貸市場對經濟增長的作用就會減弱了。股票市場由于發展時間短，規模較小，而且約三分之二的股份不流通，對經濟增長的作用有限比較容易理解，與哈里斯對發展中國家股票市場作用的研究結論比較一致。

還有一個重要原因就是我國股票市場金融資源配置的低效率。從表4可以看出，上市公司的融資總額雖然逐年上升，平均每家的融資額從1992年的1.的億元增加到Zlx幻年的6.89億元，但是經營業績卻在不斷下滑，大量資金閑置，生產性投資比例較低。從中國證監會對2(X刃年上半年募集資金投向情況的統計可以看出，上市公司普遍存在著資金閑置的情況，首發融資、配股及增發新股融資總計閑置比例占融資總額的53.85%。而“多余資金”的投向情況為:轉投其他項目的為6.64%;存于銀行的為38.78%;購買國債為4.89%;歸還貸款為1.28%;未說明去向的為48.41%。上述現象說明我國上市公司“重融資，輕使用”問題十分突出，而大量稀缺的金融資源被閑置或者在金融體系內部流動，沒有轉化為實物資本也表明我國股票市場資源逆配置問題相當嚴重，并存在一定程度的過度融資問題，對經濟增長的作用不明顯也就在情理之中了。

五、結論

本文針對金融發展對經濟增長作用問題，采用對Greenw以月一Jov山扣麗c模型修正后的產出增長率模型，利用1望抖至2(Xj2年間的季度數據，從實證研究的角度檢驗了我國金融發展對經濟增長作用，實證結果表明:目前信貸市場對經濟增長的顯著效應是通過信貸比重的增長起作用的，而股票市場對經濟增長的作用并不明顯。我們認為，較高的國內儲蓄使得信貸市場資金充足，能夠保證信貸規模的不斷擴張，促進經濟增長。但是如果國內儲蓄下降或者銀行呆壞賬比例增加，那么信貸市場對經濟增長的作用就會減弱了。而股票市場融資利用效率低下、資源逆配t，是造成我國股票市場對經濟增長推動效應較差的根本原因。因此，只有保持較高的國內儲蓄，全面提高我國銀行資產質量和金融市場效率才能夠提升金融發展對經濟增長的促進作用。