前言：本站為你精心整理了公司所有權結構管理范文，希望能為你的創作提供參考價值，我們的客服老師可以幫助你提供個性化的參考范文，歡迎咨詢。

【摘要】在“國退民進”成為經濟改革重點的背景下，本文對我國民營上市公司的股權結構和控制方式進行了定性描述和定量分析，以便為我國制定政策和企業進行投資決策有所裨益。

從我國民營上市公司的所有權結構與控制方式來看，最終控制人多采用金字塔結構控制方式，實現“以小撥大”、“一控多”的體系結構，使得控股股東對中小股東侵害行為具有“溢出效應”。我國民營上市公司的兩權分離程度極大，導致了較為嚴重的核心問題。

一、我國民營上市公司股權結構的主要特征

我國民營上市企業的最終控制人多采用金字塔結構（Pyramidstructure）的控制模式。與之相對應，它的所有權結構具有以下顯著特征。

（一）控股股東所享有的控制權及其對企業的現金流所有權（Cash－Flow－Rights）高度偏離

與金字塔控制相對應，我國民營上市公司的股權結構通常是控制性少數股權結構（Controllingminoritystructure）。這種股權結構有別于股權分散結構（Dispersedownership）和大股東控制結構（Controlledstructure）。這種所有權結構會層層放大最終控制人對企業的控制權，實現對企業的超額控制，即最終控制人只需要較少的投資便可以掌握公司較大的投票權，實現控制權與所有權的分離。為了深入分析我國民營上市公司兩權分離的狀況，下面筆者以我國滬市民營上市企業作為案例進行研究。

從表1中可發現，在滬市213家民營上市公司中，最終控制人對企業的投資僅為22.42％，而擁有的控制權平均為34.32％，所有權與控制權的絕對偏離程度即最終控制人所有權與控制權之差為11.90％，相對偏離程度平均為63％。以上定量分析說明，我國民營上市企業對所有權與控制權的偏離程度較高，其最終控制人投入公司的資金約為其擁有控制權的63％，所有權明顯小于對企業的控制權。在這種情況下，最終控制人的利益與小股東利益不一致，其侵害行為具有較大的“溢出效應”，引起了較大的成本。因而，最終控制人的道德風險和逆向選擇動機相應較高，強化了其對小股東的侵害和對公司的掏空動機。

（二）家族控股股東集中持股，小股東持股率低，外部股權比較分散

家族集中持股是世界范圍內普遍存在的現象，在歐洲，家族控制上市公司的比例是50％，而在東亞國家和地區里，企業大多數控制在家族手里。除了日本以外，東南亞的其他國家和地區平均有超過52％的企業是由家族控制的，按照10％的劃分水平，家族控制比例最高的分別是印尼（68.60％）、韓國（67.90％）；中國臺灣和中國香港地區的家族控制比例也很高，分別控制了企業的65.60％和64.70％；新加坡家族控制的比例為52.0％。（唐宗明、蔣位.大股東控制：中國上市公司實證研究［M］.上海：上海交通大學出版社，2005：84—85）同樣，我國民營上市公司家族控制現象也較普遍，據中國私營企業研究課題組提供的研究數據表明，在我國新開辦的民營企業中，業主本人投資占投資總額的82.7％，而在所有其他投資者中又有13.10％為業主的親戚。（李亞.民營企業產權融合［M］.北京：經濟科學出版社，2005：46－47）此外據統計，我國中小企業板上市公司中，民營企業中家族企業占80％以上。例如，鑫富生化家族持股49.93％、中捷股份家族持股56.60％、浙江傳化家族持股52.50％等等。（李榮華.我國民營上市公司股權結構分析與公司治理的完善［J］.金陵科技學報，2005（9）：20－23）為了更好地說明家族控股股東對上市公司的控制程度，筆者進一步考察了滬市213家民營上市企業的最終控制人對上市公司的控制情況。據表2數據顯示，在我國滬市民營上市企業中，第一大股東持股比例超過50％的占公司總數的18.22％，形成了絕對控制；第二大股持股比例小于5％的公司比例為27.10％；第二大股東持股比例小于10％的公司占公司總數的比例為50.93％。上述數據表明，我國民營上市企業的家族股東控制著上市公司的股權，家族控制人對民營上市公司有較強的控制力，小股東持有的股份較少、比例低，難以形成制衡的股權結構，小股東利益易受侵害。

二、我國民營上市公司的控制特點

我國民營上市公司的最終控制人通常采用金字塔結構保持對上市公司的控制，最終控制人處于金字塔塔頂，上市公司處于塔底，該種控制結構具有如下主要特點：

（一）控制方式多呈金字塔結構，控制鏈較長，最終控制人“以小撥大”，控制結構較為復雜

我國民營上市公司的最終控制人一般通過金字塔結構方式實現對上市公司的控制，控股股東處于金字塔的最上層，上市公司被置于金字塔塔低，通過一系列中間層次的公司層層放大了控制權，使控股股東以較少的投資便可以控制下層的上市公司，而且隨著控制層數的增加，控制鏈越長，所有權相對于控制權就越小，兩權分離程度就越大，這使控股股東對公司的控制具有“杠桿效應”。（下轉第55頁）（上接第53頁）筆者以滬市民營上市公司的控制結構來說明這一問題。相關數據表明，有113家民營上市公司采用一層金字塔結構；采用二層金字塔結構的公司有57家；采用三層（及以上）金字塔結構的有22家。此外，隨著控制鏈的加長，最終控制人對上市公司的所有權不斷下降，而所擁有的控制權卻不斷上升。在采用三層及以上金字塔結構的企業中，最終控制人對企業的所有權僅為15.26％，但其擁有的控制權達到37.57％，控制權是所有權的2.46倍，兩權分離程度更加嚴重。（上海證券研究中心.中國公司治理報告——民營上市公司治理（2005）.［R］.上海：復旦大學出版社.2005：74－75）特別是在金字塔控制結構下，常常會出現名義控制與實際控制的不一致，復雜隱蔽的控制結構導致名義最終控制人與實際最終控制人的不一致，使得控制結構更趨復雜。

（二）民營企業系加劇了所有權和控制權的分離程度，控制結構更加復雜，最終控制人的侵害行為更具隱蔽性

隨著民營企業發行上市和受讓國有股權政策的逐步放寬，我國民營上市企業構造企業系的現象不斷涌現。從表面上看，我國民營企業造系運動是為了謀求多元化的發展，但相當部分民營企業造系者的真正動機是試圖利用我國股市的制度缺陷和法律漏洞，通過造系運動實現掏空上市公司、操縱股價和攫取超額利潤的目的。相對于一般民營上市企業，民營企業系通過控制多家上市公司，使得所有權與控制權分離程度更加嚴重，股權結構更為復雜，控制鏈更長。筆者以滬市民營企業系所控制的47家上市公司為對象，同時以控制單家上市公司的滬市166家公司為樣本，對兩組公司的所有權與控制權對比分析，分析結果表明民營企業系上市企業的所有權與控制權的分離程度明顯大于非民營企業系上市企業，控制鏈更長，控制層數更多。民營企業系的控制權是所有權的2倍，而一般民營上市企業的控制權僅為所有權的1.45倍，民營企業系上市公司的平均層數為1.83層，而非民營企業系的控制層數僅為1.28層，可見民營企業系使得民營企業以小撥大，以較少的投資便可對較大資產的上市公司實行控制。

上述實證研究結果充分說明了我國民營企業系上市公司控制鏈較長，控制層次更多，最終控制人對企業的現金流要求權偏低，而控制權偏高，使得最終控制人有可能以較小的資產實現對較大資產的上市公司的控制，導致其侵害行為具有較大的溢出效應，強化了其侵害動機，從而引發了更為嚴重的問題。

（三）民營企業系動機不純，危害程度大，隱藏風險高，加劇了控制權與現金流權的分離程度

隨著我國政府對民營經濟支持力度的加強，民營企業發行上市和受讓國有股權得以放寬，在此背景下，民營企業造系現象不斷涌現。根據2004年年度報告披露的信息，目前上海股市同時控制兩家及以上上市公司的民營企業有26家，被控制的上市公司有47家。（上海證交研究中心.中國公司治理報告——民營上市公司治理（2005）.［R］.上海：復旦大學出版社，2005）

從表象上看，我國民營企業造系運動是為謀求多元化發展而實施的戰略布局，但就民營企業造系的真正動機而言，相當部分造系者是利用我國股市的制度缺陷和法律漏洞，構造復雜的股權關系，以產業整合為掩護，以實現掏空上市公司或操縱股價、獲取超額利潤目的。相對于一般民營上市公司而言，民營企業系通過控制多家上市公司，加劇了所有權與控制權的分離，控制層次更多，控制鏈更長，控制權結構更為復雜。相關數據表明，民營企業系上市公司所有權與控制權分離的程度明顯大于非民營企業系的上市公司，民營企業系上市公司平均控制層數為1.83層，而非民營企業系上市公司的控制層數僅為1.28層?？梢娒駹I企業系使得民營企業以小撥大，以較少的資產實現了對較大資產的上市公司的控制。

在民營企業系中，控制集團往往通過自己控制的上市公司從銀行貸款，控制的上市公司之間相互擔保貸款，以貸款再去收購其他上市公司，通過一系列“資本運作”，以小撥大，從而形成上市公司之間相互支撐的資金鏈。一旦鏈條中的某一環節出現問題，將會產生風險放大效應，波及到系內所有上市公司，導致系內所有上市公司面臨危機，最終將引發市場恐慌性拋售，危及證券市場的穩定及發展。而且，我國民營企業的造系運動有向金融資本滲透的趨勢，因此，單個上市公司的風險有可能擴散成金融風險?？傊?，如果造系者進入上市公司是為了掏空上市公司，操縱股價，這對于我國證券市場來說無疑是一顆沒有點燃的炸彈。中科系、德龍系等一系列事件充分說明了這一點。