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-深圳證券交易所博士后工作站闕紫康前言〓〓在全球范圍內(nèi)，金融結(jié)構(gòu)的演變具有某些共性，但在不同的國家其個(gè)性化發(fā)展的空間也足夠?qū)拸V：數(shù)種具有顯著差別的金融結(jié)構(gòu)模式可以被清晰地界定出來，如德日銀行主導(dǎo)型的金融結(jié)構(gòu)模式、英美市場主導(dǎo)型的金融結(jié)構(gòu)模式。金融結(jié)構(gòu)模式選擇的多樣性，以及中國正在推進(jìn)金融結(jié)構(gòu)調(diào)整的現(xiàn)實(shí)，向我們提出了兩個(gè)重大命題：(1)中國應(yīng)該選擇什么樣的金融結(jié)構(gòu)模式？(2)如果現(xiàn)有的模式與理想中的最優(yōu)模式存在差距，如何進(jìn)行調(diào)整以實(shí)現(xiàn)最優(yōu)化模式？〓〓圍繞上述兩個(gè)命題，研究

展開后形成了五方面內(nèi)容：(1)我國金融結(jié)構(gòu)特征的分析；(2)當(dāng)前金融結(jié)構(gòu)合理性判斷；(3)金融結(jié)構(gòu)調(diào)整的空間；(4)中國金融結(jié)構(gòu)變動的需求因素的確認(rèn)及未來演變趨勢的預(yù)測；(5)中國金融結(jié)構(gòu)調(diào)整的路徑選擇?！弧⒔鹑跈C(jī)構(gòu)多元化：“全套金融機(jī)構(gòu)”已經(jīng)形成〓〓過去20年中，體現(xiàn)中國金融結(jié)構(gòu)多元化發(fā)展成就的最重要事實(shí)是中國基本上形成了“全套的金融機(jī)構(gòu)”，而“全套金融機(jī)構(gòu)”是現(xiàn)代金融的基本特征。中國金融機(jī)構(gòu)多元化的線索是：(1)20世紀(jì)80年代初期開始的銀行體系的建立。(2)80年代中后期，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)開始發(fā)展。(3)支撐證券市場運(yùn)行的機(jī)構(gòu)體系，大規(guī)模發(fā)展始于90年代初期，最重要的是滬深兩大證券交易所的組建。(4)2000年以后，信托機(jī)構(gòu)向“受人之托，代人理財(cái)”的業(yè)務(wù)模式回歸。信托機(jī)構(gòu)的發(fā)展是金融機(jī)構(gòu)多元化在近兩年中的一個(gè)重要線索。〓〓二、金融工具結(jié)構(gòu)：間接金融工具為主，直接金融工具比例上升〓〓金融工具結(jié)構(gòu)分析有存量分析和流量分析的差別。存量考察的是未清償?shù)慕鹑诠ぞ邤?shù)量，流量考察的是金融工具新發(fā)行額。分析中，間接金融工具計(jì)算銀行貸款，直接金融工具計(jì)算國債、股票和企業(yè)債券三類金融工具?！?、金融工具結(jié)構(gòu)：流量分析〓〓20世紀(jì)90年代，直接金融工具的新發(fā)行額穩(wěn)定增長，其增長速度快于銀行貸款的增加額。到了2000年，這一比例已經(jīng)提高到了31.85%的水平。

〓〓數(shù)據(jù)來源：根據(jù)《中國金融年鑒》(1996，2002)相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)計(jì)算〓〓2、金融工具結(jié)構(gòu)：存量分析〓〓從存量角度考察，目前直接金融工具的比例略低于流量考察的結(jié)果。需要說明的是：由于股票存量可以累積增加，即使保持直接金融工具新增發(fā)行額的比例不變，直接金融工具的存量比例也將保持“穩(wěn)定增長”的趨勢，在較短的時(shí)間內(nèi)超過流量比例。

〓〓數(shù)據(jù)來源：根據(jù)《中國金融年鑒》(1996，2002)相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)計(jì)算〓〓三、直接金融工具發(fā)展不平衡〓〓1、直接金融工具結(jié)構(gòu)：流量分析〓〓在三類直接金融工具新發(fā)行中，國債所大多數(shù)年份都占到三分之二以上的份額；股票新增發(fā)行量的比例自1997年以后維持在20%左右；企業(yè)債券的比例從1992年57%的歷史最高水平逐年下降。

〓〓數(shù)據(jù)來源：根據(jù)《中國金融年鑒》(1996，2002)相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)計(jì)算〓〓2、直接金融工具結(jié)構(gòu)：存量分析〓〓對直接金融工具結(jié)構(gòu)進(jìn)行存量分析，股票所占的比例顯著上升，在三類直接金融工具的余額總量中，股票從1996年開始的各年份即已在直接金融工具余額總量中占到了40%以上的比例。

〓〓數(shù)據(jù)來源：根據(jù)《中國金融年鑒》(1996，2002)相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)計(jì)算〓〓數(shù)據(jù)說明：股票市值僅計(jì)算流通股市值〓〓四、非金融企業(yè)部門與政府部門融資結(jié)構(gòu)分析〓〓1、非金融企業(yè)部門外源融資結(jié)構(gòu)〓〓我國非金融企業(yè)部門的外源融資結(jié)構(gòu)有以下特點(diǎn)：(1)貸款所占比例呈現(xiàn)出了有波動的下降趨勢；(2)國際資本所占比例高于大多數(shù)國家；(3)股票融資整體上保持了增長勢頭；(4)債券融資基本上處于可有可無的狀態(tài)。

〓〓數(shù)據(jù)來源：根據(jù)《中國金融年簽》(1994，1998，2002)中歷年中國資金流量表計(jì)算〓〓2、政府部門融資結(jié)構(gòu)〓〓隨著我國財(cái)政體制和中央銀行體制的改革，政府部門融資結(jié)構(gòu)顯著變化，開始轉(zhuǎn)向主要依靠國債發(fā)行。從1997年開始，國債發(fā)行幾乎成為政府融資唯一的手段。

〓〓五、居民戶的金融資產(chǎn)選擇結(jié)構(gòu)的變化〓〓(1)儲蓄存款在居民戶金融投資組合中的比例的變化沒有表現(xiàn)出可以把握的顯著趨勢。(2)通貨持有比例的下降趨勢是可以確認(rèn)的，下降可歸因于支付結(jié)算體系的改變和支付結(jié)算效率的提高；(3)股票、保險(xiǎn)(主要是人壽保險(xiǎn))持有比例呈上升勢頭；(4)債券(主要是國債)持有比例1999年前維持在較高水平，此后開始大幅度下降。

〓〓六、證券市場的分層結(jié)構(gòu)沒有展開

過去的10余年中，中國證券市場發(fā)展的主線是規(guī)模擴(kuò)張和適度的多元化，縱向的分層化沒有展開。90年代初，STAQ、NET的出現(xiàn)可以被理解為分層的嘗試，但這兩個(gè)市場最終都失敗了。以武漢證券交易中心(即漢柜市場)、成都紅廟子市場為代表的一批區(qū)域性證券市場的出現(xiàn)，是分層化發(fā)展的表現(xiàn)，但這批市場最終在治理整頓中停業(yè)。金融結(jié)構(gòu)調(diào)整路徑〓〓關(guān)于中國金融結(jié)構(gòu)調(diào)整的路徑，我們可以得出初步結(jié)論：(1)中國金融結(jié)構(gòu)需要進(jìn)行調(diào)整，調(diào)整的目的是滿足細(xì)化的儲蓄投資轉(zhuǎn)化需求、流動性增強(qiáng)需求以及風(fēng)險(xiǎn)管理需求，更有效地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長；(2)在間接金融發(fā)展已經(jīng)相對成熟，且間接金融功能自身有限的條件下，上述目的的實(shí)現(xiàn)可依靠的主要手段是發(fā)展直接金融；(3)推進(jìn)直接金融工具的多元化和金融市場的分層化，是構(gòu)建功能更為強(qiáng)大，向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)滲透力更強(qiáng)的直接金融體系的必由之路，這也是中國金融結(jié)構(gòu)調(diào)整的主線；(4)純粹服務(wù)于風(fēng)險(xiǎn)管理需求的衍生類金融工具及其市場目前也初步具備了被考慮的條件?！?、銀行體系發(fā)展〓〓銀行體系的絕對規(guī)模還有很大的發(fā)展空間，根據(jù)前20年銀行貸款余額的增長情況，簡單地以外推法進(jìn)行預(yù)測，銀行貸款絕對規(guī)模可以保持每年10%左右的增幅。銀行體系的發(fā)展主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：(1)內(nèi)部結(jié)構(gòu)調(diào)整及其整體效率的提高；(2)通過金融創(chuàng)新，為直接金融發(fā)展提供多方面服務(wù)(如組織一些直接金融工具的場外交易市場，等等)，并從中獲取發(fā)展空間。報(bào)告認(rèn)為，基于金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新，銀行可以獲得多個(gè)向直接金融滲透的渠道，而傳統(tǒng)意義上的間接金融與直接金融的分界線也可能會因此模糊。〓〓二、直接金融的發(fā)展〓〓中國金融結(jié)構(gòu)調(diào)整的主線是發(fā)展壯大直接金融。從直接金融工具的角度考察，發(fā)展將在以下幾條線索上展開。〓〓1、“積極的財(cái)政政策”下國債市場穩(wěn)步發(fā)展的空間

到2001年底，我國國債余額與GDP的比例不足10%。該比例與國際公認(rèn)的60%的警戒線還有相當(dāng)大的距離，這意味著國債發(fā)行在國內(nèi)還有很大的空間。即使這一比例限定在相對保守的40%的水平(國家計(jì)委宏觀研究院，2002)，國債市場仍然有相當(dāng)大的發(fā)展空間。至于這一空間被開發(fā)到什么程度，取決于多方面因素。報(bào)告認(rèn)為在未來相當(dāng)長的時(shí)期里，“積極的財(cái)政政策”仍將作為政府宏觀調(diào)控的主要手段被使用，這意味著國債市場將會保持穩(wěn)定增長的態(tài)勢。〓〓2、支持股票市場發(fā)展的存量與增量空間〓〓股票市場不可能被“邊緣化”，它可以從兩個(gè)方面獲得巨大的發(fā)展空間。(1)存量空間。如上所述，目前進(jìn)入股票市場的國有資產(chǎn)中的所有者權(quán)益不到6%的比例。通過建立現(xiàn)代企業(yè)制度改造國有企業(yè)，提升國有資產(chǎn)流動性，為股票市場發(fā)展提供了巨大的存量空間。(2)增量空間。對股票市場的增量需求主要來自于中小企業(yè)發(fā)展的股權(quán)融資需求，以及企業(yè)自身壯大規(guī)模的需求?！?、推動企業(yè)債券市場發(fā)展的有利條件已經(jīng)出現(xiàn)〓〓目前我國已具備企業(yè)債券市場發(fā)展的有利條件：(1)20年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展打造了一個(gè)實(shí)力雄厚的企業(yè)群體，企業(yè)債券市場發(fā)展可利用的企業(yè)資源是令人樂觀的；(2)在早期，企業(yè)債券市場發(fā)展中缺少一個(gè)在資金支持、市場流動性的保持、技術(shù)支持，以及市場交易組織、市場信息系統(tǒng)建設(shè)等方面能起中流砥柱作用的機(jī)構(gòu)。而現(xiàn)在，無論是銀行來主導(dǎo)企業(yè)債券市場的發(fā)展，還是券商來主導(dǎo)其發(fā)展，這些條件已經(jīng)基本具備?！?、短期內(nèi)可開發(fā)的新的直接金融工具〓〓開發(fā)具備新的風(fēng)險(xiǎn)收益特征的金融工具，是提升直接金融向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)滲透能力的重要環(huán)節(jié)。報(bào)告認(rèn)為，以下幾類直接金融工具的創(chuàng)新值得關(guān)注?！?1)新的股權(quán)類工具。股權(quán)工具的背后是企業(yè)的產(chǎn)權(quán)問題，而產(chǎn)權(quán)的可分解性和可靈活組合的特點(diǎn)正是開發(fā)更為靈活多樣的新的股權(quán)類工具的基礎(chǔ)。本報(bào)告沒有提供新的股權(quán)類工具開發(fā)的具體方案，但認(rèn)為這應(yīng)該是我們解決國有股問題，以及滿足股票市場投融資雙方多種風(fēng)險(xiǎn)收益匹配偏好的思路之一?！?2)新的集合投資工具。在集合投資工具中，產(chǎn)業(yè)投資基金可以作為今后直接金融工具開發(fā)的一個(gè)方向。事實(shí)上，產(chǎn)業(yè)投資基金在20世紀(jì)80年代末即已在國內(nèi)出現(xiàn)(如山東淄博鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)投資基金)。為了支持北京2008年奧運(yùn)會，產(chǎn)業(yè)投資基金也被有關(guān)部門加以考慮。風(fēng)險(xiǎn)投資基金，也是一種產(chǎn)業(yè)投資基金。報(bào)告認(rèn)為這類新的集合投資工具在今后的規(guī)范發(fā)展，以及二級市場的流動性是值得關(guān)注的問題?！?3)證券化產(chǎn)品。自1992年海南省三亞市進(jìn)行了國內(nèi)首次證券化產(chǎn)品開發(fā)的嘗試后，證券化這一發(fā)端于美國，經(jīng)歐洲和日本發(fā)揚(yáng)光大的金融技術(shù)就一直受到國內(nèi)關(guān)注。整體上看，對一個(gè)缺乏信托傳統(tǒng)的國家，證券化產(chǎn)品開發(fā)在國內(nèi)還存在多方面的障礙，但其發(fā)展前景仍然是值得樂觀的。〓〓三、金融市場的分層化〓〓直接金融是與間接金融對應(yīng)的一個(gè)表述方式，直接金融發(fā)展另外一個(gè)表述方式是金融市場的發(fā)展。金融市場分層可以滿足投融資主體細(xì)化的金融服務(wù)需求、更清晰地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)揭示、降低金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、提高監(jiān)管效率、提升金融市場向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)滲透的能力。中國金融市場目前的功能有限，重要的原因是沒有形成多層次的金融市場體系。為此，報(bào)告認(rèn)為中國金融結(jié)構(gòu)調(diào)整，或說推動中國直接金融發(fā)展的一個(gè)重要方向就是：盡快形成滬深兩大交易所的明確分工，以兩大交易所為龍頭，形成中國金融市場的分層體系。〓〓四、衍生金融工具市場的發(fā)展

衍生金融工具市場不具有儲蓄投資轉(zhuǎn)化功能，而前20年中國國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展對金融業(yè)發(fā)展的功能性需求主要是表現(xiàn)在儲蓄投資轉(zhuǎn)化渠道上的。如前文分析的，隨著風(fēng)險(xiǎn)管理需求逐步強(qiáng)化，謹(jǐn)慎發(fā)展衍生金融工具市場目前已具備條件。金融結(jié)構(gòu)調(diào)整：帕累托改進(jìn)的空間〓〓一、金融結(jié)構(gòu)帕累托改進(jìn)式調(diào)整及前提條件〓〓帕累托改進(jìn)式調(diào)整(或改革)的特點(diǎn)是在其他群體的利益不受損的條件下，調(diào)整可以增加某一群體的利益。結(jié)構(gòu)調(diào)整即相對規(guī)模的調(diào)整，“此消彼長”是基本特點(diǎn)，在這個(gè)意義上結(jié)構(gòu)調(diào)整不存在帕累托改進(jìn)的空間。但從絕對規(guī)?？疾?，結(jié)構(gòu)調(diào)整仍然有兩種方式展開的可能性：(1)各部門相對規(guī)模此消彼長，但各部門的絕對規(guī)模都可以擴(kuò)張，即調(diào)整以帕累托改進(jìn)的方式進(jìn)行，不會遇到過多的阻力；(2)各部門相對規(guī)模此消彼長，同時(shí)一些部門的絕對規(guī)模開始收縮，即調(diào)整以非帕累托改進(jìn)的方式進(jìn)行，展開就比較困難，既得利益群體的利益剛性使調(diào)整面臨多種阻力?！晾弁懈倪M(jìn)式調(diào)整最容易在增量調(diào)整中實(shí)現(xiàn)。即原有的存量(它對應(yīng)著各種既得利益)不用變化，而對增量進(jìn)行重新分配。各種金融服務(wù)的增量需要直接決定了金融結(jié)構(gòu)調(diào)整的空間大小?！?、中國金融結(jié)構(gòu)調(diào)整具備帕累托改進(jìn)的空間〓〓從整體上考察中國金融結(jié)構(gòu)調(diào)整可獲得的增量空間，兩個(gè)事實(shí)可以支持樂觀的判斷?！?、實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長促生了大量金融服務(wù)需求〓〓1978年-2002年間，中國GDP的平均年增長率高達(dá)9.4%，為同期全球最高水平。今后，中國將長期保持7%-8%左右的高速增長，這是一個(gè)共識。實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長促生的金融服務(wù)需求將拉動金融業(yè)在規(guī)模上的膨脹，這為金融結(jié)構(gòu)的調(diào)整提供了最重要的增量空間?！?、對金融相關(guān)比率的重新估計(jì)〓〓金融相關(guān)比率通過某一時(shí)點(diǎn)上金融資產(chǎn)總額與國民財(cái)富(實(shí)物資產(chǎn)總額與對外凈資產(chǎn)的和)的比例來測度。戈德史密斯歸納了40余個(gè)國家100年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)以下規(guī)律：隨著金融的發(fā)展，金融相關(guān)比率上升，但金融相關(guān)比率不會無止境地上升，大多數(shù)發(fā)達(dá)國家穩(wěn)定在1.5倍左右。不少學(xué)者認(rèn)為我國金融相關(guān)比率從90年代中期以后即已上升到1.5倍左右(彭興韻，2003；等)。事實(shí)上，大多數(shù)學(xué)者在計(jì)算金融相關(guān)比率時(shí)，分母采用了GDP或GNP這兩個(gè)流量指標(biāo)，從而夸大了中國的金融相關(guān)比率。樊綱、姚枝仲(2002)提供了2000年底我國國內(nèi)資本總額的估計(jì)值，該值為38.5萬億元。他們估計(jì)的“國內(nèi)資本”在國民經(jīng)濟(jì)核算上接近于戈德史密斯的計(jì)算金融相關(guān)比例時(shí)使用的“國民財(cái)富”概念。如果他們的估計(jì)正確，以2000年底我國由通貨、銀行存款、股票、債券等金融資產(chǎn)大約23萬億元的數(shù)據(jù)來計(jì)算，則我國的金融相關(guān)比率實(shí)際上大致在0.5-0.6之間?！@個(gè)數(shù)據(jù)能更客觀地反映出金融在中國國民經(jīng)濟(jì)中滲透的現(xiàn)實(shí)情況。從金融結(jié)構(gòu)調(diào)整所需要的增量空間看，0.5-0.6的金融相關(guān)比率意味著即使中國不存在經(jīng)濟(jì)增長(現(xiàn)實(shí)中二者是不可分的)，金融相關(guān)比率上升到150%就可以為金融發(fā)展提供幾乎一倍的增長空間。〓〓三、各金融部門共同的主題：提升向國民經(jīng)濟(jì)滲透的能力〓〓基于上述分析，我們認(rèn)為中國金融發(fā)展的空間是十分廣闊的，金融結(jié)構(gòu)調(diào)整有足夠的空間以負(fù)面影響較小的帕累托改進(jìn)方式展開。〓〓無論是從間接金融與直接金融關(guān)系，還是從銀行業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)，以及直接金融的內(nèi)部結(jié)構(gòu)看，各種金融機(jī)構(gòu)、金融工具、金融市場都會受惠于中國經(jīng)濟(jì)增長與中國經(jīng)濟(jì)貨幣化、金融化帶來的好處，獲得絕對規(guī)模拓展的空間。但是，各金融部門之間的競爭替代仍然存在。關(guān)鍵的問題是各金融部門是否能在這個(gè)過程中通過有效的金融工具創(chuàng)新、金融服務(wù)創(chuàng)新、金融市場創(chuàng)新以及其他制度創(chuàng)新來吸引和發(fā)掘潛在的金融服務(wù)需求，提升向國民經(jīng)濟(jì)滲透的能力。當(dāng)前金融結(jié)構(gòu)合理性判斷〓〓報(bào)告從以下三個(gè)方面對中國當(dāng)前金融結(jié)構(gòu)合理性進(jìn)行了判斷?！弧⒅袊慕鹑诮Y(jié)構(gòu)選擇與金融體系穩(wěn)定性〓〓發(fā)展直接金融不會對金融穩(wěn)定性形成威脅。(1)在發(fā)展直接金融的條件下，上述三大金融體系穩(wěn)定手段仍然是可以實(shí)施的。(2)在間接金融之外，直接金融發(fā)展帶來的多樣化效應(yīng)可以降低系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。(3)發(fā)展直接金融也就意味著發(fā)展金融市場(與金融中介相對應(yīng))，而金融市場風(fēng)險(xiǎn)主要是針對投資者而言的，它對于整個(gè)金融體系穩(wěn)定性實(shí)際上并不構(gòu)成顯著威脅。惟其如此，國外一些研究者將從宏觀穩(wěn)定層面來考察的金融市場危機(jī)稱為“偽危機(jī)”(pseudocrisis)(ECU，2000)?！?、目前的金融結(jié)構(gòu)是否有利于經(jīng)濟(jì)增長：兩個(gè)簡單事實(shí)的陳述〓〓過去的近50年中，理論界積累了大量研究金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系的文獻(xiàn)。但是，已有研究成果提供的確定認(rèn)識也許只有一個(gè)：這方面還沒有確定的認(rèn)識。本研究從兩種分析視野出發(fā)陳述兩個(gè)簡單的事實(shí)：(1)現(xiàn)有金融結(jié)構(gòu)下，有效投資形成存在障礙；(2)現(xiàn)有金融結(jié)構(gòu)下，新企業(yè)的出現(xiàn)與發(fā)展壯大沒有獲得足夠的金融支持。〓〓1、金融結(jié)構(gòu)選擇與投資形成：一個(gè)基于新古典經(jīng)濟(jì)增長理論的考察〓〓新古典經(jīng)濟(jì)增長理論中，投資形成是經(jīng)濟(jì)增長最重要的解釋性變量。金融結(jié)構(gòu)選擇在兩個(gè)方面影響到投資形成：(1)一國的金融結(jié)構(gòu)是否有利于儲蓄形成；(2)儲蓄流能否有效地被轉(zhuǎn)化為實(shí)體經(jīng)濟(jì)意義上的投資?！袊膬π盥曙@著高于其他國家，我們沒有理由懷疑現(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)不利于國民儲蓄的形成。但現(xiàn)有金融結(jié)構(gòu)布局下，存在兩個(gè)問題：(1)儲蓄轉(zhuǎn)化率下降。根據(jù)中國人民銀行與西南財(cái)經(jīng)大學(xué)聯(lián)合課題組的統(tǒng)計(jì)分析，國內(nèi)1978-2000年儲蓄轉(zhuǎn)化率為0.9694，其中1981-1990年為0.9842，1991-2000年為0.9455，1991-2000年的平均儲蓄轉(zhuǎn)化率比1981-1990年下降了2.39個(gè)百分點(diǎn)；(2)民營經(jīng)濟(jì)和中小企業(yè)所獲得的金融支持力度與其在國民經(jīng)濟(jì)中的地位不相符是一個(gè)不爭的事實(shí)；換言之，儲蓄流分配效率受損。〓〓以上兩方面因素合在一起不利于有效投資形成，在這個(gè)意義上，我們認(rèn)為現(xiàn)存的金融結(jié)構(gòu)體系在促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長方面仍然存在較大的改進(jìn)空間。〓〓2、金融結(jié)構(gòu)是否有利于企業(yè)出現(xiàn)和成長：基于新經(jīng)濟(jì)史觀的考察〓〓將新經(jīng)濟(jì)史觀的某些觀點(diǎn)引申，可以認(rèn)為企業(yè)的形成和成長是解釋經(jīng)濟(jì)增長最重要的因素；畢竟，投資的主體、經(jīng)濟(jì)增長的微觀基礎(chǔ)是企業(yè)。Levin(1997)等也曾直截了當(dāng)?shù)刂赋觯航鹑诎l(fā)展促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長主要是通過促生企業(yè)實(shí)現(xiàn)的?！?dāng)前中國金融結(jié)構(gòu)布局在促進(jìn)企業(yè)形成和成長方面，尤其是高科技企業(yè)的形成與成長方面存在缺陷?！?、銀行體系與股票市場的最優(yōu)制度邊界問題討論〓〓理論上，可以在宏觀上和微觀上構(gòu)建不同金融部門實(shí)現(xiàn)了最優(yōu)制度邊界的競爭均衡模型(此處省略了相關(guān)討論)，但這種方法用于觀察現(xiàn)實(shí)問題的可操作性不強(qiáng)。報(bào)告通過簡單的國別比較方法對這個(gè)問題進(jìn)行了討論?！?、銀行貸款余額占GDP比例的國際比較〓〓表4提供了1980-2000年10個(gè)國家各年銀行貸款余額占當(dāng)年GDP比例的數(shù)據(jù)，10個(gè)國家分布在五大洲，有發(fā)展中國家，也有發(fā)達(dá)國家，樣本是有代表性的?！?、股票市場市值與GDP比例的國別比較〓〓表5提供了1990-2000年10個(gè)國家股票市值與GDP比例各年度數(shù)據(jù)?；诒容^，報(bào)告認(rèn)為中國股票市場發(fā)展的空間與發(fā)達(dá)國家相比，甚至與發(fā)展中國家相比都十分廣闊。如果用流通股市值與GDP的比例來考察，2000年我國股票市場流通股市值與GDP的比例不足20%，想象空間就更大了。驅(qū)動因素確認(rèn)〓〓驅(qū)動金融結(jié)構(gòu)變化的金融服務(wù)需求因素可以分為三類：(1)風(fēng)險(xiǎn)管理需求；它可以進(jìn)一步分為價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的需求和信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移的需求；(2)流動性增強(qiáng)需求；(3)儲蓄投資轉(zhuǎn)化需求。這三類需求目前在國內(nèi)都有了新的變化。〓〓一、儲蓄投資轉(zhuǎn)化的需求細(xì)化〓〓(1)居民戶儲蓄選擇的多樣化偏好增強(qiáng)，但結(jié)構(gòu)單一的儲蓄選擇渠道已經(jīng)無法滿足有居民戶優(yōu)化儲蓄選擇結(jié)構(gòu)的要求?！?2)如何為中小企業(yè)提供一個(gè)安全高效的融資平臺，是儲蓄投資轉(zhuǎn)化機(jī)制發(fā)展到現(xiàn)在提出的一個(gè)細(xì)化要求?！?3)大型企業(yè)的融資渠道仍然比較單一，其融資結(jié)構(gòu)最優(yōu)化的目標(biāo)難以實(shí)現(xiàn)?！?4)一批具有特殊風(fēng)險(xiǎn)收益偏好的投資者正在形成，如社?；?，保險(xiǎn)基金，以及其他機(jī)構(gòu)投資者等開始出現(xiàn)。為這類機(jī)構(gòu)投資者提供一個(gè)符合其風(fēng)險(xiǎn)收益匹配特殊要求的投資平臺，是儲蓄投資轉(zhuǎn)化機(jī)制細(xì)化的另外一個(gè)需求?！?、流動性增強(qiáng)需求強(qiáng)化〓〓(1)國有資產(chǎn)流動性增強(qiáng)的要求。中國擁有11萬億元的國有資產(chǎn)(2000年底)，其中負(fù)債6萬億元左右，所有者權(quán)益部分為5萬億元左右，目前進(jìn)入資本市場的為3000億元左右，占所有者權(quán)益部分的6%左右。國有資產(chǎn)的流動性需求將在相當(dāng)長的時(shí)期內(nèi)成為影響中國金融結(jié)構(gòu)選擇的因素?！?2)銀行資產(chǎn)流動性增強(qiáng)需求。通過證券化等方式提升銀行資產(chǎn)的流動性，雖然目前在國內(nèi)還沒有大規(guī)模展開的需求壓力，但這方面的潛力不容忽視。〓〓(3)一些新的金融工具近些年已經(jīng)被開發(fā)出來，尤其是信托業(yè)中開發(fā)出的一些新金融工具值得我們關(guān)注，它們的二級市場流通問題正變得日益突出。〓〓三、風(fēng)險(xiǎn)管理需求強(qiáng)化〓〓隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，風(fēng)險(xiǎn)管理需求，尤其是各種短期頭寸風(fēng)險(xiǎn)管理的需求已經(jīng)開始顯現(xiàn)。盡管目前還難以斷言這方面的需求足以支持一個(gè)健康的衍生金融產(chǎn)品市場的出現(xiàn)，但這方面的需求是值得我們關(guān)注的，并且它的發(fā)展一定會在將來促生出新的金融市場來。