前言：想要寫出一篇令人眼前一亮的文章嗎？我們特意為您整理了5篇投資決策理論范文，相信會為您的寫作帶來幫助，發(fā)現(xiàn)更多的寫作思路和靈感。

投資決策理論范文第1篇

投資者在進行投資決策時到底需要什么樣的信息呢？“住處使用者需要且企業(yè)能夠提供的信息主要包括以下五類：（1）財務和非財務數(shù)據(jù)；（2）企業(yè)管理人員對財務和非財務數(shù)據(jù)的分析；（3）前瞻性信息；（4）關(guān)于管理人員和股東的信息；（5）企業(yè)的背景信息”（湯云為、陸建橋，1997）而“人決策有用性的觀點看，各類信息使用者最為關(guān)注的和最為相關(guān)的信息是一個企業(yè)創(chuàng)造未來有關(guān)現(xiàn)金流動能力的信息。”（李心合，1996）同時，“投資者最關(guān)心的是投資風險及其對期望收益的評價，財務報表信息的一個重要作用是幫助投資者評價證券風險。”（陳建根，1998）

可見，對投資者信息需求理論界觀點不一。其實，以上三種信息類型只是從不同的角度進行論述，其關(guān)鍵點仍在于投資風險和期望收益的評估。同時，我們發(fā)現(xiàn)，一方面，理論界對會計信息類型的研究往往僅局限于財務會計領(lǐng)域，就會計論會計，而少有投資者本身行為即投資理論中找尋信息的根本，而且往往側(cè)重于定性研究；另一方面，投資決策理論本身僅應用于指導個人投資，“引導決策者采取與模型更一致的生動，并根據(jù)最終結(jié)果修正所采用的決策模型，以達到更滿意的效果。”（何永明、陳文斌，1998）或是聯(lián)系財務中的公司投資決策，“企業(yè)集團把不同行業(yè)、不同產(chǎn)品的企業(yè)組合，股份公司對不相關(guān)公司的收購兼并，個別游資通過基金組合進行投資，這些都是投資組合理論的實際應用”（吳明禮，1998）。但是較少有人剖析投資理論在財務報告理論發(fā)展中的地位。本文擬從投資決策理論入手，通過對投資行的定量分析，來闡述這個問題。

一、投資決策理論分析

投資決策理論起源于馬科維茨在1952年發(fā)表的論文《證券組合選擇》。文中論述了如何在一定收益率下，取得最小的風險。該理論假定：投資者是理性的，即他選擇的投資行為必須是產(chǎn)生最大期望效用的行為。投資者會規(guī)避風險，也就是說，對于給定的期望收益，理性的投資者希望獲得最低的風險的可能風險。均值——方差假設，即投資者的效用函數(shù)為二次函數(shù)，效用依賴于均值和方差兩個變量1，用公式表示為：

Ui(a)=fi(Xa,Sa2)

其中，a代表某一投資行為。例如a可能是無風險政府組合投資，也可能是公司股票投資，或者是證券組合投資；Ui(a)代表該投資行為的期望效用，由均值表示的X。為該行為的期望收益，由方差衡量的Sa2為該投資行為的風險。同時Ui(a)隨著X的增加而增加，隨著Sa2的增加而減少，因而我們假定，

Ui(a)=2Xa-σa2

不同投資者將會在期望收益和風險之間進行不同的權(quán)衡，例如，某更規(guī)避風險的投資者將選擇-2σa2，而不是-σa2。

均值——方差效用假設對會計的重要性表現(xiàn)在，它使投資決策變得更加清晰——所有投資者，無論個人效用函數(shù)如何，都需要投資期望收益和風險的資料，而這些資料主要來自于財務報告。離開了該假設，就需要個別投資者效用函數(shù)的特定知識，以推斷出不同的信息需求。

在此基礎(chǔ)上，讓我們用兩個方案來闡述投資者如何進行決策及其在決策中所需的信息類型。

方案一：某甲擁有$2，000資金，決定全部用于購買A公司每股市價為$20的股票。首先，他的收益將取決于A公司長期的盈利能力。我們定義：

事件1：高盈利能力

事件2：低贏利能力

總收益=期末市價+期間股利

當A公司處于事件1下，下一期間股票將上升到每股$22；當處于事件2下，股票將下跌到每股$17。同時假設A公司每股派送$1的股利，那么，總收益計算如下：

事件1：$22×100股+$100=$2，300

事件2：$17×100股+$100=$1，800

現(xiàn)在，讓我們考慮一下事件的概率。若以A公司過去的財務報表為基礎(chǔ)，或以現(xiàn)行市價為依據(jù)分析得出先驗概率，則事件1的概率P（H）為0.30，事件2的概率P（L）為0.705爍凸鄣仄攔繟公司未來的盈利能力，一般需要當期財務報表的公布以獲取有關(guān)公司業(yè)績的利好消息（Goodnews）和利空消息（Badnews），并重新修正計算后驗概率。在當期，財務報告公布的是利好消息。聯(lián)系先驗、后驗概率之間的橋梁即條件概率（又稱為信息系統(tǒng)）。

表一信息系統(tǒng)

當期財務報告信息

GNBN

事件高（H）P（GN/H）=0.80P（BN/H）=0.20

低（L）P（GN/L）=0.10P（BN/L）=0.90

其中，0.80和0.90稱為主對角線，0.10和0.20稱為副對角線。

也就是說，基于對報告分析的廣泛經(jīng)驗，甲認為，假如A公司確實處于高盈利能力的話，那么有80%的可能性當期的財務報告顯示好消息（GN），20%的可能性顯示利空消息（BN），同理可得表一中的第二行，再應用貝葉斯公式計算后驗概率P（H/GN）=0.77，P（L/GN）=0.23。

知道了收益和事件概率后，不難計算出該投資方案的期望收益和投資方差（即風

險，）見表二。2

表二計算期望收益率和投資方差

（1）總收益：$2300

收益率：（2300-2000）/2000=0.15

概率：0.77

期望收益率：0.1155

投資方差：（0.15-0.925）2×0.77=0.0025

（2）總收益：$1800

收益率：（1800-2000）/2000=-0.10

概率：0.23

期望收益率：-0.0230

投資方差：（-0.10-0.0925）2×0.23=0.0085

期望收益率：X=0.0925投資方差：σa2=0.0110

因而，甲的效用函數(shù)Ui(a)=2Xa-σa2=2×0.0925-0.0110=0.1740

方案二：甲將相同的資金分散購買A公司每股$20的股票60股和B公司每股$10的股票80股，即采用證券組合形式投資，每股期末支付$1股利。期末B公司股票上升到$10.50的概率為0.6750，下跌到$8.50的概率為0.3750，A公司同方案一。（在這里，為了簡便起見，我們假定0.6750已經(jīng)是計算過的后驗概率）。

現(xiàn)在組合中存在四種可能的收益，兩種市價同時上升或下降，一種上升而另一種下降。表三給出了四種收益值和可能概率。

表三總收益和各自的概率

總收益

AB股利概率

事件1：A高B高收益1，320+840+140=$2，3000.5942

事件2：A高B低1，320+680+140=$2，1400.1684

事件3：A低B高1，020+840+1410=$2，0000.0959

事件4：A低B低1，020+680+140=$1，8400.1225

1.0000

投資收益的計算無需贅述。現(xiàn)在主要考慮一下事件概率。在任何經(jīng)濟環(huán)境中，總存在許多共同影響所有股票收益的市場因素，例如利息率，外匯匯率等等，使得股票之間同時升跌的可能性增大，而一升一跌的可能性減少。因而我們假定事件1的概率為0.5942，大于各自獨立的概率0.5198（0.77×0.6750）。同時也存在一些只影響個別公司的因素，例如公司管理水平高低等等，這些因素的存在導致了表三中的第二、三行，但由于市場因素的作用，事件二的概率0.1864，將小于各自獨立的概率0.2888(0.77×0.3750)，以此類推。

證券組合的期望收益率和投資方差如下表所示：

表四計算期望收益率和投資方差

（1）總收益：$2300

收益率：（2000-2000）/2000=0.15

概率：0.5925

期望收益率：0.0893

投資方差：(0.15-0.0925)2×0.5952=0.0020

（2）總收益：$2140

收益率：(2140-2000)/2000=0.07

概率：0.1864

期望收益率：0.0130

投資方差：(0.07-0.0925)2×0.1864=0.0001

（3）總收益：$2000

收益率：(2000-2000)/2000=0.00

概率：0.0959

期望收益率：0.0000

投資方差：(0.00-0.0925)2×0.0925-0.0008

（4）總收益：$1840

收益率：(1940-2000)/2000=-0.08

概率：0.125

期望收益率：-0.0098

投資方差：(-0.08-0.0925)2×0.1225=0.00036

期望收益率：Xa=0.0925投資方差：σa2=0.0065

從上表可知，方案二的期望效用Ui(a)=2Xa-σa2=2×0.0925-0.00965=0.1785

此方案一投資單股時甲的期望效用（0.1740）高，因而甲將選擇方案二投資證券組合。

由此可見，在期望收益率相同（0.0925）的情況下，投資者愿意接受風險更低的投資方案，即投資者能通過組合多樣化來降低風險。如果無交易費用的話，購買股種越多，風險越小。因為，個別公司因素的實現(xiàn)往往會由于多種證券而相互抵消，從而使得市場因素成為影響組合風險的主要因素，這就是投資決策理論的精髓所在。

從投資者的決策行為中，我們發(fā)現(xiàn)，無論投資者個人對風險的態(tài)度如何，他都需要有助于評估證券期望收益和風險的信息。即會計信息從質(zhì)和量上都應該保證能夠提供有關(guān)風險和收益的信息，這就對財務報告目標和會計信息質(zhì)量產(chǎn)生了深遠影響。

二、對財務會計的啟示

（一）對財務報告目標的影響

從前面的例子中，我們可以看出，投資者是根據(jù)當期財務報告信息來不斷修正其對公司盈利能力的概率判斷，從而選擇滿足最大期望效用的買和賣的決策行為，從這一意義上說，財務報告對決策者是有用的。這種觀點已被世界各國職業(yè)會計界所廣泛接受。例如美國財務會計準則委員會（FinancialAccountingStandardsBoard，簡稱FASB）的財務會計概念公告（StatementofFinancialAccountingConcepts，簡稱CFAC）第一號（SFAC1，1978）指出，“財務報告的首要目標是為現(xiàn)有和潛在的投資者、債權(quán)人以及其他使用者提供作出理性投資、信貸及相似決策所需的有用信息”。在這里，F(xiàn)ASB強調(diào)“理性”一詞，這和投資決策理論的假設前提相一致，即那些選擇最大期望效用的決策者，才被稱為理性的。同時，此目標中認為，這些投資決策同時適用于現(xiàn)有和潛在的投資者，即財務報告不僅應提供有用的信息給公司內(nèi)部現(xiàn)存的投資者，而且必須將信息公布于市場，因為潛在的投資者也是依靠當前財務報告的利好或利空消息對未來作出合理的預測，以決定是否購買。

如前所述，對投資者而言，有用的信息是指有關(guān)風險和期望收益的信息，也就是有助于估計未來投資回報的信息。這種觀點體現(xiàn)在SFACI財務報告的第二個目標上，即“為現(xiàn)有和潛在的投資者、債權(quán)人以及其他使用者提供有助于他們評估從股利或利息中取得的預期現(xiàn)金收入的金額、時間分布和不確定性的信息。”首先，從股利和利息中取得的現(xiàn)金收入是總收益的一部分（見表三）。其次，第二個目標指出，投資者需要評估預期收益的“金額、時間分布和不確定性”，雖然這里所用的術(shù)語不同，但同樣被認為相關(guān)于未來收益的期望價值和風險。

（二）對會計信息質(zhì)量的要求

如果說財務報告的目標主要解決的是信息的使用者及其所需要的信息范圍，即從總體上規(guī)范了信息需求的數(shù)量，那么對信息質(zhì)量的要求則是從質(zhì)上提出了信息要滿足使用者決策的標準，即信息必須具備某些可取的特征，使它能成為幫助投資者形成對自己回報預測有價值的產(chǎn)品。這種特征的關(guān)鍵在于相關(guān)性和可靠性。

根據(jù)SFAC2的定義，所謂相關(guān)的會計信息是指，能夠通過幫助使用者預測過去、現(xiàn)在和未來事件的結(jié)果，或堅持或更正先前預期而在決策中起作用的信息。相關(guān)的信息必須同時具備及時性、預測價值和反饋價值。換句話說，當信息能幫助報告使用者預測事件（例如未來盈利能力）時，它是相關(guān)的。就我們在第一部分所談及的投資決策理論而言，我們注意到，投資者的期望收益和風險主要取決于期末股價、期間股利以及概率判斷。毫無疑問，這是面向未來的信息，即公司所提供的信息越接近未來，其預測的未來結(jié)果也越精確，這就引發(fā)了要求以公允市價代替歷史成本的問題，因為后者在對投資者未來預期有更大的相關(guān)性。特別地，隨著衍生金融工具的大量應用，投資者不確定因素的增多，風險變得更加難以度量，甚至某些金融機構(gòu)已陷入財務危機，但以歷史成本反映的財務報告仍顯示“良好”或“健康”的報告凈收益。（黃世忠，1997）這就誤導了投資者對于未來盈利能力的概率判斷。

然而，F(xiàn)ASB雖然陸續(xù)了有關(guān)金融機構(gòu)公允價值披露的準則（包括SFAS105、106、107、114、115、118、119、121等等），但仍然堅持歷史成本在預測未來收益中的重要地位。原因有二，一是在現(xiàn)實環(huán)境中，歷史成本信息并非與決策毫不相關(guān)，只是相關(guān)度的問題。過去業(yè)績和未來前景之間存在某種聯(lián)系，這種聯(lián)系可以通過表一中的信息系統(tǒng)形象地表達。該表提供了現(xiàn)有財務報告信息（GN或BN）和決定未來投資收益的未來導向事件（高盈利能力或低盈利能力）之間的概率關(guān)系。

二是歷史成本更具可靠性。SFAC2認為，為了可靠，信息必須如實表述且具有可驗證性并保持中立。當財務報告信息由于管理當局的誤導而變得有偏倚時，必然造成投資者對未來預期的失誤，則信息就不再譽為真實和可驗證的，即缺乏可靠性。歷史成本由于以過去的交易和事項為基礎(chǔ)而更具可驗證性，并減少管理當局人為因素的影響，因而更具可靠性。

讓我們回到表一中，運用投資理論中的信息系統(tǒng)，能更準確地描述相關(guān)性和可靠性之間的關(guān)系。根據(jù)表一，不難看出，相關(guān)的信息系統(tǒng)的主對角線概率越高（0.80，0.90），意味著現(xiàn)有財務報告信息和公司未來經(jīng)營狀況之間的聯(lián)系越緊密，越有利于甲對公司將來股價及分紅的可能性作出合理判斷，越和甲的決策息息相關(guān)。可靠的信息系統(tǒng)的主對角線也很高。準確性是可靠性的重要組成。可靠的財務報告有較高的準確度，即少波動，它使得預測相應的經(jīng)營狀況和收益的把握加大。對每一種事件而言，主對角線概率越大，波動越小。可見，相關(guān)性和可靠性對信息含量的有用性均必不可少。在理想狀態(tài)下，可使主對角線等于1，即財務信息完全相關(guān)和可靠。而在實現(xiàn)中，往往需要在相關(guān)性和可靠性之間進行均衡。比如，對A公司而言，可以通過改變歷史成本為公允價值計量其資本資產(chǎn)，結(jié)果導致相關(guān)性的提高和可靠性的降低，即主對角線概率增加，而副對角線概率的減少。這使得相關(guān)性和可靠性有時存在此消彼長的情形。如何合理處理好二者間的關(guān)系，達到相關(guān)和可靠的優(yōu)化，向來是會計界的難點之一。這正是投資決策理論帶給財務會計的啟示。

參考文獻：

①湯云為、陸建橋：《財務會計發(fā)展所面臨的挑戰(zhàn)與出路——國際動態(tài)和我們的思考》，《會計研究》1997年第1期。

②葛家澍主編：《中級財務會計》，遼寧人民出版社1997年。

③李心合：《論決策有用學派的理論與現(xiàn)實困境》，《當代財經(jīng)》1996年第5期。

④陳建根：《證券市場環(huán)境下若干會計問題研究》，《當代財經(jīng)》1998年第5期。

⑤何永明、陳文斌：《現(xiàn)資組合決策模型與風險偏好》，《投資研究》1998年第6期。

⑥吳明禮：《投資組合理論與我國財務實踐》，《四川會計》1998年第2期。

⑦黃世忠，《公允價值會計：面向21世紀的計量模式》，《會計研究》1997年第12期。

⑧WilliamR.Scott:“FinancialAccountingTheory”,PrenticeHallIn.1997.

注釋：

投資決策理論范文第2篇

［關(guān)鍵詞］投資決策凈現(xiàn)值法內(nèi)部內(nèi)收益率法期權(quán)方法

一、引言

投資決策是企業(yè)管理的重要內(nèi)容之一，它投資金額大，影響持續(xù)時間長，回收慢，風險多。投資決策是決策理論在投資領(lǐng)域的具體運用，是投資主體為了實現(xiàn)效益目標，運用決策的原理與方法，系統(tǒng)分析主客觀條件，從可采取的多個投資方案中選取最佳(或最滿意)方案的整個過程。

二、投資決策的理論方法

1.動態(tài)平衡點分析模型。當經(jīng)濟評價指標稅前凈現(xiàn)值或凈年值(未扣除所得稅)為零時，達到盈利平衡。即

NAW稅前=P?Q―P?Q?rt一Cv?Q一OCft一(K1+K2)?(A/P，i0,n)+(SV1 +SV2)?(A/F,i0,n) =0

式中:NAW稅前為稅前凈年值；P為產(chǎn)品價格；Q為產(chǎn)品年銷售量；r t為銷售稅稅率；Cv為單位產(chǎn)品變動成本；OCf t為固定經(jīng)營成本，即不包括折舊和利息的固定成本；K1為固定資產(chǎn)投資；K2為流動資金；SV1為回收固定資產(chǎn)余值；SV2為回收流動資金；i0為基準收益率；n為投資項目壽命周期；(A/ P,i0,n)為資金回收系數(shù)，等于i0(l+ i0)n/[(1+ i0)n―1];(A/F,i0,n)為資金儲存系數(shù)或稱償債基金系數(shù)，等于i0 /[(l+ i0)n-1]。

平衡點的常用公式:

(1)盈虧平衡點產(chǎn)銷量(Q e)

BEP(產(chǎn)銷量)= Q e= [OCft+(K1+K2)?(A/P，i0,n)一(SV1+S V2)?(A/ F,i0,n)]÷(P―P?rt―Cv)

(2)保本點開工率(Q e / Q0)

BEP(保本點開工率)= Q e / Q0

其中Q0為設計生產(chǎn)能力。

保本點開工率或稱盈虧平衡點生產(chǎn)能力利用率，是反映投資項目抗風險能力和企業(yè)經(jīng)營狀況的重要指標，它與安全邊際率或稱經(jīng)營安全率互補，即:保本點開工率十安全邊際率=1。安全邊際率越大，保本點開工率越小，說明虧損的危險越小。

2.敏感性分析。敏感性分析雖然比較簡單，但它是確定項目盈利能力最敏感因素的一種極為有用的方法.使決策者對投資項目的本質(zhì)有更深入的了解。更重要的是，它幫助決策者識別投資機會中最值得注意的地方。敏感性分析的目的是找出投資機會的“盈利能力”對哪些因素最敏感。鑒于投入到投資評價中的信息是非常昂貴的，敏感性分析通過識別那些值得獲得更多可靠數(shù)據(jù)的因素，從而為決策者提供重要的線索。這樣，決策者可以把有限的資源用在獲取影響項目“盈利能力”的最重要因素的有關(guān)信息。通過敏感性分析可依次檢驗凈現(xiàn)值計算中使用的每一個數(shù)據(jù)，從而確定估計值的變動如影響凈現(xiàn)值。最重要的是，它指導決策者確定最值得深入研究的因素。但是，采用敏感性分析時考慮到數(shù)據(jù)之間的相互聯(lián)系非常重要。

3.概率分析法。概率分析法是對不確定性因素發(fā)生變動的可能性及其對投資項目經(jīng)濟效益的影響進行評價的方法。其基本原理是：假設不確定因素是服從某種概率分布(如正態(tài)分布、貝塔分布等)的隨機變量，因而項目經(jīng)濟效益作為不確定性因素的函數(shù)必然也是一個隨機變量。通過研究和分析這些不確定因素的變化規(guī)律及其與項目經(jīng)濟效益的關(guān)系，可以更全面地了解投資方案的風險，從而為決策提供可靠的依據(jù)。概率分析主要包括期望值分析、(均)方差分析、決策樹法。其一般程序是在平衡點分析和敏感性分析的基礎(chǔ)上，確定一個或幾個主要的不確定因素；估算不確定因素可能出現(xiàn)的概率或概率分布：計算投資項目經(jīng)濟效益指標的期望值、(均)方差以及進行期望值和均方差的綜合分析;計算和分析項日經(jīng)濟效益達到某種標準或滿足某種要求的概率。

4.仿真模型。仿真模型是一種數(shù)學模型，用來模擬財務決策中各種可能的取值。采用仿真法，僅僅估算出每個變量對應的一個現(xiàn)金流量值是不夠的，我們還必須明確每個變量各種可能的取值的概率分布，并把數(shù)據(jù)輸入計算機仿真模型。運行仿真模型時，由計算機從每個變量的概率分布中隨機選取一個值，并基于選出的這些數(shù)字計算出凈現(xiàn)值。模型重復運行多次就可以得到大量的凈現(xiàn)值數(shù)據(jù)。模型每運行一次又被稱為“迭代”，大量迭代的結(jié)果又可以用來描繪項目凈現(xiàn)值的概率分布圖。

三、投資決策的實踐

在我國，由于投資主體遲遲不能回歸企業(yè)，以及國有企業(yè)幾乎不能破產(chǎn)的現(xiàn)實，還有金融市場欠發(fā)育的情況等等，使得企業(yè)的投資預算幾乎沒有像西方國家企業(yè)那樣細致和深入。對比西方國家企業(yè)投資，我們發(fā)現(xiàn)：

1.由于我國證券市場起步晚，深滬兩地建立交易所不過才十幾年時間，市場發(fā)育還不完善，而資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)的理論是建立在對市場的多種假設基礎(chǔ)上的，而這些假設在我國證券市場很可能是一廂情愿的。例如，該理論假設證券市場是有效率的，投資者均能平等地得知證券市場多種證券收益和風險的變動及其原因，并理性地根據(jù)證券的預期收益率和標準差來選擇證券組合。這一點顯然不符合我國國情。因而日系數(shù)的估計很不準確。

2.由管理人員估算的現(xiàn)金流量不同情況下的概率而得出的現(xiàn)金流量的方差較難獲得。

3.如采用會計B值，就是從會計收益中估計風險參數(shù)。但相對于公司的潛在價值，會計收益會更平滑一些，會計收益也可能受非經(jīng)營因素的影響，比如折舊或存貨計算方法的變化，并且會計收益數(shù)據(jù)較少，使得回歸分析不具說服力。

另外,將資本成本作為貼現(xiàn)率在國外的資本預算中己經(jīng)是一種非常成熟的方法，而我國由于實際情況這種方法的應用還不普遍。

參考文獻:

[1]沈藝峰:《資本結(jié)構(gòu)理論史》，經(jīng)濟科學出版社1999年6月出版

[2]馮巍:《內(nèi)部現(xiàn)金流和公司投資》，《經(jīng)濟科學》1999年第1期

[3]R?Glenn Hubbard,1998,Capnal,market Imperfections and Investment,Journal of Economic Iiterature.

[4]Sean cleary,1999,The RelationShip between Firm InveStment and FinanCial Status,The Journal of Finance.

投資決策理論范文第3篇

    關(guān)鍵詞 投資效益 投資決策 投資風險防范 投資項目評估

    根據(jù)國家統(tǒng)計局2005年10月20日的數(shù)據(jù),2005年前三季度,我國經(jīng)濟繼續(xù)平穩(wěn)較快增長,國內(nèi)生產(chǎn)總值同比增長9.4%,全社會固定資產(chǎn)投資為57 061億元,同比增長26.1%,增幅比去年同期回落1.6個百分點。當前經(jīng)濟運行中存在的主要問題之一,仍然是固定資產(chǎn)投資規(guī)模依然偏大,投資結(jié)構(gòu)不盡合理。企業(yè)作為市場經(jīng)濟的主體和國民經(jīng)濟的基本單位,必須是以贏利為目的的經(jīng)濟實體。企業(yè)的投資活動,作為企業(yè)使用資金的主要途徑之一,是企業(yè)在日趨激烈的市場競爭中贏得優(yōu)勢的核心環(huán)節(jié)之一。在未來五年轉(zhuǎn)變經(jīng)濟增長模式的關(guān)鍵時期,為實現(xiàn)建設節(jié)約型社會、和諧社會和環(huán)境友好型社會的宏偉目標,關(guān)鍵之一是不斷提高投資效益,將經(jīng)濟發(fā)展全面轉(zhuǎn)入科學發(fā)展觀的軌道。

    1 投資效益好壞是決定能否實現(xiàn)投資目的的中心內(nèi)容

    投資作為中國經(jīng)濟增長的主引擎,在需求和供給兩個方面發(fā)揮重要作用。一方面,投資活動具有當期的投資需求效應,即通過對各種投資品和資源的需求(包括人力資源),構(gòu)成社會總需求的一部分,拉動經(jīng)濟增長;另一方面,投資活動的成果,將成為社會總供給的一部分,滿足將來社會可能的消費需要,這就是投資活動的供給效應。

    就企業(yè)投資而言,投資(直接投資)就是把資金直接投入生產(chǎn)經(jīng)營性資產(chǎn),比如購買設備、建造廠房、購買生產(chǎn)原材料等,以便獲得投資利潤。它是企業(yè)運用資金的主要領(lǐng)域之一,也是企業(yè)調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)更新?lián)Q代、增強企業(yè)競爭力的主要途徑。

    從投資活動全過程看,每個投資項目都有一個整體目標,即在一定時間內(nèi),按投資預算的要求,用最少的資金投入,實現(xiàn)資源優(yōu)化組合,搞好項目建設,使其達到設計質(zhì)量的要求,從而取得良好的經(jīng)濟效益和社會效益。因此,在選擇分析投資項目時,應按照系統(tǒng)論的觀點,圍繞投資效益這個核心,把項目的內(nèi)部條件與外部環(huán)境結(jié)合起來,把局部利益和全局利益結(jié)合起來,把當前利益和長遠利益結(jié)合起來,把定量分析和定性分析結(jié)合起來,綜合評價分析項目系統(tǒng)各要素之間、系統(tǒng)與要素之間以及系統(tǒng)和環(huán)境之間的相互作用和相互聯(lián)系,以實現(xiàn)既定的投資目標。

    2 投資項目決策依據(jù)和若干標準

    投資項目的決策,是指為實現(xiàn)一定的投資目標,在充分占有信息和經(jīng)驗的基礎(chǔ)上,根據(jù)現(xiàn)實條件,借助于科學的理論和方法,從若干備選投資方案中,選擇一個滿意合理的方案而進行的分析判斷工作。對一個投資項目的科學決策,除進行宏觀投資環(huán)境分析和微觀項目經(jīng)濟評價分析外,還要專門分析投資項目風險,運用系統(tǒng)分析原理,綜合考慮每個方案的優(yōu)劣,最后做出取舍。而且,投資項目決策,是服務服從于總體經(jīng)營戰(zhàn)略的要求,和企業(yè)的技術(shù)開發(fā)戰(zhàn)略、產(chǎn)品開發(fā)戰(zhàn)略、市場營銷戰(zhàn)略以及人力資源戰(zhàn)略密切相關(guān)。投資決策的質(zhì)量影響因素較多,主要取決于決策信息、正確的決策原則、科學的決策程序和優(yōu)秀的決策者素質(zhì)。

    選擇投資項目的主要依據(jù)是項目的可行性研究報告。投資項目的可行性研究不僅是投資項目本身的一個工作環(huán)節(jié),也是做出正確投資決策、進行項目設計和籌措資金的重要依據(jù)。可行性研究工作,就是對投資項目進行研究、分析、論證和評價,以確定項目是否符合技術(shù)先進、經(jīng)濟合理、實施可行要求的一系列活動,通過對項目收益和風險的測算分析,判斷投資和資金回收的安全性。投資項目的可行性研究工作,作為一種科學分析論證項目的方法,已普遍被世界各國采用。可行性研究的結(jié)論,是投資決策的重要依據(jù)。在分析評價投資項目的可行性時,要做到宏觀與微觀相結(jié)合、靜態(tài)分析與動態(tài)分析相結(jié)合以及專業(yè)分析與綜合分析相結(jié)合。

    投資項目可行性分析中的宏觀分析,主要是分析投資環(huán)境,即分析研究投資項目所在的政治環(huán)境、經(jīng)濟環(huán)境、法律環(huán)境、社會文化環(huán)境和自然條件環(huán)境。具體內(nèi)容有:①在選擇投資項目時,首先是了解項目所在地(國)的政治環(huán)境,包括項目的審批程序、審批手續(xù)、政府機構(gòu)的辦公效率、物資流通體制等與政府的管理體制相關(guān);②經(jīng)濟環(huán)境對投資項目的影響;③法律環(huán)境。一個良好的法律環(huán)境,能有效的保護投資者的既得利益,穩(wěn)定投資者的投資方向,并不斷擴大投資規(guī)模;④社會文化環(huán)境。社會文化環(huán)境的主要內(nèi)容是指當?shù)鼐用竦娜丝跀?shù)量和結(jié)構(gòu)、生活習慣、教育水平、宗教信仰和價值觀念等;⑤自然地理環(huán)境。主要分析項目所在地的地理位置和自然資源。對于地理位置,應分析交通便利程度、地質(zhì)情況和氣候條件等;對于自然資源,應分析各種滿足投資需要的物資資源的情況等。

    因此,利用工程經(jīng)濟和系統(tǒng)分析原理,對企業(yè)的投資決策進行分析,是降低投資風險,取得合理的投資組合,選擇滿意的投資決策方案,保證企業(yè)取得預期投資收益的必要前提。企業(yè)的一切經(jīng)濟行為,都要圍繞取得經(jīng)濟效益服務。通常,在評價分析投資項目經(jīng)濟效益時,一般有兩大類方法:靜態(tài)評價方法和動態(tài)評價方法。靜態(tài)評價方法即不考慮資金時間價值的方法,主要用于項目方案的初選階段。靜態(tài)評價方法具有簡潔、直觀的優(yōu)點,但有未考慮各方案經(jīng)濟壽命的差異以及資金時間價值的缺點。常用的有投資回收期、投資收益率和差額投資回收期法。動態(tài)評價方法即考慮資金時間價值的方法。該方法比較符合資金的運動規(guī)律,使評價結(jié)果更符合資金的運動規(guī)律,評價結(jié)果更符合實際情況。常用的具體方法有凈現(xiàn)值(NPV)和內(nèi)部收益率(IRR)。

    在確定投資項目的投資方案時,應用系統(tǒng)分析原理,從企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的要求出發(fā),全面分析企業(yè)所處的環(huán)境和自身的綜合能力,確定投資目標。然后,從分析投資項目所在地的投資環(huán)境入手,為實現(xiàn)投資既定目標,對工程項目的各個方面進行分析比較、論證,選擇靜態(tài)分析指標(投資回收期和投資收益率),以及動態(tài)分析指標(凈現(xiàn)值和內(nèi)部收益率)作為項目技術(shù)經(jīng)濟指標,以減少投資風險,為投資決策提供堅實的基礎(chǔ),從而全面提高企業(yè)的投資決策效果,達到其經(jīng)營目標。在對項目進行技術(shù)經(jīng)濟評價時,需要對產(chǎn)品的成本情況和市場銷量以及銷售價格進行預測與分析。消費者的購買行為總的來說是由其購買動機的推動而發(fā)生的,受很多因素的影響,這些因素可以分為兩大類,一是外部影響因素,包括社會因素、經(jīng)濟因素、企業(yè)因素等,另一類是內(nèi)在因素,即個性心理因素。因此,對消費者的購買決策過程進行研究能夠影響投資的實現(xiàn)程度。

    3 投資項目的風險識別與防范

    當投資者做出投資決策時,不僅要考慮預期回報,還必須分析比較投資風險。風險的大小主要取決于投資回報的波動幅度的大小。通過恰當?shù)耐顿Y組合,利用投資資產(chǎn)的多樣化,能夠分散非系統(tǒng)風險。投資組合的結(jié)構(gòu)包括資產(chǎn)配置和投資組合的最優(yōu)化,以此來實現(xiàn)既定投資目標下的最佳回報。由于項目投資特有的時間長、金額大、決策復雜、影響投資效果的因素多等特點,決定了投資項目風險較大。投資項目風險表現(xiàn)為政治法律風險、社會風險、經(jīng)濟風險、技術(shù)風險和自然風險等方面。按投資項目的進度劃分,項目投資的風險主要體現(xiàn)在:首先,在項目前期開發(fā)階段可能導致投資損失的風險因素有:情況不明,倉促決策;方法不對,估算有誤;考慮不周,缺項漏項;弄虛作假,不負責任;審查不細,把關(guān)不嚴等。其次,在項目實施階段導致投資損失的風險有:建設施工工期拖延;工程與設備存在質(zhì)量問題;項目建設組織管理不嚴。最后,項目投產(chǎn)運營初期階段導致投資損失的風險有:經(jīng)營環(huán)境的不利變化;忽視人員素質(zhì)的提高與培訓;經(jīng)營管理體制不健全。

    目前,許多投資項目的可行性研究不重視項目投資風險預測,僅局限于不確定性分析中簡單的風險技術(shù)分析,甚至只憑借經(jīng)驗和直覺主觀臆斷,對項目建成后可能出現(xiàn)的風險因素預測不夠,為項目的實施留下安全隱患。因此,強化投資風險意識,做好投資項目前期工作中可行性研究的風險預測,制定防范和化解措施,是避免決策失誤,不斷提高投資效益,以及實現(xiàn)投資項目科學化的根本保證。投資項目的風險預測主要包括以下幾方面:

    (1)市場風險。如果不了解市場和變化趨勢,項目建設就成了無源之水。在國家宏觀調(diào)控政策的引導下,只有梳理清楚投資的產(chǎn)業(yè)政策和產(chǎn)業(yè)環(huán)境后,才有可能避免重復建設,才有可能合理地利用有限資源,做出最佳決策,獲得最好的投資效益。巨大的市場空間并不代表投資項目所占的市場份額,只有通過市場營銷戰(zhàn)略研究和組織實施,同時對行業(yè)競爭狀況及潛在競爭對手進行深入研究,才能準確發(fā)現(xiàn)適合于項目產(chǎn)品的市場機會。

    (2)資源及原燃料、動力供應風險。在科學發(fā)展觀的引導下,企業(yè)的投資活動需要統(tǒng)籌資源和投資的關(guān)系。首先,要從項目建設和運營的客觀要求出發(fā),研究資源的約束和產(chǎn)業(yè)鏈上下游的制約;其次,也要從履行企業(yè)的社會責任角度,投資有利于建設資源節(jié)約型、環(huán)境友好型社會的投資項目,并減少各種浪費,走內(nèi)涵式的發(fā)展道路。因此,在項目可行性研究階段,需對原材料,尤其是資源性原材料的儲藏量、開采量或生產(chǎn)量、消耗量及供應量予以高度重視。對項目所需原燃料、動力的供應條件、供應方式能否既滿足項目生產(chǎn)需要同時經(jīng)濟合理地加以利用,認真加以落實。

    (3)技術(shù)工藝風險。投資活動作為企業(yè)不斷提高自主創(chuàng)新能力的重要途徑之一,應該在投資項目可行性研究中,既要處理好技術(shù)的先進性、適用性問題。又要充分考慮技術(shù)可行性基礎(chǔ)上的自主創(chuàng)新空間。通過投資項目采用國內(nèi)外的先進技術(shù),通過在實際生產(chǎn)過程中消化吸收,有可能產(chǎn)生自主和創(chuàng)新的跨越式發(fā)展機會,并在市場需求的推動下,集合一定時間內(nèi)的人力資源和資金,切實提高自主創(chuàng)新能力,會較快產(chǎn)生經(jīng)濟效益。

投資決策理論范文第4篇

凈現(xiàn)值是一個折現(xiàn)的絕對量正指標，它的優(yōu)點是：第一，充分考慮了資金的時間價值；第二，能夠利用項目計算期內(nèi)的全部凈現(xiàn)金流量信息。缺點在于無法直接反映投資項目的實際收益率水平，無法同項目的基準收益率對比。而內(nèi)部收益率指標是一個折現(xiàn)的相對量正指標，它的優(yōu)點是：第一，能從動態(tài)的角度直接反映投資項目的實際收益率水平；第二，計算過程不受行業(yè)基準收益率高低的影響，比較客觀。缺點是第一：手工計算過程十分麻煩；第二，如經(jīng)營期內(nèi)大量追加投資，導致項目計算期內(nèi)的現(xiàn)金凈流量出現(xiàn)正負交替的變動趨勢時，計算出的IRR的數(shù)值偏高或偏低，缺乏實際意義。惠州煉油公用工程在經(jīng)營期內(nèi)無大量追加投資。可利用EXCEL插入函數(shù)法計算IRR，非常適合。

在對惠州煉油公用工程這一投資方案進行財務可行性評價過程中，以貼現(xiàn)指標作為主要評價指標，以非貼現(xiàn)指標作為輔助指標，只有完全具備財務可行性的方案才可接受。具體條件是：凈現(xiàn)值?R0；內(nèi)部收益率?R行業(yè)基準折現(xiàn)率；包括建設期的靜態(tài)投資回收期PP?Q項目計算期的一半；投資利潤率?R行業(yè)基準收益率。在評價過程中，貼現(xiàn)指標內(nèi)部收益率，在評價過程中起主導作用。

二、企業(yè)投資決策的評價指標在實踐中的應用

中國海洋石油總公司惠州煉油廠是利用海洋石油總公司的原油資源， 年加工原油能力1200萬噸，生產(chǎn)出各類成品油及石化產(chǎn)品，供應國內(nèi)市場。這就需要一個龐大的公用工程與之配套，為之提供新鮮水、循環(huán)水、精制水、電、高低壓蒸汽、儀表風以及污水處理等。

整個公用工程項目計算期為18年，其中建設期3年，生產(chǎn)期15年，生產(chǎn)負荷擬定為第一年80%，第二年90%，第三年及以后各年98%。

為了解其投資收益情況，現(xiàn)用內(nèi)部收益率IRR這一指標對其進行評價、分析。但該指標計算過程十分麻煩，現(xiàn)以EXCEL函數(shù)IRR為工具，根據(jù)裝置的投資、消耗，編制生產(chǎn)成本、總成本、收入及稅金、資金成本等估算表，從而計算出現(xiàn)金流量表及內(nèi)部收益率IRR。 參考煉油項目的基準收益率，根據(jù)本項目的特點，確定本項目的基準折現(xiàn)率為10%，對項目的投入產(chǎn)出進行現(xiàn)金流量分析。

三、不確定性分析

（一）盈虧平衡點分析

根據(jù)項目生產(chǎn)期內(nèi)各年的盈虧平衡情況，繪制盈虧平衡示意圖（盈虧平衡點以生產(chǎn)負荷表示）。

從圖1中可以看出，盈虧平衡點從生產(chǎn)期第一年的59%開始，逐年遞減，在項目計算期末降至31%，表明項目的抗風險能力呈逐年遞增趨勢。

（二）敏感性分析

敏感性分析的目的是考察項目的主要因素發(fā)生變化時，對項目凈效益的影響程度。

1、原料價格變化

本項目對原料價格較為敏感，原料上漲10%，項目投資稅后內(nèi)部收益率下降至11.7%

2、產(chǎn)品價格變化

本項目對產(chǎn)品價格的敏感性比對原料價格敏感性更大，產(chǎn)品價格下降10%，項目全部投資稅后內(nèi)部收益率降至基準收益率10%以下。

3、原料、產(chǎn)品價格變化

下圖橫向為原料價格變化，豎向為產(chǎn)品價格變化。小方框內(nèi)為IRR的變化：

從上述原料價格、產(chǎn)品價格雙因素敏感性分析可以看出，項目最為不利的情況是原料價格上漲、產(chǎn)品價格下跌，而作為煉油項目的公用工程，單純產(chǎn)品幾個下降或單純原料價格上漲甚至原料與產(chǎn)品價格朝相反方向變化的可能性不大，長期以來，產(chǎn)品與原料價格保持一定的關(guān)聯(lián)度，即同步上漲或降低。

在原料、產(chǎn)品價格同降10%的情況下，項目的IRR為14.4%，表明項目具有較強的抗風險能力；在原料、產(chǎn)品價格同漲10%的情況下，項目的IRR為16.3%，這是比較樂觀的情況；即便是考慮產(chǎn)品價格上漲幅度（5%）小于原料上漲幅度（10%）的情況，項目IRR也能夠達到14.07%。

4、造價風險變化

考慮建設投資提高20%的情況，項目全部投資稅后IRR降為11.99%；若以基準收益率10%為底線，項目允許的建設投資上漲幅度為36.4%；一旦項目投資上漲幅度超過36.4%，內(nèi)部收益率將達不到基準收益率。

四、結(jié)論

總而言之，從以上計算的評價指標可以看出：

（1）包括建設期的靜態(tài)投資回收期7.46?Q項目計算期的一半18/2，較短，即原始總投資能在較短時間內(nèi)回收；

（2）投資利潤率17.84%?R行業(yè)基準收益率10%；

（3）凈現(xiàn)值38174萬元，較大；

（4）稅后IRR14.72%，遠遠大于行業(yè)基準折現(xiàn)率（10%）。同時根據(jù)對其盈虧平衡點的分析，發(fā)現(xiàn)盈虧平衡點逐年降低，盈利能力逐年增強；通過對裝置的敏感性進行分析，主要從原料變化、價格變化、原料價格同時變化、造價變化等幾種情況分析，在上下變化10%范圍內(nèi)，裝置的IRR仍能達到基準收益率要求。由于該方案的各項主要評價指標均達到或超過相應標準，說明該投資決策可行。同時，根據(jù)對IRR的計算，也指出了項目投資的最高警戒線36.4%，給本項目的投資控制指明了方向。

投資決策理論范文第5篇

房地產(chǎn)投資項目中常常隱含著各種實物期權(quán)，開發(fā)商可通過經(jīng)濟環(huán)境和市場需求狀況決定是否推遲投資以及何時動工；在市場價格波動較大、供應結(jié)構(gòu)不明朗的情況下，開發(fā)商通常會先投入少量資金試探市場情況；如果一段時間后外部環(huán)境變得很差，投資商有撤銷投資的權(quán)利。因此在項目投資和實施過程中，開發(fā)商可以根據(jù)外部環(huán)境的變化進行投資項目或投入要素的轉(zhuǎn)換， 即執(zhí)行看漲期權(quán)或放棄看跌期權(quán)。這些投資選擇權(quán)都具有期權(quán)的特征，對這些選擇權(quán)的量化估計能夠降低投資項目失敗的風險。因此，實物期權(quán)估價法為不確定性大且風險性高的投資項目做出評價提供了一種可行的方法，運用這些實物期權(quán)來決定投資策略和方案有助于激發(fā)管理者提高效率，從長遠利益角度出發(fā)做出戰(zhàn)略規(guī)劃。

一、房地產(chǎn)項目投資決策分析

一般來說，投資決策如果存在實物期權(quán)特征，應具備不確定性、不可逆性以及可選擇性等特點。由于房地產(chǎn)開發(fā)項目一般具有階段性，投資決策者對投資項目具有一種未來決策權(quán)，不僅有權(quán)在投資項目開展前決定是否開展投資及延遲投資，而且可以在投資項目實施過程中改變或放棄正在進行的投資項目。但投資一旦發(fā)生，投資項目就產(chǎn)生了不可逆轉(zhuǎn)的沉沒成本，而且在項目開發(fā)完成時，開發(fā)商也再不可能無條件地將開發(fā)的項目還原為初始投資前的土地，所以，房地產(chǎn)開發(fā)投資具有不可逆性。不可逆性決定了投資時機選擇的決策成為關(guān)鍵。 房地產(chǎn)投資項目的不可逆性對于開發(fā)商決策極為不利，決定了投資存在失敗的風險。房地產(chǎn)投資項目同時面臨著大量的外部不確定性因素， 如房地產(chǎn)市場的供求關(guān)系、開發(fā)及持有成本、無風險利率的變動等，開發(fā)商往往只能預測出投資項目收益較高或較低等不同時期和結(jié)果的概率。 而今，隨著國家對房地產(chǎn)市場的大力調(diào)控，開發(fā)收益的不確定性不斷增加，開發(fā)商把握投資時機的能力已經(jīng)成為投資決策成敗的關(guān)鍵。因此，在內(nèi)外部環(huán)境不確定性條件下， 決策者必須提高投資決策風險收益，增加可能獲得的相關(guān)利益流入，提高自身競爭力。

二、實物期權(quán)理論

期權(quán)是一種或有決策權(quán)， 持有者在規(guī)定的一段時間內(nèi)有權(quán)利以特定價格購買或出售資產(chǎn)的行為。 在投資領(lǐng)域中，決策者可以通過管理來影響資產(chǎn)的價值及利潤盈余， 因此，實物資產(chǎn)是一種主動性資產(chǎn)。 實物期權(quán)是一種金融創(chuàng)新工具，廣泛地應用在投資決策、 項目價值評估以及風險投資等領(lǐng)域。實物期權(quán)隱含在投資項目中，需要管理者用戰(zhàn)略性的角度分析和判斷，這是區(qū)別于金融領(lǐng)域相對被動期權(quán)的最明顯的特征。金融上的期權(quán)是可以基于對各種標的資產(chǎn)的價格走向判斷而簽訂的合約，一般都含有期權(quán)價值，而在實物投資中，并非所有投資項目都含有實物期權(quán)價值，其大小程度取決于投資項目的不確定性，一般二者呈正相關(guān)。

（一）實物期權(quán)理論的應用領(lǐng)域

實物期權(quán)理論在競爭和戰(zhàn)略管理領(lǐng)域應用廣泛。現(xiàn)代企業(yè)競爭的核心優(yōu)勢取決于由專利、自然資源開發(fā)權(quán)、商譽、管理能力、資產(chǎn)規(guī)模和市場占有率等給企業(yè)帶來相關(guān)利益流入的投資機會，通常難以估計隱含價值。由于這些實物期權(quán)的存在，公司能夠更好地把握技術(shù)和環(huán)境變化而帶來的投資機會， 從而獲得更多的發(fā)展空間。 從研究文獻來看，Roberts和Weitzman（1981）發(fā)現(xiàn)：在序列投資中，初始投資如果能帶來一定的后續(xù)發(fā)展機會，即便是凈現(xiàn)值為負值，也很可能有實物期權(quán)價值，值得投資。Pindyck（1988）分析了在投資不可逆轉(zhuǎn)的情況下，銷售價格波動時，投資階段的規(guī)劃對生產(chǎn)能力有戰(zhàn)略性的影響。Dixit（1989）研究了不確定性條件下公司的進入和退出決策，并指出沉沒成本以及轉(zhuǎn)換成本的存在導致了大部分投資決策都具有不可逆轉(zhuǎn)性，所以在初始投資規(guī)劃時，應當重點考慮投資機會帶來的戰(zhàn)略性作用。Kester（1984）從學習曲線的角度，定性分析了初始投資規(guī)劃階段中積累的知識和經(jīng)驗對將來投資機會的戰(zhàn)略影響。

（二）二叉樹期權(quán)定價模型

實物期權(quán)在估計項目凈現(xiàn)值和期權(quán)價值時，通常采用二叉樹方法。二叉樹方法是一種近似的方法。不同的期數(shù)劃分，可以得到不同的近似值。期數(shù)越多，計算結(jié)果與B-S模型計算結(jié)果的差額越小。

1. 單期二叉樹定價模型

二叉樹模型的假設有：市場投資沒有交易成本；投資者都是價格的接受者；允許完全使用賣空所得款項；允許以無風險利率借入或貸出款項；未來的價格將是兩種可能值中的一個。 套期保值比率：H=■； 看漲期權(quán)的現(xiàn)行價格：C0=H×S0-■=■×■+■×■；其中，S0為標的資產(chǎn)的現(xiàn)行價格；u為標的資產(chǎn)上行乘數(shù)；d為標的資產(chǎn)下行乘數(shù)；r為無風險利率；Cu為標的資產(chǎn)上行期權(quán)的到期日價值；Cd為標的資產(chǎn)下行期權(quán)的到期日價值；X為看漲期權(quán)執(zhí)行價格；H為套期保值比率。

2. 兩期二叉樹模型

兩期二叉樹模型是單期模型向兩期模型的擴展，其一般形式如圖1和圖2所示。

由此，可得到：

Cu=■×■+■×■；

Cd=■×■+■×■；

C0=■×■+■×■。

其中， 標的資產(chǎn)兩個時期都上升的期權(quán)價值：Cuu=max（0，Suu-X）；標的資產(chǎn)兩個時期都下降的期權(quán)價值：Cdd=max（0，Sdd-X）；標的資產(chǎn)一個時期上升，另一個時期下降的期權(quán)價值：Cud=max（0，Sud-X）。

3. 多期二叉樹模型

多期二叉樹模型是兩期二叉樹進一步分割，如果每個期間無限小，標的物的價格就成了連續(xù)分布，即為B-S模型。

每期標的資產(chǎn)價格的變動乘數(shù)u=e■；d=1÷u。其中，期望收益率=上行收益率×上行概率+（-下行收益率）×（1-下行收益率）；上行收益率=u-1；下行收益率=d-1；e為自然常數(shù)，約等于2.7183；？滓為標的資產(chǎn)連續(xù)復利收益率的標準差；t為以年表示的時段長度。建立標的資產(chǎn)價格的二叉樹，根據(jù)標的資產(chǎn)二叉樹和執(zhí)行價格，構(gòu)建期權(quán)價值的二叉樹，建立順序為由后向前，逐級推進。最后一期的各種價格下的期權(quán)價值：標的資產(chǎn)兩個時期都上升的期權(quán)價值：Cddn=max（0，Sddn-X）；標的資產(chǎn)兩個時期都下降的期權(quán)價值：Cuun=max（0，Suun-X）；標的資產(chǎn)一個時期上升，另一個時期下降的期權(quán)價值：Cudn=max（0，Sudn-X）；倒數(shù)第二期的期權(quán)價值：Cu（n-1）=■×■+■×■；Cd（n-1）=■×■+■×■；以前各期的期權(quán)價值以此類推。最后，期權(quán)的現(xiàn)值：C0=■×■+■×■。

三、 案例分析實物期權(quán)在房地產(chǎn)項目決策中的應用

（一）案例引入

某房地產(chǎn)公司2012年9月擬投資一塊寫字樓用地用于出租，其使用年限為5年，面積為5770.80平方米，根據(jù)政府規(guī)劃有關(guān)規(guī)定：其寫字樓用地的容積率為5.2，當前與該寫字樓所處的同一區(qū)域質(zhì)量相當?shù)膶懽謽瞧骄蹆r為23 100元/ 平方米，售價的預期增長率為15%，預計在該地塊開發(fā)寫字樓的成本為5575.85元/平方米，而該地塊每年的持有成本為997.65元/平方米； 每月出租的收入平均為139.5元/平方米，每年租金的預期增長率為20%，但是很不穩(wěn)定，其標準差為35%，因此，租金收入應當采用含有風險的必要報酬率18%作為折現(xiàn)率。為簡便起見，忽略其他成本和稅收問題。由于固定成本比較穩(wěn)定，無風險報酬率可以參照當前并購交易時相同期限的國庫券利率10%，并將10%作為折現(xiàn)率。1～5年后該寫字樓用地的殘值分別為7050萬元、7000萬元、5500萬元、5000萬元和3500萬元。 由于我國近年來大力調(diào)控房價，整頓房地產(chǎn)市場，該房地產(chǎn)公司面臨著開發(fā)該寫字樓的投資及放棄投資的時機決策，運用基于二叉樹法的放棄期權(quán)理論來分析確定該寫字樓含有期權(quán)的投資價值。

（二）案例分析

由經(jīng)驗判斷可知，延遲開發(fā)時空地可看作是期權(quán)類金融衍生產(chǎn)品。土地在推遲開發(fā)時的期權(quán)價值由構(gòu)建在其上的寫字樓價值來確定。在無套利和風險中性的假設條件下，采用二叉樹法構(gòu)建房地產(chǎn)投資項目決策的實物期權(quán)模型，擬合投資項目的凈現(xiàn)值。 標的資產(chǎn)價值為尚未建成的寫字樓的價值， 服從幾何布朗運動， 即將建設的寫字樓可視為永久性的美式期權(quán)，其執(zhí)行價格是投資總額，項目實物期權(quán)在這一時期的價值將視租金價格的變動相機而定。假設：存在的無風險利率未來5年不隨時間變化而變化；寫字樓建成后立即全部出租； 寫字樓的租金價格服從波動率為？滓的幾何布朗運動；存在的土地持有成本包括此房地產(chǎn)公司持有土地的各種成本。投資項目價值隨著現(xiàn)金流量的變動在下一時期會上升到Su或下降到Sd，概率分別為P和（1-P），期權(quán)價值也相應地變?yōu)镃u和Cd。

實物期權(quán)分析的第一步是計算標的資產(chǎn)的凈現(xiàn)值，也就是未考慮期權(quán)的項目價值。可見，該房地產(chǎn)公司總建筑面積可達到30 008.16平方米；投資總額為16 732.10萬元；2012年租金的市場價為5023.37萬元；2012年持有成本的市場價格為2993.76萬元； 預計未來五年該項目的收入費用發(fā)生情況如表1所示。 按照現(xiàn)金流量折現(xiàn)法計算的凈現(xiàn)值為-73.54萬元。如果不考慮期權(quán)，項目凈現(xiàn)值為負值，應當拒絕。

第二步是構(gòu)造二叉樹模型。租金市場價格的標準差為35%， 上行乘數(shù)和下行乘數(shù)分別是1.4191；d=1÷u=1÷1.4191≈0.7047。構(gòu)造租金收入二叉樹。按照總建筑面積和當前租金市場價格計算，租金收入為：租金收入=135.9×12×30 008.16=5023.37萬元。不過，目前還沒有開發(fā)，明年才能夠有租金收入：2013年的上行租金收入=5023.37×1.4191=7128.66萬元；2013年的下行租金收入=5023.37×0.7047=3539.97萬元；同理，可計算出各年的租金收入，據(jù)此構(gòu)造二叉樹。

第三步是構(gòu)造營業(yè)現(xiàn)金流量二叉樹。 每年固定成本為：持有成本=997.65×30 008.16=2993.76萬元，由于，目前還沒有開發(fā)，明年才能夠有固定成本支出。租金收入二叉樹各節(jié)點減去2993.76萬元，得到營業(yè)現(xiàn)金流量二叉樹。

第四步是確定上行概率和下行概率。根據(jù)風險中性原則：期望收益率=上行收益率×上行概率+（下行收益率）×（1-下行收益率），期望收益率是無風險報酬率，上行報酬率就是上行百分比，下行報酬率就是下行百分比。上行報酬率=u-1=1.4191-1=0.4191；下行報酬率=d-1=0.7047-1=-0.2953；10%=0.4191×上行概率-0.2953×（1-上行概率）；經(jīng)計算上行概率≈0.5533；下行概率=1-上行概率=1-0.5533=0.4467。

第五步是確定未調(diào)整的項目。首先，確定2017年各節(jié)點未經(jīng)調(diào)整的項目價值。由于項目在2017年年末終止，無論哪一條路徑，最終的清算價值均為3500萬元。然后，確定2016年年末的項目價值，順序為先上后下。最上邊的節(jié)點價值取決于2017年的上行現(xiàn)金流量和下行現(xiàn)金流量。它們又都包括2017年的營業(yè)現(xiàn)金流和2017年年末的殘值。2017年年末，項目價值=[上行概率×（2017年上行營業(yè)現(xiàn)金流量+2017年末殘值）+下行概率×（2017年上行營業(yè)現(xiàn)金流量+2017年末殘值）]÷（1+期望收益率）=[0.5533×（25 917.02+3500）+0.4467×（17 349.78+3500）]÷（1+10%）=23 263.66萬元。其他各節(jié)點項目價值的計算以此類推。

第六步是確定調(diào)整的項目價值。 各個路徑2017年的期末價值均為35 00萬元，不必調(diào)整，填入“調(diào)整后項目價值”二叉樹相應節(jié)點。2016年各節(jié)點由上而下進行， 檢查項目價值是否低于同期清算價值5000萬元。該年第4個節(jié)點數(shù)額為2954.71萬元，低于清算價值5000萬元，清算比繼續(xù)經(jīng)營更有利，因此該項目應放棄，將清算價值填入“調(diào)整后項目價值”二叉樹相應節(jié)點。此時相應的租金收入為2494.61萬元。需要調(diào)整的還有2016年第5個節(jié)點1698.98萬元，用清算價值5000萬元取代；2015年第4個節(jié)點1212.42萬元，用清算價值5500萬元取代；2014年第3個節(jié)點2667.70萬元，用清算價值7000萬元取代。修正項目現(xiàn)值：清算價值大于經(jīng)營價值時，用清算價值取代經(jīng)營價值，并重新從后向前倒推。完成以上4個節(jié)點的調(diào)整后， 重新計算各節(jié)點的項目價值。計算的順序仍然是從后向前，從上到下，依次進行，并將結(jié)果填入相應的位置。最后，得出當前時間點的項目現(xiàn)值為16 791.38萬元。

（三）案例結(jié)論

由于項目考慮期權(quán)的項目現(xiàn)值為16 791.38萬元，投資為16 732.10萬元，所以：調(diào)整后NPV=16 791.38-16 732.10=59.28萬元；而未調(diào)整NPV=-73.54萬元，期權(quán)的價值=調(diào)整后NPV-未調(diào)整NPV=59.28-（-73.54）=132.82萬元。因此，該項目中隱含期權(quán)的價值較大，該房地產(chǎn)公司應當進行該項目。但是，如果價格下行導致租金收入低于2494.61萬元時，此時清算價值大于繼續(xù)經(jīng)營價值，應放棄該項目，進行清算。

那么該房地產(chǎn)公司是應當立即投資， 還是繼續(xù)等待？還需要進行時間選擇期權(quán)的分析。由于以后各年的現(xiàn)金流量是平均值的預期，并不確定。一年后可以判斷出市場對產(chǎn)品的需求，如果該寫字樓受顧客歡迎，預計現(xiàn)金流量為4134.89萬元，即現(xiàn)金流量上行價格； 如果不受歡迎， 預計現(xiàn)金流量為6533.73萬元，即現(xiàn)金流量下行價格。由于未來現(xiàn)金流量有不確定性，應當考慮期權(quán)的影響。利用二叉樹方法進行分析：首先，構(gòu)造項目價值二叉樹：上行項目價值為21 550.12萬元；下行項目價值為8988.16萬元。其次，構(gòu)造期權(quán)價值二叉樹：現(xiàn)金流量上行期權(quán)價值=上行項目價值-執(zhí)行價格=21 550.12-16 732.10=4818.02萬元；現(xiàn)金流量下行期權(quán)價值=下行項目價值-執(zhí)行價格=8988.16-16 732.10=-7743.94

四、總結(jié)與啟示