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行為金融學的理論基礎范文第1篇

【關鍵詞】行為金融學 有效市場 前景理論

隨著經濟學和金融學的不斷發展完善，大量的學者發現，傳統的經濟學和金融學理論對市場當中的異象解釋越來越無力，標準金融學原理遭受到現實挑戰。在對傳統的學科進行反思和重新審視的過程之中，行為金融學逐漸發展起來。

一、行為金融學的內涵

行為金融學作為行為經濟學的一個分支，主要通過將心理學的理論知識引入金融學的學科分析框架，從微觀的角度研究投資者作為一個行為個體在決策過程中的心理特征，并以此來分析情緒、心理預期等因素，解釋、預測資本市場的現象和問題。

二、行為金融學產生的背景

行為金融學是以現代金融學為基礎而發展起來的。隨著Markowitz的現資組合理論的出現，一大批金融數學模型成果相繼誕生，標志著現代金融學嚴密的學科體系的建立。現代金融學以數學和經濟學為學科基礎，通過將復雜的經濟問題抽象成簡單的數學模型來研究經濟現象。然而，過分的數學化也帶來了一系列的問題，包括對理論的過度加權和對現實的忽視。在這個背景之下，金融研究者開始以新的視角重新審視現代金融的理論根基和研究方法，行為金融學的理論隨之誕生。

三、行為金融學的產生和發展

（一）產生

19世紀Gustave lebon的《群體》和Mackey的《非凡的公眾錯覺和群體瘋狂》是兩本研究投資市場群體行為的經典之作。它被認為是闡述行為金融思想的開山之作。20世紀50年代，美國奧蘭多商業大學的布魯爾（0.K.Burell）教授發表了《投資研究中運用實驗方法的可能性》一文，開辟了將實驗方法引入投資研究中的新領域。隨后，1967和1972年，巴曼（Bauman）和斯諾維奇（Paul Slovic）又分別發表了《科學的投資分析：科學還是幻想》和《人類判斷的心理學研究對投資決策的意義》，呼吁關注投資者的非理，成為了行為金融學發展的里程碑。

（二）發展

1979年，兩位著名的心理學家普林斯頓大學的Kahneman和斯坦福大學Tversky教授提出了前景理論的思想。這一理論為行為金融學的進一步發展奠定了堅實的理論基礎。

（三）繁榮

20世紀80年代至今是行為金融學快速發展的新階段。1985年DeBondt和Thaler合作發表了《股票市場過度反應了嗎》一文。之后，Orden對于趨向性效應的研究，Ritter（1991）對于IPO的異常現象的研究，Kahneman等對反應過度和反應不足切換機制的研究，都得到了廣泛的關注。90年代則進入了行為金融學發展的黃金。Shefrin和Statman于1994年、2000年共同提出了行為資本資產定價模型和行為投資組合理論。隨著這些理論的提出和不斷完善，行為金融學以更加獨立的姿態進入了金融研究的方方面面。

四、行為金融學的理論基礎

（一）認知偏差

它包括以心理偏差形式表現出來的錯誤性結果的“啟發式偏差”；過分依賴過去的經驗以及素材所發生的背景，即由于“背景依賴”而產生的“框定偏差”；根據資金的來源、資金的所在和用途等因素而將資金進行歸類，從而分別做出決策而產生的“心理賬戶”；人們錯誤地把影響設想的附加證據解釋為對自己有利而忽略否定設想的信息的“證實偏差”和選擇馬上執行立即獲得報酬而放棄滯后的事情的“時間偏好”五種形式。由于認知偏差的存在，投資者在決策中會陷入一定的誤區，在金融市場中產生一定的認知、情緒與行為偏差。其表現形式包括過度自信、損失厭惡、后悔厭惡、處置效應、羊群效應等。

（二）有限有效市場理論

有效市場理論是一個較為寬泛的概念，它包括投資者行為絕對理性；市場上不存在交易成本以及稅收；信息是完全對稱且無成本的；任何信息的變化對會迅速在股票價格中反映出來，即使存在股票價格與其內在價值偏離的現象，也會應為套利機制的存在而迅速恢復到內在價值與價格相一致的狀態。有效市場理論是現代金融學重要的理論根基之一，然而它過于完美的假設卻引起了行為金融學研究者質疑的聲音。主要體現在：

1.有限理性。行為金融學家認為投資者是有限理性的。首先，由于自身認識的局限性或感情、心理預期、情緒等因素會帶來一定的認識偏差，從而使自身無法以理性的方式做出估計；其次，在實際中，決策者并非都是絕對自私的，從而在決策時往往并非以“利益最大化”為目標而傾向于綜合權衡各方面利弊做出“最優選擇”。

2.有限套利。行為金融學家認為，由于制度約束、信息約束和交易成本的約束等原因，市場的套利機制往往難以發揮絕對作用，市場只存在有限套利的可能性。在實際市場中，也存在著諸如基礎風險、噪音交易者風險、履約成本、模型風險、套利的時間跨度等套利風險。

（三）前景理論

丹尼爾?卡內曼（Daniel Kahneman）和阿莫斯?特沃斯基（Amos Tversky）在1979年提出了前景理論，作為一種新的個人風險決策的替論。作者通過大量實驗發現了人的行為決策并非都是理性的，他們列舉了如下的四種情況：

1.確定性效應，即人們對確定結果過度加權，相對于僅僅是可能的結果。

2.反射效應，即前景的反射圍繞0形成相反的偏好順序。

3.概率保險，即支付一定成本來減少而不是完全消除不希望發生事件發生的概率。通過調查顯示，投資者通常不會選擇此類保險。然而期望理論效用函數為凹的相關原理卻說明，投資者對概率保險偏好于普通保險。這與實際的調查結果相違背。

行為金融學的理論基礎范文第2篇

標準金融學有了比較長久的發展與研究，所以其理論基礎深厚、應用廣泛，在金融投資領域占主導地位。其決策行為主體的“完全理性”假設，包括：決策主體的行為一般的依照預期的效果進行的；決策主體在對未來的預知進行預測的時候沒有認知的偏差。在假設之下得到的金融標準框架以及相關的理論可以對很大一部分的經驗結果進行驗證，但是隨著社會的發展，有一部分的經驗結果無法在這個框架內進行解釋，這樣也就無法滿足人們的需要，針對這一情況，眾多的學者對發展新的金融學理論產生很大的興趣，并開始探索金融市場更深層次的規律。行為金融學就是在這樣的情況下逐漸發展起來的，其對于標致金融學不能很好的進行解釋的問題進行了解答，并且越來越得到人們的認可。行為金融學的假設更加的貼近現實，最先提出了預期理論的概念，更符合人們對金融市場進行研究的前提假設。而且行為金融學將心理學特別是行為科學理論融入到金融學中，對個體進行的行為從心理、動機等因素來進行分析與解釋，對于不同的市場主體在不同市場環境下的理念與決策行為進行研究，盡量的建立一個正確反映市場運行狀況與主體行為的模型。

二、行為金融學與標準金融學的對比

1.對研究內容進行比較。

1.1相同性。

行為金融學與標準金融學都是對不確定的資本市場環境下進行資源跨時間最佳分配進行的研究，而且其首要任務就是資本市場的定價，研究的理論目標與主要的內容都是為了資本市場的均衡以及金融產品的價格體系能夠更加的合理。

1.2差異性。

標準金融學是以“理性”為主要的前提進行的假設，在此基礎上進行的研究，因為其受到研究模型與傳統理論框架的約束，使得很多的經驗結果無法得到合理的解釋，另外，標準金融學對于市場理論與理性假定的預期效果為研究的重點，不能夠準確的描述現實，而是建立一個讓人們可以很好理解的現實標準，所以隨著金融市場的發展也就遭到人們的質疑。行為金融學則是用價值函數代替期望效用函數，投資者一般不從資產的組合角度進行投資的決策，而是按照各個投資組合的損益水平進行分別的對待，一般的人們對于虧損帶來的不比相同的數目盈利帶來的要更加的強烈，即人們對于損失更加的敏感，行為金融學對于人們心理進行的研究很大程度上解決了很多標準金融學不能解決的問題。

2.對研究范式進行比較。

2.1研究角度與重點發生變化。

標準金融學是以傳統的經濟理論為基礎進行的研究，其分析方法相對古老，理論與模型框架都以理性為基礎，受到很大的限制，重點也是建立一個規范的市場標準。而行為金融學是以人為研究中心，重點是從人的心理出發，突破了之前的標準金融學只運用理論性模型的方式，重點是對金融市場的真實性進行描述，對于投資者的投資行為與決策的規律進行研究，與標準金融學相比視野更加的開闊，研究范圍更加的廣泛，得出的結論也更加的準確，從研究的思路來說，標準金融學是首先創造了理想然后走向現實，是研究在理想的情況下發生什么，而行為金融學是一種逆向思維模式，從實際發生了什么研究其深層次的原因，是一種現實與發現的邏輯。

2.2研究決策與判斷過程。

標準金融學的決策與判斷是建立在完全理性的基礎上的，而行為金融學進行的決策與判斷是以人們的心理為研究對象的，人們依照經驗來進行金融決策可以簡化判斷過程，但是很大程度上會受到心理因素的影響，而人們的心理又會受到周圍環境的影響，特別是當金融市場發生變化時，這樣很容易產生誤差，所以這種外界環境的變化會引起人們心理變化是因為人們特殊的認知方式使自己產生認知的偏差，比如：后悔、討厭、過度自信等情緒的影響會導致人們的判斷發生錯誤，我們要盡量的減少這些因素對人們決策與判斷造成的影響，保證人們有一個正確的認知。所以行為金融學的基本觀點就是投資者的理性是有限的，會發生錯誤；在大多數的情況下，市場中理性與有限理性的投資者都是有作用的，并不是理性的投資者才最終決定價格。從心理學與社會學研究對金融行為決策與判斷的形成有著不同的特性：一是在金融投資中造成的損失比獲得的利益更受人關注；二是人們對于一個金融行為與另一金融行為之問的差異的關注高于其后果本身的關注；三是在人們的收入不夠穩定的情況下，人們的敏感性會呈遞減的形式；四是在不穩定的條件下，存在有高概率損失風險追尋、低概率隨時風險規避、收益風險規避與收益風險追尋四種風險態度；五是人們的金融行為不能夠單純的用利己來進行解釋，因為其存在很大的公平意識與社會動機；六是人們的金融行為沒有絕對的穩定與偏好的定義，周圍的環境等會影響到人們的偏好。

3.對研究體系進行比較。

標準金融學是在有效的市場假設為基礎進行的研究，以資產的組合理論與資本的定價理論為研究的重點，在假設理性的條件下價格變化所引發的金融市場的一系列問題，其以完全理性人為假設條件，將人看做是完全理性的，投資者實行金融行為是追求利益的最大化，而且假定了人們可以無成本的獲得信息，個人偏好以及決策也可以遵循預期的效果。在假定理性人的基礎上構建的市場機制過于完美化，人們的意愿與投資能力都是完美的，所以取代了非理性投資者的主導市場，使得市場最終有一個好的標準，將非理性投資者淘汰，金融市場逐漸的呈現出了無套利的均衡狀態。而當人們沒有達到這樣的預期效果時就會對均衡的模型有所質疑。行為金融學是對個體進行的分析與研究，個體相互影響或者個體決策行為對市場的作用為基礎，然后擴展到整個金融市場，與標準金融體系的框架進行比較可以發現，行為金融學是以人為本的非理性或者理性有限的研究模式，更加的科學合理，雖然是替代了標準金融學的研究，但是行為金融學也承認標準金融學的理論范式在一定的情況下是正確合理的。行為金融學更突出以人的心理變化進行建模研究，突出了人們整個認知過程中會出現的偏差，個體的決策也可以說是對期望及風險結果的一種選擇，所以我們遵循的是人類特有的心理規律與心理過程，而不是假設的預期效果。也有學者認為這種模式的產生是由于人們有缺點，一是理性決策對自我控制的要求很高，而人們總會受情緒的影響無法做出理性的決策；二是人類的認知是有限的，或多或少會遇到自己無法理解或者不完全理解的問題，即認知困難，這也就限制了人們的思想，人們無法對不理解的問題進行理性的決策。所有的問題決定了金融體系的復雜性，行為金融學會對整個群體進行研究，加入決策者心理變化的多樣性研究，盡量的得出相應的金融市場的規律與價格變化，使得金融市場規律與模型研究更加的科學化、合理化，同時要將標準金融學與行為金融學進行有效的結合，在采用標準金融學合理的理論基礎上進行不同視角不同方面的研究，使得行為金融學不斷的完善與發展。

三、結語

行為金融學的理論基礎范文第3篇

內容摘要：行為金融理論于20世紀80年代興起，它通過將行為因素引入決策過程從而對傳統的金融理論做出補充。謝弗林（Shefrin）和斯特曼（Statman）在現代資產組合理論的基礎上提出了行為資產組合理論，該理論是行為金融的理論基礎之一，它打破了現資組合理論中存在的理性人局限、投資者均為風險厭惡者的局限以及風險度量的局限，更加接近投資者的實際投資行為，引起了金融界的廣泛關注。

關鍵詞：行為金融 行為資產組合理論 發展

Shefrin在《行為資產組合理論》一文中以Roy（1952）的安全第一組合理論和Lopes （1987）的SP/A理論為基礎，提出了單一心理帳戶行為資產組合理論。隨著行為金融理論的發展，有些學者逐漸認識到把行為金融理論與傳統金融理論完全對立起來似乎是不當的，于是將二者結合起來，對傳統金融理論和模型進行改進和完善，正成為行為金融理論的一個重要發展方向，在這方面，Statman和Shefrin提出的行為組合理論（BPT）引起了金融界的廣泛關注。

行為金融理論產生的背景

馬克維茨（Markowitz）1952年發表的《證券組合選擇》一文被視為標準的或現代金融理論的開端，此后，經過夏普、林特納、托賓、法馬、布萊克、斯科爾斯、默頓等人的拓展研究，金融理論化得到了迅速發展，出現了資本資產定價模型、套利定價模型、期權定價模型等。20世紀以來，以有效市場假說為基礎，以資本資產定價模型和現代資產組合理論為基石的標準金融理論確立了在金融經濟領域的正統地位，成為當代金融理論的主流或范式。但是20世紀以來，隨著金融市場上各種異常現象的累積以及人們對金融異常現象研究的日益重視，標準金融理論受到了嚴峻的挑戰。其理論上的日趨完美與實踐指導上的蒼白無力的矛盾越來越突出，由此促成了一批力圖解釋金融市場實際行為的全新金融理論逐漸興起，行為金融理論就是其中之一。行為金融理論將心理學尤其是行為科學的理論融入金融學中，從微觀個體行為以及產生這種行為的更深層次的心理、社會等動因來解釋、研究和預測資本市場的現象和問題。行為金融理論的產生和發展向標準金融理論發起了強有力的挑戰，促成了當代金融理論由傳統力學的線性研究范式向以生命為中心的非線性復雜范式的轉換。行為金融理論的發展已經引發了當代金融學的一次變革，它對當代金融學分析方法的貢獻主要體現在行為、心理決策分析法和風險衡量方法上。

行為金融的理論體系大致分為三個部分：前景理論、行為資產定價理論和行為資產組合理論。前景理論是行為金融學中最具原創性的理論。這個理論是Kahneman、Daniel和Tverskey于1979年提出的。前景理論提出了價值函數，以取代期望值函數。價值函數把投資者的風險態度放在以參考點為中心的兩個區間來考慮。在盈利區間，投資者價值函數是凸函數，表示投資者在這個區間是風險回避者；在損失區間投資者的價值函數是凹函數，表示在這個區間投資者是風險偏好者。損失區間的價值函數比盈利區間的價值函數陡峭，說明同一單位的損失和盈利，損失帶給投資者痛苦的感受比盈利帶給投資者喜悅的感受更加強烈。一般而言者是后者的2.5倍左右。在前景理論中，參考點可以隨投資者的主觀認知變化，參考點一旦變化，投資者的風險態度隨之變化。

行為資產定價理論是把心理學的某個發現作為一個變量放入模型推導資產價格；心理學的發現名目繁多，行為資產定價理論也林林總總。Shefrin和Statman（1994）發展出行為資產定價模型。在這個定價理論中，信息交易者和噪音交易者交互作用，共同決定市場有效前沿、市場組合的回報率、期限結構和期權價格。他們還推導出在噪音交易者存在的情況下價格有效性的充要條件，解釋噪音交易者對價格有效性、波動性、不規則回報、交易量等。

Shefrin 和Statman（2000）發展出行為資產組合理論，在該投資組合中，投資者既買債券又買彩票。最優選擇是把債券和彩票結合起來。行為資產組合理論類似于一個金字塔，塔身有幾個層次――幾個不同的心理賬戶組成，位于塔尖的是風險資產，位于塔底的是無風險資產。風險資產滿足投資者追求財富的需求；無風險資產保障投資者的最低生活水平。各種心理賬戶之間的計算方式（記賬方式）不相同，因此，不同賬戶之間不能進行等價，這與馬可維茨的資產組合理論中，投資者把所有的投資行為放入同一心理賬戶，用一個標準――風險- 收益來衡量是不同的。

行為金融學和現代金融學的一些基本模型和結論是一脈相承的。如行為金融學的行為組合理論（BPT）一般被看作是現代金融學中現代資產組合理論（APT）的擴展，而現代金融理論的資本資產定價模型（CAPM）和行為金融理論的行為資產定價模型（BAPM）也都是由經濟學供求均衡基本思想衍生的。

行為資產組合理論的產生

行為資產組合理論（Behavioral Portfolio Theory）是在Markowitz的現代資產組合理論的基礎上發展起來的，由斯特曼（Statman）和謝弗林（Shefrin）于2000年首創性地提出。現代資產組合理論認為，投資者應把注意力集中于整個組合而非單個資產的風險和預期收益的分析上，最優的組合配置處在均值一方差有效前沿上，還要考慮不同資產之間的相關性。但行為資產組合理論認為現實中大部分投資者無法做到這一點，他們實際構建的資產組合是基于對不同資產的風險程度的認識以及投資目的所形成的一種金字塔層狀結構的資產組合。資產組合金字塔的每一層都對應著投資者特定的投資目的和風險特征：一些資金投資于最底層以防變得一無所有，一些資金則被投資于更高層次來力爭變得更加富有，而各層之間的相關性則被忽略了。

行為資產組合理論認為投資者將通過綜合考慮期望財富、對安全性與增值潛力的欲望、期望水平以及達到期望值的概率五個因素來選擇符合個人意愿的最優組合。與現代資產組合理論（MPT）相比，行為資產組合理論（BPT）與實際投資行為更為接近。行為組合理論提出具有金字塔型層狀結構的資產組合，資產組合金字塔的每一層都對應著特定投資目的和風險特性（方差）。一些資金投資于最底層是為了防止變得不名一文，而資金則被投資于更高層次用來爭取變得更富有。行為組合理論比均方差組合理論較好，與目前流行的在險價值（Var）構筑的資合的方法達到了理論與實踐上的一致性。

行為資產組合理論是在與傳統資產組合理論的對比中發展起來的。但是，作為行為投資原則的直接運用，以及在實踐中投資決策的實際經驗總結，行為資產組合理論在理論研究和實踐總結上有許多創新。行為資產組合理論主要討論兩方面的問題：資產組合構建和證券設計。在投資實踐中，來自于基金公司等專業投資機構的金融分析師們建議的投資組合，往往與用CAPM按照均值一方差分析得出的資產組合有很大的差異，而且這種情況是一種投資界中的普遍現象。例如，在養老基金機構投資者的資產組合構建過程中，他們首先定義并確定資產組合金字塔中的資產層。然后，再決定在不同的資產層中分別配置哪些適當的資產。一般而言，他們把股票的資產配置交給權益類證券經理人管理，而把債券類資產的配置交給固定收益證券類經理人管理。

行為資產組合理論的提出，在很大程度上挑戰了傳統資產組合理論的理論權威地位，并越來越多地運用到投資實踐中。但是，行為金融理論的分析范式，主要是以生命為中心的非線性復雜范式，涉及復雜的人類心理與行為研究，所以行為金融理論本身也正待發展和完善。因而，行為資產組合理論的發展仍然是一個修正和完善的過程。

行為資產組合理論的理論基礎

（一）安全第一組合理論 （safety-first portfolio theory）

羅伊（Roy）（1952）提出了安全第一資產組合理論，該理論幾乎與Markowitz的均值-方差資產組合理論同時誕生。該理論中，“破產”是指投資者的期終財富W低于他生存水平s的情況，而投資者的目標正是使其破產的概率P（W

該理論從一個新的視角研究一個把安全放在首要位置的投資者，在滿足一定損失約束下，如何通過資產組合選擇實現自己的最大化期望收益。并把損失約束的定義為“資產組合的收益率低于給定生存水平不超過一指定的小概率”。安全第一資產組合理論和Markowitz的均值-方差資產組合理論的一個重要差別是對弗里德曼―薩維奇之迷的解釋。均值方差資產組合理論與弗里德曼―薩維奇之迷是不一致的，而安全第一理論則與弗里德曼―薩維奇之迷是一致的。

此后，阿扎克（Arzac）和巴瓦（Bawa）（1977）對該模型進行了擴展，在Roy的安全第一資產組合選擇準則下，模型的目標函數被定義為預期財富和破產概率上。并通過允許破產概率變動，投資者對預期財富和破產概率的選擇則可被加入到預期效用的理論框架中。之后，Kogelman（1991）和Lucas、Klaassen（1998）得出在滿足指定的損失約束條件下，通過最大化期望收益選擇最優的資產組合。并且定義損失約束為“在某一置信水平下，投資在一定時期必須獲得的最小收益”。盡管損失約束比較符合投資者對風險的感覺，但是由于最小收益、置信水平或生存概率很難指定，對其直接應用還存在一定的困難。

（二）安全、潛力和期望理論（SP/A）

洛佩茨（Lopes）（1987）在阿扎克和巴瓦模型的基礎上提出了安全、潛力和期望理論，該理論是在不確定條件下進行選擇的心理學理論，它提供了比資產組合選擇理論更為普遍的選擇框架。在SP/A理論中，s代表“安全”（security），p代表“潛力”（potential），a代表“期望”（aspiration）。洛佩茨對安全的定義與安全第一組和理論中的安全相類似，都是指避免財富降至較低水平。她提出的期望是一種目標，即是對安全第一組合理論中要達到的給定的目標價值（比如說s）的概念所作出的歸納。在安全第一組合理論框架中，沒有和潛力相類似的概念，潛力則是指一種要達到較高水平財富的愿望。

洛佩茨假定風險結果由Eh（W）和D（A）這兩個相關變量來估量，它們同安全第一組合理論中的Eh（W）和P（W≤s）相類似。Eh（W）是期望財富受到“害怕”和“希望”兩種感情因素影響后的結果。另一個相關變量是D（A），它用P（W≥A）表示，是對安全的度量，同時也是對其反面―風險的度量。

SP/A理論的結構是對阿扎克和巴瓦安全第一組和理論的沿用和修正，二者最大的區別在于對變量的解釋。SP/A理論中，更為普遍的期望水平A代替了生存水平s，用心理因素修正后的Eh（W）代替了E（W）。

（三）前景理論（Prospect Theory）

卡尼曼（Kahneman）和特韋爾斯基（Tversky）在馬克維茨的通常財富理論（Customary-Wealth Utility Theory）和阿萊悖論（Allais Paradox）的基礎上提出了前景理論。卡尼曼和特維爾斯基提出傳統的預期效用理論無法完全描述個人在不確定情況下的決策行為。他們將這些違反傳統理論的部分歸納為以下三個效應，這三個效應也可以說明不同于效用函數的價值函數的特征：一是確定性效應（certainty effect），即投資者對確定性的收益會過度重視；二是反射效應（reflection effect），即個人在面對收益時有風險厭惡傾向，而在面對損失時則表現出風險尋求傾向，個人注重的是相對于某個參考點的財富變動而不是總財富；三是孤立效應（isolation effect），若一個不確定的事件可以用不同的方式分解后重新描述，則不同的分解方式可能會造成不同的偏好，這就是孤立效應。

卡尼曼和特韋爾斯基的前景理論的一個重要內容是權重函數。預期效用理論中，一個不確定性期望的效用可以通過將各個水平的可能結果按照他們出現的概率加權求和得到，而在前景理論中，每一結果的效用都被乘以一個決策權重，它是概率的函數。在價值函數中，人們傾向于高估低概率事件和低估高概率事件，而對中間概率事件人們對概率的變化相對不敏感。但人們對極低概率賦予0的權重，而對極高概率賦予1的權重。

前景理論指出：人們決策的依據是建立在他們的期望之上，而期望是人們對決策可能帶來各種后果的價值函數（Value Function）的加權平均值。價值函數并不是一條平滑的曲線，而是一條折線，其轉折點稱之為參考點（Reference Point）。參考點是人們用于將各種情形進行對比的參照體系，在決策時人們將各種可能的結果與參考點做比較。當財富水平高于參考點時，價值函數與效用函數一樣是向下凹的；當財富水平低于參考點時，價值函數則轉為向上凹。但是，參考點的決定具有主觀性，是由人們用作比較的基準點決定的，而這種可用作比較的基準點又主要取決于行為主體很方便就可以找到或看到的標準，甚至可能受到問題表述方式的影響。所以，人們對于價值的評估具有不確定性，而并非預期效用理論所指出的那樣，是確定的、唯一的。風險選擇的兩個因素理論是Lopes（1987）年提出來的，主要是用來分析人們在面對不確定性時的目標和選擇之間的關系。第一個因素是關于目標與安全性和潛力性之間的關系。Lopes指出，風險厭惡的人們其行為目標首先是安全性，而具有一定風險偏好追求的人們其行為目標則更關注于潛力，現實生活中兩種情況都普遍存在；第二個因素是有關目標與期望水平之間的關系。期望水平對于不同的人來說是不一樣的，盡管大多數人都期望變得更富有，但是對于富有的概念和定義確實是因人而異的。與期望理論相比，我們會發現Lopes描述的期望水平與參考點在本質上是一樣的概念。當投資者在進行投資決策時，不可避免地將遇到期望理論和風險選擇的兩因素理論所提出的問題。所以，在投資決策時，投資者們并不總是像傳統資產組合理論的要求那樣把所有的資產一一計算、比較和排列，更普遍的情況則是他們將對資產進行逐個選擇，從而更傾向于以金字塔式的方式構建資產組合。

行為資產組合理論的主要內容

（一）單一賬戶資產組合理論（BPT-SA）

單一賬戶資產組合理論和均值-方差組合理論的投資者都將資產組合視為一個整體，即單一的賬戶。他們像Markowitz理論中那樣考慮資產間的協方差。在某種程度上，單一賬戶資產組合理論關于資產組合的選擇類似于均值-方差模型中的證券組合選擇。均值方差理論的核心是（u，δ）平面中的均值-方差有效邊界，而單一賬戶資產組合理論與之對應的則是[Eh（W），Prob（W≤A）]平面中的有效邊界。

（二）多重賬戶資產組合理論（BPT-MA）

多重賬戶資產組合選擇模型是建立在前景理論之上的。Shefrin和Statman（2000）提出投資者具有兩個心理賬戶，分別對應高、低兩個期望值，代表投資者既想避免貧困，又希望變得富有的愿望。高、低期望值兼而有之的資產組合常常被描述為分層的金字塔，投資者在底層和頂層之間分配財富，底層的財富是為了避免貧困，頂層的財富是為了變得富有。投資者的目標就是將現有財富在兩個賬戶間分配以使整體效用達到最大。

總體而言，在行為金融學發展的基礎上，行為資產組合理論引入了很多行為投資原則，來論述投資實踐中，與傳統的資產組合理論在各個方面相對比的行為資產組合構建特點，行為資產組合理論的提出，使資產組合理論在更大的空間內繼續發展。

行為資產組合理論的發展和應用

建立在資本資產定價模型（CAPM）和有效市場假說（EMH）兩大基石上的現代金融理論，忽視了對投資者實際決策行為的分析，因而其范式不能解釋很多金融市場中的實際投資現象。隨著行為金融學在對傳統金融理論的挑戰和爭論過程中的發展，投資決策理論的研究越來越多地深入到投資者具體的行為模式。在對資本資產定價模型質疑與對比的基礎上，行為投資決策理論發展了行為資產組合理論，不僅解釋了現實中許多投資經理的資產組合投資模式，并且廣泛應用到投資實踐中。

隨著金融市場上各種異常現象的累積，模型和實際的背離使得現代金融理論的理性分析范式陷入了尷尬境地。從打破基于理性的投資者行為假設出發，行為金融學對這種傳統的理論提出了挑戰。在認知心理學的決策模式下，行為金融學研究了投資者是怎樣對信息做出理解、傳播和行為反應的。這些對待信息的行為，與EMH理論模式中在實踐中的闡述有很大的差異。行為金融學認為，首先，個體投資者是異質的，市場中并不存在純粹理性和無限理性的投資者，現實中的投資者都是有限理性的；其次，市場中存在著投資者們的一致，理論中抽象的隨機游走模式并不能在市場中有效地觀察得到。行為金融學的這兩個基本觀點，可以有效地解釋EMH所不能解釋的許多市場現象，并且由此得出的結論與在市場加總層面上對投資者行為非理性的經驗觀察證據相吻合，即個體理性并不意味著整體理性。這樣，行為金融學就進一步地定義了投資者在市場中的許多行為性投資決策性模式。并且認為，如果有的人深入了解市場中投資者的行為模式，并加以運用到自己的投資策略中，那么這個投資者就有可能戰勝市場指數。可以說，行為理論和心理學給資本市場的投資者、證券組合的管理者和金融經濟學家帶來了理論研究和投資實踐的巨大變化，并為行為投資策略奠定了堅實的理論基礎。

行為資產組合理論是在與傳統資產組合理論的對比中發展起來的。但是，作為行為投資原則的直接運用，以及在實踐中投資決策的實際經驗總結，行為資產組合理論在理論研究和實踐總結上有許多創新。

在投資實踐中，來自于基金公司等專業投資機構的金融分析師建議的投資組合，往往與用CAPM按照均值-方差分析得出的資產組合有很大的差異，而且這種情況是一種投資界中的普遍現象。例如，Canner、Mankiw和Weil（1997）年注意到了這樣一種現象，金融分析師建議在一些資產組合的構建中，采用比其他資產組合更高的股票和債券比率來進行。這種建議與CAPM中“資產組合分離式原則”相矛盾，因為分高原則要求在構建風險資產組合時保持股票和債券的固定比率，同時持有用不同的無風險資產組成的資產組合，依次反映不同的風險偏好。Canner、Mankiw和Weil把這種現象稱為“資產配置之謎”。理論界對這種現象展開了許多爭論，試圖用不同的觀點來進行解釋，但是，在原有的傳統資產組合理論框架中的觀點，都忽視了一個可能是最本質的解釋：那就是投資者在構建資產組合時，可能有多種不同于傳統理論的目標，而且這些目標與投資者行為相關，并且在投資決策中會以不同的方面體現。在傳統資產組合理論中，以均值-方差分析作為指導原則的投資者，把資產組合作為一個整體來看待和評估。在構建資產組合時，他們將考慮不同資產之間的協方差，只關心作為整體的資產組合的收益和方差（而忽視單個資產的情況），并且他們總是一致性地厭惡風險。

與之相比，行為投資者們會有很大的差別。行為投資者在構建資產組合時，傾向于構建一種金字塔式的以一層一層的資產組成的資產組合，不同的資產層與不同的投資目標和風險偏好相聯系。而且，行為投資者并不像CAPM理論所闡述的那樣注重資產之間的協方差。在投資實踐中，養老基金的機構投資者的資產組合行為是一個典型的例子。在養老基金機構投資者的資產組合構建過程中，他們首先定義并確定資產組合金字塔中的資產層，比如說哪些層配置股票，哪些層配置債券等。然后，再決定在不同的資產層中分別配置哪些適當的資產。一般而言，他們把股票的資產配置交給權益類證券經理人去做，而把債券類資產的配置交給固定收益證券類經理人管理。這種金字塔式的一層層資產配置過程，事實上從另一個側面說明了不同資產之間的協方差并沒有被像CAPM那樣如此被強調。在對待風險方面，典型的投資者所持有的態度與CAPM中的假設與描述并不一致，他們往往不太注重均值-方差的分析結果，以及并不是一致性地厭惡風險，而是在不同的時候和不同的情況下顯示出對風險的不同偏好。Sharpe曾經描述過一些養老基金的投資決策委員會們對風險的不同態度，當基金的規模和資金比較充裕的時候，他們會表現出較強的風險承受態度，從而采取一些更為激進的投資決策來構建資產組合，而當基金的資金規模和來源不足的時候，則表現出對風險比較規避的保守式投資策略。

行為資產組合理論的評價與展望

傳統金融學是一個前提假設、推理過程和邏輯架構相對完善的理論體系。它是我們理解市場必不可少的工具，但它不能準確地描述真實的市場現象。相比之下，行為金融學沒有一個很嚴密的邏輯體系，它依據的心理學證據廣泛而駁雜， 這些證據本身不乏沖突的地方。行為金融學的解釋正因為有沖突、矛盾的地方，才真實反應了現實中投資者行為的多樣性、易變性和難于把握性等特征。行為金融學的研究領域目前主要集中在股票市場、期權市場和外匯市場，在公司金融方面涉及不多，與制度的結合剛剛開始，行為金融學研究沒有延伸到所有的金融領域，其研究范圍還比較狹窄。

行為資產組合理論的提出，在很大程度上挑戰了傳統資產組合理論的理論權威地位，并越來越多地運用到投資實踐中。但是，行為金融理論的分析范式，主要是以生命為中心的非線性復雜范式，涉及復雜的人類心理與行為研究，所以行為金融理論本身也正待發展和完善。因而，行為資產組合理論的發展仍然是一個修正和完善的過程。筆者認為主流金融學和行為金融學像“理想”和“現實”一樣，具有相互補充的理論價值和實踐意義，將在很長時期內共同構成現代金融的基礎。

我國金融市場是一個新興市場，現在還存在諸多不完備之處，如市場結構層次貧乏，交易單位品種單一，金融法規有待完善等。但應看到隨著金融體制的深化，金融機構的市場化程度必然會越來越高，市場機制將發揮越來越重要的作用。特別是我國現在作為世貿組織的一員，要履行金融業開放的承諾，外匯市場的放開，衍生市場的起動將成為大勢所趨。金融市場和全球經濟的連動性會越來越強。隨著金融創新步伐的加快，金融管制的放松，金融機構會融入到激烈的全球競爭中去，持有的金融資產品種會越來越多。由于金融市場環境將變的更加復雜和難以預測，市場狀況瞬息萬變，金融資產組合的時變性越來越強，隨著時間的推移，原來有效的資產組合可能不再有效了，這就需要對資產組合不斷地調整。因此，利用先進的資產組合管理理論來控制風險，對資產進行有效配置具有重要的意義。

隨著我國資本市場的發展，非銀行金融機構將會更多地參與到其中。對于證券、保險、基金等非銀行金融機構而言，其持有股票、債券、貨幣、衍生金融產品等各種各樣的資產，由于資產價格的變動，這些機構需不斷了解它們資產組合所面臨的風險。而目前我國對市場風險的控制主要還表現在對交易清算流動性的監管，難以實現金融資產的有效配置和市場風險的控制。如果通過有效資產組合管理，不僅實現分散化投資降低風險的目的，使資源得到有效配置，更能引導我國資本市場的健康發展。西方國家的資本市場之所以發達，一個很重要的原因是有先進資產組合管理理論作為指導。

對金融監管部門而言，采用合理資產組合管理理論同樣具有借鑒意義。金融監管主要包括對金融機構的合規性監管和風險監管。由于金融業的風險經營本質及金融市場的波動性增加和金融交易的全球化、復雜化，因此近年來風險監管成為監管的核心和重點。

金融行為的復雜性決定了行為金融學與主流金融學的融合成為可能，以此為研究對象的現代金融學必須將行為金融學與主流金融學的研究結合起來，理論的普適性問題、模型化問題以及理論應用領域的拓展問題，也是未來必須要考慮的。隨著行為金融學在對傳統金融理論的挑戰和爭論過程中的發展，投資決策理論的研究越來越多地深入到投資者具體的行為模式。

在對資本資產定價模型質疑與對比的基礎上，行為投資決策理論發展了行為資產組合理論，不僅解釋了現實中許多投資經理的資產組合投資模式，并且廣泛應用到投資實踐中。總體而言，在行為金融學發展的基礎上，行為資產組合理論引入了很多行為投資原則，在論述投資實踐中，與傳統的資產組合理論在各個方面相對比的行為資產組合構建特點以及行為資產組合理論的提出，使資產組合理論在更大的空間內繼續發展。

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行為金融學的理論基礎范文第4篇

[關鍵詞]：金融金融學金融學教育

金融是現代經濟的核心，因此金融學是一門具有特殊地位的學科，具有極重要的社會經濟意義。隨著我國加入WTO后金融業全面開放,中國金融業不但面臨著外資金融企業在國內的強大競爭壓力,還必須走出國門參與國際競爭。顯然，當前形勢下國家必須加大培養適應未來需要的金融人才的力度。未來的金融業從業人員不僅要懂現代金融實務,熟悉國際金融市場慣例,而且要懂得金融投資管理和金融企業管理，能夠進行金融創新產品設計,通曉英語、計算機、法律、電子商務等相關知識。金融網絡化與工程化的發展,給新世紀的人才培養帶來了挑戰。我國的金融教育是一種建立在傳統金融產業，特別是傳統銀行業基礎上的金融教育,1997年,國務院學位委員會修訂研究生學科專業目錄,將原目錄中的“貨幣銀行學”專業和“國際金融”專業合并為“金融學(含:保險學)”專業，既反映了這樣的認識，也是當前國內金融學教育改革的最大障礙。而現代金融學教育的開展還面臨著課程體系、教學內容、師資等一系列問題，這些問題導致了高校培養的大多數金融人才難以適應社會經濟和國際競爭的需要，最終必將影響我國金融業的業務水平和國際競爭力。因此,我們的高校迫切需要學習國外先進的金融學教育模式，在和國際接軌的同時改革金融學教學方法，根據自身情況探索和創造出新的適合中國國情的金融學教育體系。

一、國外金融學教育的特點

盡管西方各國不同高校的金融學本科教程在培養目標上各有側重,但它們之間亦有共同點，例如都十分強調培養學生寬廣而扎實的理論基礎(既包括通識教育的知識，也包括專業理論基礎)，同時十分注重培養學生各個方面的能力，特別是面向實際工作的能力，強調本人學識和能力的增加與對經濟和社會做貢獻兩者的結合。西方高校的金融學教育特別強調本科層次的人才培養與社會的需要相結合,不少西方國家的高校就直接以“所培養的學生滿足社會上各種組織不同層次的需要”或“能夠在爭取良好的職位時有足夠的競爭力”作為培養的目標提出來,這其實真正體現了高等本科教育的實質目的。而反觀我國高校的金融學教育，正是由于這個目標不夠明確，才會過多的給學生灌輸一些與社會的實際需要相脫節的無用的知識，而學生走上社會工作崗位以后也不能很好發揮作用，實現自我價值。

多數西方國家的大學都認同本科階段的教學應該是一種專業基礎教育,因此,它們的教學計劃都十分注重通識教育,即培養學生廣泛的文化意識,這當然也會反映在金融學這樣與社會經濟密切相關的學科中。美國大學的通識教育會要求金融系學生在頭連年里學夠人文、藝術和社會科學類的基礎課程,甚至還需要學習文學、寫作、數學、生物和物理。然后才是是公共核心課程部分和金融學專業課程的學習,主要由經濟學類、金融類、會計類、管理類及市場營銷類等課程組成，其金融學專業課程包括金融會計、公司金融、投資學、衍生證券

和金融中介機構等。這樣的教育模式強調基礎和能力的培養，輔以良好的教學，就能把學生培養成真正對社會有用的人才。與國內金融學教育的一個很大不同在于，國外大學的金融學專業都是以微觀金融，即金融市場、投資和公司財務為主，而不是以宏觀金融，即貨幣銀行和國際金融為主的。

國外高等學校金融學專業的課程設置及教學內容大體上都有以下幾個特點：(1)在進入專業課學習之前,一般均有十分嚴密的前導課程安排,以保證學生在修學高級課程之前已經掌握充分的理論基礎和前導知識。比如,在學習金融經濟學課程前,一般都要求學生修完微

觀經濟學和宏觀經濟學；學習公司理財課程之前,學生一般都要將會計學原理、財務會計等課程修學完畢；學習金融工程之前，必須學完投資學等，這既能保證每門課的授課質量和教學要求的嚴格貫徹,又能指導學生在種類繁多的課程中進行選擇。(2)專業課程設置十分豐富多采。國外高校在金融學課程的設置上一般分為兩個層次：專業必修課一般只有3到4門。盡管課程的命名有所差異，但基本上都是集中在貨幣經濟學，金融市場，公司金融，投資學和期貨期權這幾個方面。而專業選修課可以根據客觀實際的需要和本校在金融學教學和科研等方面的特長設置。這些課程有的緊密聯系實際,有的緊緊扣住金融學前沿理論的進展,有的課程國際化色彩濃厚,都可以滿足學生不同的需求,為學生發展自己的興趣愛好及專長提供了廣闊的空間,對提高大學生的綜合素質非常有益。(3)國外高校金融學專業所開設的專業課的內容,一般都會涉及該課程應該涵蓋的金融學理論和知識點,這一點對于保證金融學本科生完整的知識結構至關重要。但是與每一門專業課程所具備的廣度相比,其所涉及的有關理論的深度則是參差不齊的,有的課程緊緊圍繞現代金融學前沿理論,例如資產定價理論。而一般的課程,由于其出發點主要是拓寬學生的知識面,因此這些課程往往重介紹輕分析、重實踐少理論，例如固定收益證券，房地產金融等。(4)在國外高校所有的金融學專業課程中,都十分強調實踐環節。最為簡單的就是強調通過課程作業，包括作文、小課題、案例分析等，強化對所學知識的掌握。根據不同課程的特點，還會安排金融和統計軟件的學習和練習，案例研究，學生講述，乃至社會調查等。比之課堂講授，這些方式的優點都是強化對知識的理解和培養能力。與國外高校相比，我國高校的差距是明顯的，課程體系不合理，教材陳舊，教學手段僵化，都是急需改進的地方，而其中的關鍵，就是對金融學這個學科的內容和辦學目標的認識問題。

二、國內金融學教育改革的思考

我國加入WTO意味著我國的各類金融機構將在國際通行的游戲規則下,直接與國外金融機構進行市場化、國際化的競爭，同時，我國的宏觀金融監管也必須走向國際化,融入國際金融協調、監管過程中。這就需要高等教育部門順應時代的呼喚,培養出既熟悉本國金融運行的特點和規律,又通曉國際金融規則和慣例,適應市場經濟要求和國際競爭、國際合作需要的金融人才。高校金融教育的改革可以說勢在必行，根據以上分析，這里提出以下幾點改進建議:

首先，金融學高等教育的改革必須在對照國外教學先進經驗的基礎上,在教育思想、教育觀念和培養目標上實現突破,才能保證金融學教學改革的成功。具體而言,就是在教育觀念上要實現以傳授知識為主到以能力培養為主的轉變,在培養目標上要實現以培養專門人才為目標到以培養綜合素質以及能夠適應社會各種需要的金融學通才為目標的轉變。

其次，全面與國際接軌，以現代金融學為核心規劃金融學教育體系。徹底轉變我國金融學科以貨幣銀行學和國際金融學為主的教學思路，突出微觀金融學為主的辦學方向，強化微觀金融類課程建設。根據金融學與社會實踐密切結合的特點，在注重金融學基本理論、基本知識和基本技能的培養，使學生通過本科階段的學習,建立起全面的金融知識結構體系的同時，建立起通識教育的培養模式，讓學生不僅僅是學到多方面的知識，而且能培養出優秀的綜合素質和能力,為未來個人發展和工作打下厚實的基礎。

第三,注重金融學課程與其他相關學科之間的交叉融合。面對金融全球化、網絡化、技術化的趨勢,金融學本科教學必須做到與法學、數學、外語、計算機等多門學科的交叉融合。這既是金融學科發展所需,也是為了培養學生的知識再生能力。市場經濟是法制經濟,調節市場運行和交易行為的最重要的制度基礎就是法律。因此,在經濟全球化、金融國際化背景下,學法、懂法、用法、守法,對培養金融人才尤為重要。金融活動通常以數理模型為基礎,缺乏較高深的數理知識,不僅很難登其堂奧,更不用說去設計和開發新型金融工具。金融的高科技化又使得傳統方式進行的融資和支付業務,為電子化、信息化、系統化、工程化的現代金融所取代,使金融學科成為了融社會科學與自然科學為一體的新型邊緣科學。外語和計算機更是跟隨金融學科發展所不可缺少的工具性技能。知識再生能力指的是一種學習能力。我們不可能在本科教育階段解決學生未來發展所需要的全部知識和技能,重要的是在向學生傳授基本知識的同時,培養學生的知識學習能力。注重金融學課程與其他相關學科之間的交叉融合,使學生文理交叉,理工結合,知識結構合理化,有利于提高他們走向社會后的再學習能力,增強適應能力和應變能力。

第四,革新教學方法與教學手段。教學方法、教學手段是教學活動的重要環節。考慮到金融學科更具有實證和實用的特點,因此,在教學過程中不能滿足于一般的理論解釋,而應更注重對現實問題的認識和判斷。對于像貨幣銀行學、國際金融、保險學等宏觀類課程,可在著重講授重點、難點和熱點問題的基礎上,通過組織課題討論、撰寫小論文和學術報告等形式,提高學生的思辯能力,開闊學生的視野;對于像公司融資、金融機構經營與管理、投資理論等微觀類課程,應突出其應用性、操作性和前沿性等特點,可通過案例教學、聘請業務人員授課、模擬實驗等手段,增強學生對業務知識的感性認識、理解應用能力和動手操作能力。

最后，高質量的金融學教育需要有一支高素質的師資隊伍作為保證。由于現代金融學的引進是很晚的事情，國內高校金融專業的師資隊伍不是很完整，水平更有待提高。從事金融學教學的教師，需要對各種金融經濟理論有非常深刻的理解,同時對社會對各類金融人才的需求狀況也有著深刻的理解。正是通過教師與社會及學生之間的直接交流,各種符合實際的培養目標和教學計劃才能得以醞釀并付諸實施。建設高素質的師資隊伍，需要從海外引進人才，更應該立足于師資的培訓，以及通過加大高水平的研究的支持力度促進師資隊伍的整體進步。

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行為金融學的理論基礎范文第5篇

關鍵詞行為金融理論投資策略投資心理

1行為金融學概述傳統金融理論是建立在市場參與者是理性人的假定的基礎上。在此基礎上，傳統金融學的核心內容是著名的有效市場假說（EMH）。該假說認為，相關的信息如果不受扭曲且在證券價格中得到充分反映，市場就是有效的。根據這一假說發展起來的各種金融理論，包括現代資產組合理論（MPT）、資本資產定價理論（CAPM）、套利定價理論（APT）、期權定價理論（OPT）等一起構成了現代金融理論的基礎，也構成了現代證券投資策略的理論基礎。然而，隨著金融證券市場的不斷發展，傳統金融理論和金融證券市場的現實不斷發生著沖突，大量的實證研究發現，人的行為、心理感受等主觀因素在金融投資中起著不可忽視的作用，人們并不總以理性的態度做出決策。在現實中存在諸多的認知偏差和不完全理性的現象，證券投資行為中會表現出各種偏激和情緒化特征；在證券市場上則表現出股票價格的各種“異象”，如：一月效應、周末（周一）效應等，用傳統金融理論很難對這些“異象”給出合理的解釋。在這種情況下，源于20世紀50年代的行為金融學受到了重視，它從一個全新的視角來分析金融市場，克服了傳統金融學的一些弊端。

2行為金融投資決策的心理、行為特征2.1過度自信（Over-confidence）

DeBondet和Thaler（1995）認為過度自信或許是人類最為穩固的心理特征，他們列舉了大量證據顯示人們在做決策時，對可不確定性事件發生的概率的估計過于自信。資金管理人、投資顧問和投資者都對可能自己駕馭市場的能力過于自信，在投資決策中過高估計自己的技能和預測成功的趨勢，或者過分依賴自己的信息而忽視公司基本面狀況從而造成決策失誤的可能性。這種過度自信完全有可能導致大量過度交易（overtrad？鄄ed）的產生。

2.2反應過度（Over-reaction）

反應過度描敘的是投資者對信息理解和反應上會出現非理性偏差，從而產生對信息權衡過重，行為過激的現象。主要表現在投機性資產的市場價格與其基本價值總會有所偏離。過度反應的另一種表現是，當沒有出現需要采取某種行動的事實時，投資者由于主觀判斷失誤，以為事實已經發生并采取行動而導致投資損失。

2.3反應不足（Under-reaction）

當市場上有重大消息時，股價通常未見波動，但在沒有任何消息的時候，股票市場卻有時會出現異常的波動且幅度較大，這表明股價對信息反應的滯后。與個人投資者對新信息往往反應過度相反的是，職業的投資人以及證券分析師們更多的表現為繁衍不足。他們通常會因為過分依賴過去的歷史經驗作為判斷的參照依據，而對市場中出現的新趨勢和新變化反應遲鈍，從而錯失贏利的良機。

2.4非貝葉斯預期行為金融理論認為，人們在具體決策過程中，并非按照傳統金融理論中的貝葉斯規律來不斷修正投資的預期概率，而是對最近發生的事件和最新的經驗給予更多的權重，在決策和做出選擇時更注重近期事件的影響。

2.5后悔厭惡（MyopicLossAversion）

投資者在發現自己做出了錯誤的判斷之后，通常會感到傷心和痛苦，而為了避免這種痛苦，投資者會非理性地改變自己的行為。“損失厭惡（LossAversion）”是后悔厭惡的直接原因，正是因為損失所帶來的痛苦才使得人們會感到后悔。如果某種決策方式可以減少投資者的后悔心理，對投資者來說，這種決策方式將優于其他決策方式。比如很多投資者具有從眾心理，積極購買市場中受追捧的股票，而一旦股價下跌，投資者考慮到還有大量其他投資者也同樣遭受了損失時，自責和不快會相應得到減輕。

2.6固錨效應（AnchoringEffect）

心理學家研究發現，當人們被要求作相關數值的定量評估時，容易受事先給出的參考值影響，這種現象被稱為“固錨”效應。“固錨”是指人的大腦在解決復雜問題時往往選擇一個初始參考點，然后根據獲得的附加信息逐步修正正確答案的特性。在缺乏更多信息的情況下，歷史信息就更容易成為人們對當前事物判斷的主導影響因子。例如在美國，投資者20世紀80年代末受美國股票市盈率（較低）這個普遍認可的“錨”的影響，認為日本股票市盈率過高，而到了20世紀90年代中期，即使東京股市的市盈率仍比美國高得多，許多美國投資者卻覺得東京市場不再被高估了，因為他們將20世紀80年代末東京股市的高市盈率當成了新的“錨”來考慮。

3行為金融投資策略任何理論都是為應用服務的，行為金融學也不例外。行為金融學不僅是對傳統金融學理論的革命，也是對傳統投資實踐的挑戰。如行為金融學的大師RichardThaler，他既是理論家，又是成功的實踐者，他和RussellFuller一起發起成立的以他們的名字命名的Fuller&Thaler資產管理公司管理著15億美元資產。他認為他們的基金投資策略的理論基礎是：利用由于行為偏差引起的系統性心理錯誤。投資者所犯的心理錯誤導致市場未來獲利能力和公司收益的偏差期望的改變，并引起這些公司股價的錯誤定價。發現投資者心理上的系統性偏差，是基金獲利的基點。其基金業績似乎也在證明著這一點，從1992~2001年，其基金的報酬率高達31.5%，而同時期的大盤指數收益僅為16.1%.總體而言，行為金融的理論和實踐之間還存在著很大差距，還沒有成為投資專家們廣泛而普遍的制導理論。有兩個原因，一是行為金融理論本身并不完全成熟；二是利用這些理論測定各種各樣影響價格的心理變量時，會遇到很多操作難題。當然，任何理論都是有缺陷的，在金融市場中沒有人也沒有任何投資策略可以一直獲得超額回報。行為金融投資策略讓投資者具備了戰勝市場的可能，但永遠也無法具備打敗市場的保證。

3.1反向投資策略（contrarianInvest？鄄mentStrategy）

反向投資策略就是買進過去表現差的股票而賣出過去表現好的股票來進行套利的投資方法。由于股票市場經常是反應過度和反應不足的，對反應過度的修正會導致過去的輸家的將來表現高于市場平均水平，從而產生長期超常回報現象。邦特（Debondt）和塞勒（Thaler）（1985）的研究表明這種投資策略每年可獲得大約8%的超常收益。對此，行為金融理論認為，這是由于投資者在實際投資決策中，往往過分注重上市公司近期表現的結果，通過一種質樸策略（NaveStrategy）———也就是簡單外推的方法，根據公司的近期表現對其未來進行預測。從而導致對公司近期業績情況做出持續過度反應，形成對績差公司股價的過分低估和對績優公司股價的過分高估現象，為投資者利用反向投資策略提供了套利的機會。

3.2慣易策略（MomentumTrad？鄄ingStrategy）

慣易策略是指在分析股票過去相對短的時間內（通常是一個月到一年）的表現的基礎上，預先對股票收益和交易量設定過濾規則（filterrules），當股票收益或股票收益與交易量同時滿足過濾規則就買下或賣出股票的投資策略。Rou？鄄venhorst（1998）對其他12個國家的研究證實了動量效應的存在，從而證明了這種效應并不是由于數據采樣的偏差所造成的誤解。我國市場存在明顯的慣性效應，利用股票在一定時期的波動采用此策略可以買人賣出而獲得價差收益。

3.3成本平均策略和時間分散化策略（DollarCostAveragingStrategyAndTimeDiversificationStrategy）

投資者將現金投資于股票時，通常總是按照預定的計劃根據不同的價格分批進行，以備不測時分攤成本，從而達到規避一次性投入可能造成較大風險的策略，即成本平均策略。它與投資者的有限理性、損失厭惡及思維分割有關。時間分散化策略是指承擔股票的投資風險的能力將隨著投資期限的延長而降低，投資者在年輕時應將其資產組合中的較大比例用于投資股票，而隨著年齡的增長則逐漸減少股票投資比例增加債券投資比例的策略。成本平均策略和時間分散化策略有很多相似之處，都是在個人投資者和機構投資者中普遍采用并廣受歡迎的投資策略，同時卻又被指責為收益較差的投資策略，而與現代金融理論的預期效用最大化原則明顯相悖。

3.4捕捉并集中投資策略（Concentrat？鄄edInvestmentStrategy）

行為金融理論指導下的投資者追求的是努力超越市場，采取有別于傳統型投資者的投資策略從而獲取超額收益。要達到這一目的，投資者可以通過三種途徑來實現：①盡力獲取相對于市場來說要超前的優勢信息，尤其是未公開的信息。投資者可以通過對行業、產業以及政策、法規、相關事件等多種因素的分析、權衡與判斷，綜合各種信息來形成自己的獨特信息優勢；②選擇利用較其他投資者更加有效的模型來處理信息。而這些模型也并非是越復雜就越好，關鍵是實用和有效；③利用其他投資者的認識偏差或錨定效應等心理特點來實施成本集中策略。一般的投資者受傳統均值方差投資理念的影響，注重投資選擇的多樣化和時間的間隔化來分散風險，從而不會在機會到來時集中資金進行投資，導致收益隨著風險的分散也同時分散。而行為金融投資者則在捕捉到市場價格被錯誤定價的股票后，率先集中資金進行集中投資，贏取更大的收益。

4結語自20世紀80年代起至丹尼爾。卡尼曼（DanielKahneman）的行為經濟學獲2002年諾貝爾經濟學獎，行為金融理論迅速崛起，對現代金融理論提出了強有力的挑戰，可以說行為金融理論已經成為金融理論領域最為引人注目的研究主題之一。當然，行為金融理論遠非一個完全成熟的理論，其對投資實踐的指導能力也因時因地而異。

參考文獻1李心丹。行為金融學———理論及在中國的證據[M].上海：上海三聯書店，20042楊奇志。證券投資者行為偏差研究及在我國證券市場中的應用[J].現代管理科學，2004（3）