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開放式股票論文范文第1篇

[論文摘要]從我國開放式基金的運作特點及現實證券市場的制度環境看，現階段我國推出的開放式基金應做以下三方面的制度創新：融資制度創新、金融衍生品創新和基金評級體系的創新。

[論文關鍵詞]開放式基金制度約柬融資制度創新

隨著2000年l0月《開放式證券投資基金試點辦法)的頒布．有莢開放式基金的話題也日益引起人們的莢注．開放式基金的推出．無疑是我國證券市場超常規培育機構投資者的又一重大舉措，但在眾人一片叫好之中，我們仍應保持一份持尊，仔細分析開放式基金的正常運作需要哪些制度環境，我國現階段的證券市場是否具備開放式基金正常運作的制度條件．為開放式基金的推出我們還要做哪些制度刨新，這些都是在開放式基金推出之前必須處理好的現實問愿。

一、開放式基金的特點夏其潛在運作風險

對比封閉式基金而言，開放式基金的最明顯特點在于基金單位無發行限額規定，如果基金管理公司管理水平高．經營業績好，則其對投資者的吸引力也就舍不斷增強．基金規模也就像滾雪球似的不斷增長．基金管理公司可收取更多的管理壹．基金持有人也可獲得較高的投資回報．實現雙方的共贏．也正緣于此．開放式基金的推出能較好地發揮儲蓄——投贅的轉化功能，比較好地解決證券市場資金供給方面的問愿但另一方面，如果基金管理公司經營管理差．投資運作時不以基金持有人利益量大化為原則，甚至損害基金持有人的利益．剮其在廣大投資者問就會喪失贛以生存的基礎——信譽，其所管理的開放式基金就可能面臨被不斷贖回、清盤的危險．

正是出于開放式基金具有可隨時掛基金持有人購買和贖回的特點，使得開放式基金的運作風險要遠大于封閉式基金．開放式基金量主要的風險其過于隨時要應付基金持有人贖回要求的流動性風險。我國股市經過效十年的發展．上市公司巳經超過1100家，通市懂占GDP的比重也達薊5O左右，但我國股市仍是一個新市場．投機性矗，指散被動幅度太是其主要特征．當遇到突發性事件或調控政策出臺時，指散大跌，開放式基金所投資的股票也注定難進厄運．在大多效投資者拋售狂潮的沖擊下．開鼓式基金的單位資產凈值也勢必下降．而基金持有人為了避免所持有的基金單位進一步眨值，也勢必要求盡早盡可能高價地贖回基金單位，如果基金管理公司所持有的流動性資產不足以滿足償付基金持有人贖回需求、而又無其他融資逢徑可供選擇的話，勢必撼售手中段票來滿足償付需求，這樣注定會進一步加劇指效的下跌．進而又進一步加尉投資者的恐慌情鰭，從而形成新一輪的惡性循環，更有甚者不捧腺有形成股災、金融危機的可能．所有市場參與者的利益均受到損害因此．在開放式基金推出之際，必須對我國開放式基金的運作環境進行客觀分析，并相應的進行一些制度剖新來滿足開放式基金的運作要求．

二、我國現階段推出開放式基金的制度約束

從理論上而言．開放式基金的推出是與開放程度較高、規模較大、流動性較強的證券市場系在一起的，證券市場的規模太小、品種單調，而且質量低劣(映乏投資價值)．其顯然不適宜投資基金尤其是開放式基金的運作。結合目前我國證券市場的現實環境，在現階段推出開放式基金的制度約束主要表現在以下幾方面：

(一)與投資基金有關的法律體系還未建立．投資基金各當事人的權利義務無明確規定。從制度經濟學的觀點來看．制度設計的重要功能在于合理界定權利邊界．只有權利界限清楚，責任才能明確、才能降低制度運行成本．減少外部效應。但目前，投資基金各當事人的權利義務關系還僅是以《證券投資基金管理暫行辦法》來加以界定．并且該《暫行辦法》主要是針對封閉式基金而言的，沒有充分考慮開放式基金的具體特點，這樣．權利和義務界定的不明確、規章制度的前瞻性不強．在實際運作中就會加大制度運行成本，造成額外的效率損失．不利于證券投資基金業的長期規范發展。

(二)我國現在市場的發育程度較低，市場的廣度和深度均不利于開放式基金的發展首先從市場規模來看．目前我國證券市場共有上市公司l100多家．流通市值兩萬多億元封閉式基金規模BOO億元左右，在這種狀況下就已經出現基金大規模交叉持股的現象．那么如果再推出總額為200—300億元左右的開放式基金．在可供投資品種有限的情況下．開放式基金問不交叉持股幾乎是不可能的．這樣基金大規模的交叉持股勢必降低所持股票的流動性．在開放式基金遇到基金持有人大規模贖回基金單位時，很易產生流動性危機。其次從市場結構而言。目前我國的投資基金僅能投資于A股和國債．投資品種有限從美國和香港的情況來看．投資品種非常多．有股票基金、混合基金、債券基金、市政債券基金、貨幣市場基金等，并且其還可以在全球范圍內尋求投資機會．對比之下．使得事實上我們管理的基金面對的是單一市場風險．如果國內滬、深指數大幅爆趺．勢必給開放式基金帶來相當大的運作壓力

(三)有關金融制度設計，主要是融資制度設計方面．存在不利于開放式基金發展的規定。由于開放式基金隨時面粘著基金單位的贖回要求．在出現巨額贖回、基金資產又難以在規定的時間內變現的話，就會對jl缶時性流動資金產生一定的需求。對此國際上的通行做法是由托管銀行向基金提供短期信貸．該種信貸屬于“過橋貸款”的性質．主要是為了給基金一個調整資產結構的機會。但目前我國的《證券投資基金管理暫行辦法》中卻規定：禁止“基金管理人從事資金拆借業務l動用銀行信貸資金從事基金投資。這些規定的本意是限制基金進行信用交易和超出自身的能力進行投資．主要是針對封閉式基金而言的．但對于在開放式基金的情況下．上述規定卻存在較大的限制。

(四)金融衍生品方面缺乏開放式基金防范系統性風險的交易工具。開放式基金的發展特別需要有做空機制．而目前我國證券市場僅有做多機制。任何一個投資者想參與中國證券市場，必須由最初買人股票開始l而實現最終盈利．也只能由賣出股票結束加之我國證券市場屬于新興市場的特點，使得事實上我國證券市場的系統性風險是很大的．這樣·開放式基金雖能通過投資組合來肪范個股間的非系統性風險．但仍要承擔較高的系統性風險。股指期貨交易的缺乏可以說是開放式基金正常運作的一大瓶頸。

(五)缺乏合理的基金評級體系和權威的基金評級機掏。目前三大報是以基金凈值來對基金運作能力進行排名的，在這種制度設計下。就會誘使基金管理人采取片面提升凈值的捷徑——對個股進行控盤式操作來提升所管理基金的單位凈值．而不是在風險和收益的結合中，尋找最佳平衡點。運作開放式基金如果沿用舊的封閉式基金的思路，勢必引起開放式基金所持有股票的流動性大為降低，易引發開放式基金的流動性危機。況且，在基金發起設立時，其投資目標在其招股說明書中有明確規定的，有的是成長型基金．有的是優化指數型基金．不同投資目標的基金其運作思路肯定會有很大的差異，而如果單一用凈值作為評價基金管理公司管理水平的硬性指標的話．明顯帶有不合理性，也易引發基金管理公司間的惡性競爭。另外．從基金評估機構而言．美國基金業的快速發展與基金評圾機構的配套發展也密不可分．當前美國基金評級機構與股票評級機構、債券評級機構一起成為資本市場信用評級的三大支拄．并以嚴格、客觀、公正保持投資人對資本市場的信心，而我國目前卻缺乏此類公正獨立的基金評級機構

三、推出開放式基金的制度創新工作

(一)在融資制度創新方而．可考慮在即將出臺的《投資基金法》中允許托管銀行向基金提供短期信貸。這是現實制度環境下的最優選擇。同時，為肪止基金管理人從事信用貸款投資．可考慮對借款的用途和比例進行限制。如規定基金借貸的最高限額為基金凈資產的，并且僅限于用于支付贖回申請的要求。由托管銀行對基金提供信貸支持。主要考慮到基金資產規模的大小和托管銀行本身利益密切相關．基金的穩定經營對基金托管人也是有利的．并且托管銀行對基金資產狀況最為了解．可以有效地對基金管理人進行監督．保證借貸資金按規定用逢使用。

開放式股票論文范文第2篇

【關鍵詞】折溢價 影響因素 上證180ETF

一、引言

ETF是一種以某一選定的指數里面所包含的成分股作為投資對象，依據構成指數的股票種類和比例大小，采取完全或抽樣復制，進行被動投資的指數基金。ETF結合了股票可以在二級市場交易的特點和一般開放式基金申購贖回的特點，形成了ETF一級市場和二級市場并存的交易制度。在一級市場上，一定規模的投資者可以隨時申購和贖回ETF份額。在二級市場上，所有投資者都可以在交易所買賣ETF份額。ETF與其他基金的最大不同之處在于它獨特的申購贖回機制，一定規模的投資者在一級市場向基金公司申購時，所用的不是現金，而是基金公司所規定的一籃子股票和可能的少量現金。同樣，投資者在向基金公司贖回自己的ETF份額時，獲得的也不是現金，而是一籃子股票，如果投資者需要變現，需要在二級市場上將贖回的股票賣出。

ETF一二級市場之間套利機制的存在使得ETF二級市場與份額凈值趨于一致，使得ETF不會出現封閉式基金存在的大幅折溢價的現象。當二級市場ETF的價格低于單位份額凈值時，投資者可以通過二級市場低價買進ETF份額，然后在一級市場贖回份額，再在二級市場上賣掉贖回的股票，可以實現套利。相反，當二級市場ETF的價格高于單位份額凈值時，投資者可以在二級市場買進申購需要的各種股票，并在一級市場中按份額凈值轉換為ETF份額，再在二級市場高價賣掉ETF份額，也可以實現套利。即使如此，由于ETF二級市場的價格受供給與需求的影響，二級市場的價格和單位份額凈值之間還會存在一定的差額，這就是所謂的折溢價。

二、文獻回顧

有關ETF折溢價的研究國內外的眾多學者們已經做了許多貢獻。Elton等（2002）發現SPDRs的折溢價比較小，而且折溢價幾乎在一天內就消失。Andy Lin和Anthony Chou（2006）探究TTT的折溢價以及TTT回報率和交易量的影響因素，得出TTT的折溢價受其自身波動率以及市場回報率的影響，而TTT的回報率則和市場整體波動以及自身套利機會存在高度相關。俞雁（2008）通過研究上證50ETF、上證180ETF和深證100ETF的折溢價，發現我國ETF的折溢價遠低于封閉式基金，但是相對于國外發達市場的ETF而言，折溢價表現還是比較差的，體現了我國ETF市場的效率相對比較低下。張崢等（2012）研究了上證50ETF的價格和基金凈值的相關性，以及折溢價水平及其影響因素。研究發現上證50ETF的價格與基金凈值存在顯著同步變動的關系；在漲跌停板和停牌期間之外，上證50ETF的折溢價水平低于套利所需的交易成本。研究表明了上證50ETF具有較高的定價效率。本文將以華安上證180ETF為例研究中國ETF折溢價的影響因素。

三、實證模型與結論

華安上證180ETF的跟蹤指數是上證180指數，180ETF采取抽樣復制的復制方法，根據一定的選股指標，選擇部分跟蹤指數成分股來構建本基金的投資組合，以實現基金組合收益率和標的指數收益率跟蹤偏離度和跟蹤誤差的最小化。根據Andy Lin & Anthony Chou（2006）所用的實證模型，我們用類似的方法來研究ETF的折溢價。

P/Dt=α+β1PVt+β2αAOt-1+β3MVt+β4MRt+ε

其中，P/Dt為ETF的折溢價，用ETF的收盤價減去ETF單位份額凈值；PV■=■為ETF的價格波動率，H■、L■、C■分別為ETF當天的最高價、最低價、收盤價，如果最高價和最低價相差比較大，則當天的價格波動率比較大；AO■=■為ETF的套利機會，Vt為ETF當天的單位份額凈值，因為ETF二級市場的價格小于或者大于單位份額凈值，都存在套利機會，所以選用其絕對值，此外，由于套利交易的機會會在下一天被投資者用來操作，所以在模型中選用上一天的套利機會；MV■=■為市場波動率，H■■、L■■、 C■■為市場綜合指數的最高價、最低價和收盤價；MR■=■為當天市場回報率，根據資產定價模型，每只股票的要求報酬率中的風險溢價部分是市場回報率的風險溢價部分的β倍，所以將市場回報率作為一個自變量加入模型中；ε是隨機擾動項。

表1 多元線性回歸模型結果

該多元線性回歸的模型如表1所示，從表1中可以看出，PV和AO的系數是顯著不為零的，其中PV的系數為正數，AO的系數為負數，MV和MR的系數是不顯著的。結果表明ETF的折溢價與自身的價格波動率和套利機會相關，與市場回報率和市場波動率不存在相關關系。

從以上分析可以看出，該模型的因變量和自變量之間存在顯著的相關性。其中顯著影響上證180ETF折溢價的因素是ETF的價格波動率和上一天的套利機會，市場因素的影響對上證180ETF的折溢價的影響不是顯著的，表明上證180ETF的折溢價僅僅受到它自身情況的影響，而不是由于整個市場的變動使得它的折溢價發生變動。

參考文獻

[1]胡婷.對ETF在中國發展的研究與探討.復旦大學碩士學位論文[D]，2005.

[2]趙文娟.我國交易型開放式指數基金（ETF）跟蹤誤差的研究.對外經濟貿易大學碩士學位論文[D]，2006.

開放式股票論文范文第3篇

關鍵詞：證券投資基金稅收政策基金稅制

一、基金本身適用于企業所得稅嗎？

基金法律身份和稅收義務密切相關，國際上存在3種主流的稅務處理方式：（1）公司型基金具備法人身份，必須繳納公司所得稅。論文百事通擁有公司型基金的國家多數采用這種稅務處理方式。（2）契約型基金不具備法人身份，一般不用納稅。如日本、韓國、比利時等多數國家。（3）少數國家將契約型基金虛擬認定為公司，繳納公司所得稅，甚至在個別國家需要繳納個人所得稅，如澳大利亞規定投資信托基金沒有分配對象時，基金本身要繳納個人所得稅。我國證券投資基金在組織形式上屬于契約型，根據上述國際慣例可以從3種稅務處理方式中選擇。從我國稅收條款規定來看，現有基金稅收條文中沒有任何關于基金納稅方式的確切規定。仔細研究不難發現，我國與基金相關的稅收條文中又隱約對基金的納稅身份有所暗示，并可以推斷理解為：基金承擔企業所得稅的納稅義務，由基金管理人代為繳納。比如“對基金從證券市場中取得的收入，包括買賣股票、債券的差價收入，股票的股息、紅利收入，債券的利息收入以及其他收入，暫不征收企業所得稅”，以及“基金管理人運用基金買賣股票、債券的價差收入，在2003年前暫免征企業所得稅”。該兩點所述的“暫不征收企業所得稅”和“暫免征企業所得稅”儼然可以被理解為，我國契約型基金雖然沒有法人身份，但需要單獨繳納企業所得稅，只是當前處于暫不征收的階段。

我國基金究竟是否負有企業所得稅的納稅義務呢？筆者認為，“暫不征收企業所得稅”提法是錯誤的，違背了《中華人民共和國企業所得稅暫行條例》（以下簡稱《條例》）和《中華人民共和國企業所得稅暫行條例實施細則》（以下簡稱《實施細則》）對企業所得稅納稅義務人的認定規定。根據《條例》規定，企業所得稅的納稅人包括國有企業、集體企業、私營企業、聯營企業、股份制企業和有生產、經營所得和其他所得的其他組織。很明顯，我國基金不應屬于企業類，那是否可以歸屬到“其他組織”呢？在《實施細則》中“其他組織”一詞被詳細地解釋為，經國家有關部門批準，依法注冊、登記的事業單位、社會團體等組織。問題于是被繼續演化為，基金是否是事業單位或社會團體組織呢？這一點《證券投資基金管理暫行辦法》提供了答案。其第一章第二條中明確規定“本辦法所稱證券投資基金（簡稱基金）是指一種利益共享、風險共擔的集合證券投資方式……”。由此可見，基金只是一種投資方式，一種投資工具而已，既不屬于事業單位或社會團體，也不屬于企業所得稅納稅人中的其他組織。同時，我國各項法律條款都沒有涉及基金公司虛擬化問題。所以，我國契約型基金不應該被征收企業所得稅。

二、基金本身適用于營業稅嗎？

“基金管理人運用基金買賣股票、債券的價差收入，在2003年前暫免征營業稅”出自《財政部、國家稅務總局關于證券投資基金稅收問題的通知》（財稅字[1998]55號）和《財政部、國家稅務總局關于開放式證券投資基金有關稅收問題的通知》（財稅字[20021128號]，和上文“基金管理人運用基金買賣股票、債券的價差收入，在2003年前暫免征企業所得稅”的提法一樣，容易使人誤解為：基金管理人是基金買賣股票、債券價差收入的營業稅的納稅人。顯而易見，如果基金管理人是納稅人，則與我國營業稅暫行條例相違背。因為《中華人民共和國營業稅暫行條例》規定的納稅人是：“在中華人民共和國境內提供應稅勞務、轉讓無形資產或者銷售不動產的單位和個人”，同時，國家稅務總局關于印發《金融保險業營業稅申報管理辦法》（國稅發[2002]9號）（以下簡稱《申報管理辦法》）的通知中規定：“金融保險業的納稅人是……證券投資基金管理公司……證券投資基金”。根據《申報管理辦法》規定，證券投資基金和基金管理公司同屬于營業稅納稅人的范圍，即“單位”納稅人或“個人”納稅人。基金管理公司可以被認定為“單位”，屬于契約型的證券投資基金卻沒有任何理由被認定為“單位”或“個人”。換言之，倘若基金可以被歸入到“單位”而成為營業稅的納稅人，則明顯和《證券投資基金管理暫行辦法》對基金性質的定義相矛盾，導致相關法規發生抵觸。筆者認為，《申報管理辦法》關于基金繳納營業稅的規定和《營業稅暫行條例》、《證券投資基金管理暫行辦法》相違背，應該予以廢除，我國證券投資基金本身不應該繳納營業稅。

三、改變個人所得稅扣繳人、扣繳時機的做法是否合理？

我國關于基金個人投資者獲得基金分配，繳納個人所得稅的通知先后有過3個：第一個是1996年12月下發的《關于個人從投資基金管理公司取得的派息、分紅所得征收個人所得稅問題的通知》（國稅發[1996]221號），該通知規定投資基金管理公司為扣繳義務人，在向個人派息分紅時代扣代繳個人所得稅；第二。第三個通知是財稅字[1998]55號和財稅字[20021128號。通知規定，對投資者從基金分配中獲得的股票股息、紅利收入以及企業債券、銀行利息收入，由上市公司、發行債券的企業和銀行在向基金派發股息、紅利、利息時代扣代繳20%的個人所得稅。顯然，3個通知關于扣繳人的選定發生了改變，扣繳人由基金管理公司改換為上市公司、企業和銀行，相應地，扣繳時間也由基金分配時提前到股息、紅利、利息分配時。

政策意圖十分明顯，改變扣繳人的做法利于稅款在來源處征繳，確保了稅款及時入庫。但是筆者認為，在來源處扣繳個人所得稅的做法損害了稅收公平原則。首先，損害了個人基金投資者的利益。我國絕大多數的基金契約對基金分配制定了3項限定條件：（1）若基金投資當期虧損，則不進行收益分配；（2）基金收益分配后，基金單位資產凈值不能低于面值；（3）基金當年收益應先彌補以前年度虧損，才可進行當年收益分配。改變扣繳人的做法使得個人投資者的股息、利息收入在來源處就被扣繳了個人所得稅，必然導致以稅后收入來彌補基金前期和當期可能擁有的投資損失，甚至可能因提前扣除稅收，致使基金單位資產凈值低于面值，進而不能滿足分配條件。其次，提早了未分配收入的納稅時間。我國《證券投資基金管理暫行辦法》規定，基金收益分配比例不得低于基金凈收益的90%.若在來源處預先扣繳了個人所得稅，則意味著基金未分配的部分也提前承擔了稅負。再者，違背了基金投資者收入確認原則。按照國際慣例，基金投資者不是在基金獲得收益時，而是在基金分配收益時才被確認獲得基金收益，并產生個人所得稅的納稅義務。我國在來源處扣繳個人所得稅的做法恰恰違背了收入確認的國際慣例。

從稅率設置來看，財稅字[2002]128號文件規定，上市公司、發行債券的企業和銀行在向基金支付股息、紅利、利息時，代扣代繳20%的個人所得稅，此后，包括企業在內的投資者，從基金

分配中取得的所有收入都暫不征收企業所得稅和個人所得稅。這條規定考慮到，由于存在著獲得投資者納稅身份變動信息的技術困難，處于上兩個環節的被投資企業無法準確判斷代扣代繳適用稅率，為便于征管，無論是企業或個人投資者，一律按照個人所得稅20%的稅率征收。這種做法存在幾個缺陷：（1）明顯混淆了兩種不同性質的所得稅的區別；（2）投資者取得的股息收入本身就是被投資企業稅后利潤的分配，它與投資者取得的利息收入性質是有區別的。特別是投資者取得的利息中的企業債券利息，它在被投資企業繳納所得稅前進行了扣除，減少了被投資企業的應納稅所得額，而股息收入則是被投資企業繳納了企業所得稅后收入的分配。根據我國稅法相關規定，如果派發股息的上市公司適用的所得稅稅率等于或高于投資企業適用的稅率，投資企業不必對此項收入再繳納任何所得稅，即投資企業收到的股息收入是一種免稅收入。所以說，上市公司向基金派發股息、紅利及利息時不分清收入性質一并代扣代繳20%所得稅的做法，沒有任何稅法依據。雖然能夠提高稅收征管的便利性，但是加大了基金投資者的稅負，造成了稅收制度的混亂。這一方面反映了我國制定稅收條款時的不嚴謹；另一方面也反映了被投資企業代扣代繳不同性質投資者稅款的做法不合理，不能在確保稅法一致性基礎上提高稅收征管效率。

四、我國基金稅收是否存在多重征稅問題？

認為，我國基金稅收存在嚴重的多重征稅問題，主要理由是：作為同一筆信托資產，基金資產在委托狀態和委托人收到信托收益時承擔了兩次以上不同類別的稅收。如，基金投資股票、債券收益繳納所得稅和營業稅后，投資者在獲得分紅時仍要納稅。基金管理人運用基金買賣股票按照2‰的稅率征收印花稅，投資者買賣基金也要繳納印花稅。但是，上述結果僅來自于理論上的推理，其中多數條款仍屬于“暫免征”狀態，或許將來征收時會得到印證，可目前的征管實踐并非如此。

筆者認為，現階段我國政府對基金業貫徹的是優惠多、稅負輕的財稅政策思路，稅制設計的主觀意愿是避免多重征稅，現實也是如此。但是，由于基金在我國尚屬新興金融工具，對其進行稅收界定還存在一個理論認識和深化的過程，少數環節仍然呈現出多重征稅或稅負不公的情況。體現在：（1）開放式基金的企業投資者獲得的派息、分紅收入承擔了雙重稅負。不同于封閉式基金，開放式基金的價格等于單位凈資產值，當開放式基金獲得派息和分紅時，基金單位凈值提高，若投資者在此時贖回基金單位，按規定企業投資者需為贖回和申購差價繳納企業所得稅，同時差價中已經包括被投資企業代扣、代繳了20%稅收的派息、分紅額（其他部分是證券差價收入），這導致了開放式基金的企業投資者獲得的派息、分紅收入承擔雙重稅負的現象。企業買賣封閉式基金也會產生類似情況，但封閉式基金的市場價格并不等于凈資產值，對買賣價差征稅可以理解為對資本增值課征的利得稅，不屬于多重征稅。（2）金融機構買賣基金單位既征收營業稅，也征收企業所得稅。根據我國營業稅暫行條例規定，金融保險企業買賣金融商品需繳納營業稅。這是考慮到我國金融商品增值額未列入增值稅范圍，造成了稅源流失，由于對金融產品增值額的確認在理論上和操作上都存在障礙，只好通過開征營業稅進行彌補。但是，從基金投資者角度分析，同樣屬于買賣基金的價差收入，金融企業投資者承擔了雙重稅收，非金融企業投資者只承擔企業所得稅，個人投資者沒有承擔稅負，稅負顯然不公平。新晨

開放式基金股息、紅利等投資收益承擔雙重征稅的根源在于投資收益納稅環節的錯位。被投資企業分給基金投資者的股息、利息在流入基金資產時被提前扣繳了所得稅，但是。這些投資收益并沒有作為稅后收益隨即分配給投資者，而是重新計入到基金資產中進行資本增值性運轉，必然在資本增值實現時承擔資本利得稅。這個問題可以通過延后投資收益納稅環節的做法來解決，即在基金分配時對分配額代扣代繳投資收益稅。一方面，分配額可以在納稅之后立即分配到投資者手中，基金凈資產隨即因除息而減少，相應地基金價格回落，資本增值的稅基中不再包括被分配掉的投資收益；另一方面，基金分配額中還包括基金買賣股票、債券的差價收益，從而彌補有做法中這部分差價收益不用納稅的稅法漏洞。同時，在基金分配時征稅的做法恰恰符合對基金征稅國際貫例中的“投資者收入確認原則”，這也對將來我國為適應基金跨國投資提供—個共同的稅法口徑。

對于金融業增值額的納稅問題在國外討論已久，考慮到增值確認的技術困難，以及鼓勵資本流動的原因，多數國家還是免征了金融業的交易稅（增值稅）。我國基金業處于發展階段亟需大量流量穩定的資金支持，培育機構持有者是已被國外經驗證實的有效途徑之一。但是，我國金融企業投資基金時需要負擔5.5%的營業稅及附加和33%的企業所得稅。稅負明顯偏高于非金融企業和個人投資者。為培育基金機構投資者，建議可以對金融企業買賣基金暫免征營業稅。

參考文獻

（1）《關于個人從投資基金管理公司取得的派息、分紅所得征收個人所得稅問題的通知》（國稅發[1996]221號）。

開放式股票論文范文第4篇

[關鍵詞]工薪階層；證券投資；投資策略

工薪階層是以較為固定的勞動報酬為主要收入來源的經濟群體。論文隨著收入的增加和金融市場發展的成熟，作為社會經濟群體中最大一部分的工薪階層有了投資證券的經濟條件和現實需求。因此，基于各類證券品種的特點和證券投資的風險分析，研究工薪階層的證券投資具體策略問題，對于證券市場的穩定發展和工薪階層資產的增值都有較大的現實意義。

一、工薪階層證券投資的經濟條件

(一)工薪階層的收入現狀

隨著社會經濟的發展，工薪階層的收入逐年增加。據統計，2005年我國城鎮居民收入增長速度超過8％，工薪階層繳納個人所得稅占個人所得稅總額的65％。以北京市為例，2004年工薪收入在7．44萬元以上的共有74．95萬人，占到工薪項目納稅人數的10．5％。“工薪階層都是低收入者”的觀念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪階層的抗風險能力同步增強，具備了進行證券投資的經濟條件。

(二)工薪階層的理財現狀

2005年底，我國金融機構人民幣各項存款余額高達28．72萬億元，增速為18．95％，遠遠超過國內生產總值9．9％的增速，其中城鄉居民的儲蓄余額也劇增到14．11萬億元。高儲蓄的現狀直觀反映了當前工薪階層仍以儲蓄為理財的主要方式，但是儲蓄的低利率使之無法為工薪階層帶來較高的收益。大量調查表明，工薪階層已經不滿足于單一儲蓄的理財現狀。然而，工薪階層的特點使其無力進行大額的房產或實業投資，對股票、債券等金融產品不熟悉、投資專業知識相對缺乏也將他們擋在證券投資的大門之外。

二、工薪階層證券投資的主要產品

工薪階層收入有限，風險承受能力相對較小，因此投資的主要目的是在確保安全性的前提下獲取一定的收益。畢業論文目前，我國適宜于工薪階層證券投資的工具主要有：債券、股票、基金。

(一)債券

債券是經濟主體為籌集資金向投資者出具的承諾在一定時期支付利息和償還本金的債務憑證。按照發行主體的不同，分為政府債券(又稱國債)、公司債券、金融債券。在我國目前的證券市場上，公司債券的數量很少，金融債券多一些，最多的是國債。金融債券和國債的信用度都非常高，而金融債券主要是由機構投資者買進，因此適合于工薪階層購買的主要是國債。國債是由國家發行償付，因此具有最高的信用度，被公認為最安全的投資工具，但是收益也是各種債券中最低的。國債的發行價格和利息支付方式比較復雜，但是國債的利率也是根據銀行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且國債的利息收入是免稅的。因此國債作為個人投資的渠道，要優于定期存款。對于收入較低、抗風險能力差的工薪階層，債券的收益比較穩定，變現能力也比較強，風險不高，是一種適合工薪階層投資與儲蓄雙重目的很好的理財工具。

(二)股票

1990年l2月上海證券交易所的開業，中國開始出現股票投資，股票投資者獲利的方式主要有兩種：一是利用價格差；二是紅利。在現階段中國股市，個人投資的獲利渠道主要是類似賭博的利用價格差投機。按照經濟學的觀點，決定股票價格的最根本因素是市盈率，但是經常炒股的人都知道，價格和漲幅最高的股票往往和市盈率沒什么關系。現階段的中國股市還不規范，對于工薪階層來說，由于多種因素使之投資股票存在許多劣勢。對于個人投資者來說，可用于研究股市的時間很少，因此，股票投資風險較大，很難把握。雖然股票投資是個高風險、高收益的投資項目，但對于工薪階層來說，投資股票必須謹慎，適合于有相當的閑置資金、風險承受能力較強者。不過參與股票投資，切忌不可將絕大部分資金投資股票。

(三)基金

基金產品主要有股票型基金、債券型基金、保本型基金三種。

股票型基金是最主要的基金產品類型，以交易所上市的股票作為主要投資對象，其股票投資比例不低于基金總規模的40％。股票型基金的主要功能是將大眾投資者的小額資金集中起來，碩士論文投資于不同的股票組合。這種以追求資本利得和長期資本增值為投資目標的特點決定其受股票市場波動的影響較大。股票型基金在所有基金類型中風險最大，同時收益率最高，適合那些追求較高收益、風險承受能力較強的工薪階層投資者。經常炒股的工薪階層可以考慮將部分資金投向股票型基金。

債券型基金是一種以債券為主要投資對象的證券投資基金。債券基金基本上屬于收益型投資基金，一般會定期派息，具有低風險且收益穩定的特點，適合于想獲得穩定收入的投資者。保本型基金是一種半開放式的基金產品，在存續期內一般不接受投資者的申購。管理該類型基金的基金公司通過擔保和穩健的投資風格，在一定的投資期間內為投資者提供本金安全的保證，同時通過其他的一些高收益金融工具的投資，為投資者提供額外回報。在市場波動較大或市場整體低迷的情況之下，保本型基金為風險承受能力較低、同時又期望獲取高于銀行存款利息回報的中長期投資者，提供了一種低風險同時又具有升值潛力的投資工具。由于保本基金的結構和運作原理的關系，保本基金在股票市場牛市中難以跑贏大市，但它卻是熊市中的理想避險品種，適合于喜愛投資憑證式國債之類產品的投資者。

三、工薪階層證券投資的風險與原則

(一)工薪階層證券投資的風險

作為工薪階層，絕大部分收入來源于薪金，且薪金增長幅度較低。對于工薪階層來說．安全性是第一位的，只有在安全性和流動性都得到滿足的前提下，投資才是明智的。投資有風險，個人理財的各個渠道也具有風險，醫學論文只是風險的特點與各種投資工具的類型有關。作為工薪階層，投資于證券市場，必須首先了解各種風險的存在。雖然各種投資品種的風險不同，但是各種投資工具具有一些共性的風險特征，包括市場風險、利率風險、流動性風險和經濟環境風險。

1．市場風險。任何市場中都存在風險，只是各種市場的風險特點不同。以股票市場為例，在1997年的香港金融危機中，如果沒有國際炒家的投機活動，香港股市也不會有那么史無前例的波動。雖然香港最終戰勝了國際炒家，但畢竟付出了巨大的代價。2001年以來中國股市的低迷使無數股民損失慘重。

2．利率風險。利率是經濟發展的晴雨表，也是許多投資工具利率制定的依據，例如債券、股票、基金等。在利率較低時，債券、定期存款的利息也很低；當利率上浮后，原來那些固定利率的投資工具的利率可能低于現實利率，導致相當的損失。

3．流動性風險。流動性指資產的變現能力。債券、定期存款的變現能力很強，利息損失很小；股票的變現比較隨機，股價的波動比較頻繁，變現的損失也不確定，但一般變現的損失比較大；至于其他的理財工具也同樣具有一定的變現損失。

4．經濟環境風險。經濟景氣的時候，投資的收益高漲，股票、基金、部分期貨，甚至貴重金屬都會升值，但是債券就要貶值。

(二)工薪階層證券投資的原則

1．保障生活需要原則。日常生活需要支出的，如家里有小孩要準備上學費用，可以預留現金以備一段時期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的長期投資，例如債券、基金等。理財的收入歸根結底還要用于生活支出。

2．量力而行原則。工薪階層投資要保證資產安全，須根據自身的風險承受能力來選擇適宜的投資品種。對于一個高級管理人員來說，如果其家庭現時收入和長期收入預期很高，而且還有相當的一筆閑錢，那么可以考慮做投機性強風險大的項目。但對于一個普通員工來說，其家庭現時收入和長期收入都比較穩定，沒有多少閑錢，節余的錢主要用于后段的子女教育和養老醫療，那么這個人就只能謀求安全性高、收益穩定的投資項目。

3．合理規劃原則。每個人的收入是長期的，收入也是長期的。確定一段時期的財務目標可以使個人能夠積累資金，滿足將來的資金需求。

四、工薪階層證券投資的策略

(一)抓住時機。低價買進策略

“機不可失，時不再來”這句話在工薪階層證券投資中尤為重要。職稱論文每一個時機的到來，都包含在政治形勢的變化、經濟發展趨勢、收入水平的升降、消費心理的變化等信息之中。因此，時機的把握需要投資者具有多方面的知識并充分發揮個人的智慧，以及高度的投資敏感性。如果時機把握不準，就會給投資人帶來很大的損失。對于個人投資者來說，何時買進是關鍵的投資策略。就購進時機而言，不外乎于證券行市景氣時進場或于證券行市低迷時進場兩種情況。在證券行市景氣期，此時是短線投資的良機。投資人若想搶短錢、賺差價，便可值此即時進場。不過在這種情況下，雖然投資報酬率較高，但風險也較大，原因是上述景氣指標反應到證券市場需有一段時間，況且投資人個個都會依此原則性的做法去操作，人人看漲，需求增加，可能最終落個“買高賣高”的結局。證券市場低迷時，人們深受“便宜沒好貨”價值觀念的影響，常有“追漲不追跌”的投資習慣。其實，證券行市景氣循環受周期影響，有繁榮一定有低迷，卻可能是最好的時機，關鍵在于證券市場景氣低迷時是否大膽進入，以逆向操作的方法運用時勢。

(二)分散投資。一“石”多“鳥”策略

投資與投機最大的不同在于“戒貪”。它要求投資者把資金分散在股票、債券、基金或存于銀行等多種投資渠道。對于同類型的投資品種，也要采取分期限、分產品等適當分散的策略。根據不同的變現情況，注重長短期品種的結合，在收益率有所保證的情況下，適當提高投資的流動性，進一步降低投資風險，提高變現能力。這可借鑒傳統的投資“三分法”，雖然其收益不可能大，但可以減少風險并獲得相應的經濟收入。

(三)深入研究。領先一步策略

個人投資想盈多虧少，就必須在審時度勢、捕捉商機上高人一籌。很多人風潮一起就很快跟隨追漲，當然可能賺上一筆。但想大賺一筆，就必須主動先人一步尋找信息，挖掘商機，并對此作出科學合理的分析與判斷，才有可能使自己在投資市場的搏殺中處于主動地位。

(四)高低組合。成本平均策略

工薪階層投資者在將現金投資為有價證券時。通常總是按照預定的計劃根據不同的價格分批地進行，以備不測時攤低成本，從而規避一次性投入可能帶來的較大風險。如果在證券投資中投入了未來有既定用途的資金，則更應傾向于風險較小證券的投資，如國庫券等。

(五)按需而變，時間分散化策略

根據投資有價證券的風險將隨著投資期限的延長而提高的原理，建議工薪階層在年輕時家庭收入較少、消費支出水平普遍高于經濟收入水平時，由于風險承受能力也較強，可以考慮進攻型的理財策略，比如將其資產組合中的較大比重投資于股票；而隨著年齡的增長將股票的投資比重逐步減少，主要購買各項平衡型基金或其他較為穩定型基金，并加重債券投資的比重；到老年階段，應該以投資收益有底線保證的國債為主，盡量少選風險大的激進型證券，以避免養老費用的損失。

(六)委托理財。借“雞”生“蛋策略

如果有比較可靠的富有投資經驗的合資伙伴，也可以嘗試將資金托付于其進行投資。現在全世界投資渠道、投資工具越來越多樣化，多種信息收集做到準確、及時、全面將更加困難，收集成本也越來越高，因此個人投資在市場上很難立于不敗之地。因此，委托他人進行投資，或購買受益憑證，或給建共同基金，也是投資成功的一種策略。

(七)理性審視。風險轉移策略

對風險大、收益高的項目，不宜采取直接投資方式，可向負責該項目的富有實力的投資方進行投資，讓出部分收益，轉移投資風險。工作總結如通過申購投資基金的辦法，可將部分投資風險轉移出去。

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開放式股票論文范文第5篇

關鍵詞:證券投資基金;基金組合;規模;風格;組合績效

Abstract:This paper builds fund portfolios using the non-back home weight-equivalent sampling method with weekly data out of a pool of 133 securities investment funds established in China prior to October 1,2004 which are categorized into 8 groups according to their investment styles over a dataframe from January 1,2005 through March 31,2008(161 weeks). Based on an investigation of the relationships respectively between scale and risk,fund portfolio’s performance,we proceed to explore the connections between funds’styles of fund portfolio,the style abundance index and risk,fund portfolio’s performance. Finally,some guidelines for construction of optimal fund portfolio are postulated which take into account the twin factors of scale and style,moreover, an optimal investment style model and an optimal style abundance index model are presented.

Key Words:securities investment fund,fund portfolio,scale,style,portfolio’s performance

中圖分類號:F830.91文獻標識碼:A文章編號:1674-2265(2010)03-0068-05

截至2008年3月31日,我國共有封閉式證券投資基金(以下簡稱封閉式基金)35只,開放式證券投資基金(以下簡稱開放式基金)353只,市值規模達2,471.97億元。同時,我國證券投資基金(以下簡稱基金)產品不斷增多,類型也日漸豐富,基金已經成為各大機構投資者和個人投資者重要的投資和理財工具。

當前,越來越多的投資者以基金作為其主要的投資品種。那么,為了達到分散投資風險的目的,各類投資者在持有基金時,應將組合理念應用于基金這一資產類別,即選擇一攬子基金產品來構建基金組合。這樣,我們面對的問題就是,投資者應據何種標準從現有龐大的基金池中選擇基金構建最優基金組合呢?本文即在考慮經典組合理論關注的最優組合規模的同時,根據基金的特性,選擇基金投資風格為基金產品類型的界定因素,通過對最優規模和最優風格豐富化程度的研究,探討基金最優組合的構建。本文的結構安排為:第一部分為文獻綜述,評析已有研究;第二部分為研究設計;第三部分為實證研究及分析;第四部分為結論及啟示。

一、文獻綜述與問題的提出

1952年,Markowitz將投資分散化思想用數學語言進行表述,首次提出了預期收益率―方差原則,即投資者在相同預期收益率條件下選擇風險最小的資產組合,在相同的投資風險下選擇預期收益率最大的資產組合;同時也給出構建投資組合的一個基本原則,即組合中資產的相關系數要盡可能低。這些為投資組合理論奠定了基礎。隨后,在Sharpe(1963)、Lintner(1965)等人對組合理論給以簡化與進一步完善的基礎上,投資組合理論開始在有效算法、交易費用、跨期組合等方面不斷深化。

與此同時,學術界對投資組合中的資產多樣化、風險分散化以及最優投資組合的構建做了深入的研究。Evans和Archer(1968),Fisher和Lorie(1970),Statman(1987),Newbould和Poon (1993)等研究都發現,在一定范圍內,隨著組合內股票數量的增加,組合的風險在趨于降低;Campbell等(2001)則比較研究了不同時間段投資組合股票數量和非系統風險分散之間的差異,發現市場非系統風險增加時,充分分散的投資組合所需股票數目也大大增加。

在上述投資組合理論與實踐不斷深化特別是二十世紀90年代以來證券投資基金迅猛發展的基礎上,國外學者們也開始將組合資產選擇對象轉向基金,探討基金組合的構建(主要是作為組合投資工具FOF① 的構建)問題,其中一個研究主線是關注基金組合的最優規模,如Morltrup(1998)發現基金組合最優規模為7至13只;Louton (2006)利用簡單隨機等權方法構建組合,發現在10年投資期限的基金組合中,持有10至12只基金能分散60%組合風險。另一研究主線是考慮基金組合規模和跨風格投資,代表性研究主要有:O’Neal(1997)研究得出規模為6只的基金組合能足夠有效地分散終期風險,而且,跨風格投資比單一風格投資能獲得更好的收益;Fant和O’Neal(1999)發現基金組合最終財富的波動能通過風格類別多元化和選用更多基金管理人旗下基金而分散。

在國外上述研究的基礎上,國內學者也對以基金為資產構建基金組合做了相關研究:普繼平和馬永開(2005)通過建立簡單隨機等權模型進行實證研究,得出了基金組合適度規模為7至13的結論;黃少安和韋倩(2007)分別構建簡單隨機等權組合和跨投資風格組合,發現機構投資者持有基金的最優組合規模為73只左右。

上述研究為本文的研究思路和方法提供了重要的理論基礎和啟示。同時我們也看到,現有研究存在的主要缺陷是,在研究基金最優組合構建時,主要側重點是研究組合內基金數量即最優規模而很少考慮到基金特征,少數考慮到跨風格投資的研究要么是將規模與風格因素分開研究的(如O’Neal,1997;黃少安和韋倩,2007),要么是僅僅考慮了風格因素對組合風險的影響(如Fant和O’Neal,1999),而沒有將基金投資風格作為基金資產的界定因素來考察,更缺少將規模因素與風格因素結合在一起研究最優基金組合的構建。針對現有研究的不足,本文即以中國證券市場為背景,將經典組合構建理論與基金資產特征――基金投資風格相結合,對投資組合內部資產的選擇由單一股票、證券上升到股票、證券的組合――證券投資基金,并將最優基金組合的構建目標由單一的最優規模拓展到對“最優規模與最優風格豐富化程度”的綜合考量,以期使基金組合構建理論更為科學,并更好地指導實踐。

二、研究設計

(一)樣本選擇

由于我國證券投資基金成立較晚,因此,必須在樣本的數量和時間序列的長度上有所權衡。一方面如果樣本數選擇太多,會使基金收益時間序列太短,不具說服力;另一方面如果基金時間序列過長,則可納入研究范圍的基金數目就會減少很多,這同樣會降低研究結果的可信度。本文考察2005年1月1日―2008年3月31日共161周的情況。考慮到基金的建倉期,本文選擇2004年10月1日前成立的133只基金,其中包括1只保本型基金、2只消極配置開放式基金、12只普通債券型基金、31只股票封閉式基金、10只貨幣市場型基金、33只積極配置開放式基金、5只混合型基金和39只股票開放式基金。本研究所涉及到的基礎數據來源于Wind和ccer。

(二)計算方法

1. 計算基金i在樣本期內的各周收益率。

,其中,如果基金為封閉式基金,則為基金在第周的收盤價;如果基金為開放式基金,則為基金在第 周的單位凈值;為基金

在第周的分紅。基金在 周內的平均收益率是:

;基金在 周內的標準差是:

2. 簡單隨機等權基金組合的對數差分收益率及標準差的計量方法。基金組合在第周的平均收益率是:

,其中N為組合中含有基金的個數,即組合的規模;T 周內基金組合的平均收益率是:

;T周內基金組合的標準差是:

3. 組合的Sharpe指數的計算方法。Sharpe指數用來測度對總風險的業績回報。包含只基金的組合的Sharpe指數為:,其中表示無風險資產的平均收益率 , 為基金的組合收益率。

4. 組合的風格豐富化指標計算方法。綜合規模因素N和風格種類K兩大因素,我們設計基金組合風格豐富化指標 。該基金組合風格豐富化指標的具體涵義是基金組合內部單只基金所承載的風格豐富化水平,充分考察了同等組合規模不同風格類型數目的基金組合以及同種風格類型數目不同組合規模的基金組合,客觀全面地體現出基金組合內部基金風格豐富化狀況。

(三)組合的構造方法

本文根據基金風格將所有樣本基金分為普通債券型、積極配置型開放式、消極配置型開放式、保本型、貨幣市場型、股票型開放式、股票型封閉式、混合型共8種不同風格的證券投資基金。

基金風格分類的標準為:各風格基金互斥,一只基金只屬于一種風格類別;不同風格具有不同的風險收益特征;這些風格基金都是完備的。

以161周整體樣本期為研究區間,從可選的133只基金中,依照非回置式的抽樣方法。

1. 研究基金組合規模N時的抽樣方法:從133只基金中隨機抽取1只基金,計算標準差和Sharpe指數;從剩下的132只基金中隨機抽取另1只基金,與剛才的基金構成2只基金的投資組合,計算組合標準差和Sharpe指數;按此類方法一直計算下去,直到基金組合規模達到100只為止;將上述過程重復5000次,以減少隨機抽樣帶來的誤差,使結果具有穩健性,最后計算每種規模基金組合的平均標準差、平均Sharpe指數。

2. 研究基金組合風格類型K時的抽樣方法為:首先隨機選擇 種風格,在其中各選1只基金,確保該基金組合內部基金風格數為K;然后將這K類風格的其他基金混合,進行非回置性等權隨機抽樣并計算平均標準差和平均Sharpe指數;最后,將上述過程重復5000次以減少隨機抽樣帶來的誤差。

3. 研究基金組合風格豐富化指標Sm時的抽樣方法為:在上述抽樣基礎上,在風格類型K 抽樣時納入組合規模N,分別計算不同Sm值時的平均標準差和平均Sharpe指數,同樣將該抽樣過程重復5000次減少隨機抽樣帶來的誤差。

三、實證結果及分析

依照非回置式的抽樣方法,從8種風格共133只基金中抽取基金構建基金組合,首先研究基金組合規模N與組合平均標準差、平均Sharpe指數之間的關系;然后探析基金組合內部基金風格狀況即風格類型數目K與基金組合平均標準差、平均Sharpe指數之間的關系;接著結合基金組合規模N與基金組合風格類型K兩種因素,研究基金組合風格豐富化程度指標Sm與平均標準差、平均Sharpe指數之間的關系;最后在上述研究基礎上推斷出平均標準差與基金組合風格類型K、基金組合風格豐富化指標Sm的兩個模型。

(一)基金組合最優規模的確定

我們來觀察基金組合規模N與組合平均標準差、平均Sharpe指數之間的關系。按照以往研究中關于研究資產組合規模的思路,得出關于基金組合規模N與組合平均標準差、平均Sharpe指數的關系圖,如圖1和圖2所示。

從圖1和圖2可以看出,隨著基金組合規模的擴大,基金組合平均標準差不斷減小,平均Sharpe指數不斷增大。當組合內基金數量由1只增加到30只時,基金組合平均標準差減小幅度很大(下降了10.55%),平均Sharpe指數上升幅度也很大(上升了3.78%);此后組合規模再增加,組合風險和績效的變動幅度越來越小,特別是組合規模達到40只基金之后,無論是平均標準差還是平均Sharpe指數都基本趨于穩定,基金組合的系統風險約為0.0252。這就一定程度上印證了已有國內外研究所得出的存在基金最優組合規模的結論。考慮到隨著組合規模的擴大所帶來的管理成本的提高,就本文的研究樣本和時期內,可以初步得出基金最優組合規模在30-40只基金左右。

(二)基金組合最優風格類型的確定

由圖3可以看出,從總體趨勢來看,隨著基金組合內部風格類型數目K的增加,基金組合的平均標準差呈現下降趨勢,這反映出組合內部風格增加會帶來組合風險的降低;從變化幅度來看,當風格類型唯一時,基金組合風險最大(為0.0184),風格類型數目由1種增加到2種時,基金組合平均標準差減少幅度最大(下降了13.04%),風格類型數目由2種增加到4種時,基金組合平均標準差減小幅度較大(下降了9.38%),風格類型數目再增加時,比如增加到5種之后,要么組合風險不變,要么其風險的下降已經微乎其微,由此我們可以推斷,從風險分散化的角度看,基金組合的最優風格類型數目為4到5種。

由圖4可以看出,從總體趨勢而言,隨著基金組合內部基金風格類型數目K的增加,基金組合的平均Sharpe指數隨之增加,這反映了組合內部風格增加會帶來基金組合績效的增加;從變化幅度而言,當基金組合內風格類型唯一時,其平均Sharpe指數最低(為0.1403),風格類型由1種增加到3時,組合平均Sharpe指數的增加幅度最大(上升了9.76%),當風格類型大于3種時,組合平均Sharpe指數的變化則比較平緩,甚至在風格類型為5種的時候,Sharpe指數還出現了較明顯的下降,由此我們可以得出,從績效角度而言,在我們的研究樣本和時期內,基金組合的最優風格類型數目為3到4種。

(三)規模與風格的結合:基金組合風格豐富化指標Sm與基金組合平均標準差、平均Sharpe指數的關系

由圖5可以看出,總體而言,基金組合風險隨著組合風格豐富化程度的增加而不斷減小,且在基金組合風格豐富化指標Sm在(0,0.2]時,組合風險分散效果最為明顯,而超過0.2時組合風險分散幅度則趨于平緩。

由圖6可知,總體上看,基金組合平均Sharpe指數隨著基金組合風格豐富化程度增加而不斷上升,表明在構建基金組合時增加組合內部基金風格豐富化程度將有利于組合績效的提高;局部而言,平均Sharpe指數最大值出現在基金組合風格豐富化指標Sm為0.15處,我們可以推斷在構建組合規模為N的基金組合時,如果使其內部基金風格數K為0.15N,將使得基金組合績效達到最優。

(四)基金組合平均標準差與基金組合風格類型K、基金組合風格豐富化指標Sm的函數關系模型

本文在研究基金組合的風格因素進行簡單隨機等權抽樣時,擬合出基金組合平均標準差與基金組合風格類型K、基金組合風格豐富化指標Sm的函數關系模型,見圖3和圖5曲線。結果如下表1所示。

從表1的兩個模型可以看出,基金組合的風險

與基金組合內風格類型K呈反比例關系,即風格類型越多,基金組合的風險分散效果越好,而在綜合考察組合規模N與風格類型K時,基金組合規模因素與組合標準差成正比,這與Evans和Archer(1968)、Latane和Young(1969)、Markowitz(1979)單一考慮規模因素與組合標準差關系時所得規模因素N與組合標準差成反比例的結論不同。這就說明,基金組合的規模并非越大越好,且在構建最優投資組合時,規模并非是唯一考慮因素,換言之,在構建基金組合時,我們要同時考慮組合規模因素N和基金風格因素K。

(五)基金“雙優”組合的確定

綜合以上的結論,我們可以嘗試建立同時具備最優規模和最優風格豐富程度的“雙優”基金組合。按照0.15N的結論,如果N=30的話,則最優風格類型為4種左右,當N=40時,最優風格類型為6種,這樣,按照各角度的結果互相支持的原則,我們即可得到基金組合的最優規模為30只基金、組合中的最優風格類型為4種,從而滿足了0.15N時基金組合績效最大化的狀態。

四、結論與啟示

本文將投資組合思想應用于證券投資基金這一迅猛發展的投資工具來構建基金組合,在對已有文獻比較關注的組合規模N的研究基礎上,本文著重考察了基金組合內部風格類型K對基金組合構建的影響,并實證分析了規模因素和風格因素相結合即基金組合風格豐富化指標Sm對基金組合構建的影響。本文的研究結論與啟示如下。

(一)從基金組合規模N與組合平均標準差、平均Sharpe指數之間的關系來看:隨著基金組合規模的擴大,基金組合平均標準差不斷減小,平均Sharpe指數不斷增大,且組合規模增加之初,其分散風險、增加績效的效果最為明顯,而達到一定規模時(本文得到的最優規模大致在30-40只基金左右),組合內基金數量再增加,組合風險和績效基本趨于穩定。這進一步印證和說明了組合規模并非越大越好,構建基金組合時必然存在最優規模。

(二)從基金組合風格類型數目K與平均標準差、平均Sharpe指數之間的關系來看:隨著基金組合內部風格類型數目K的增加,基金組合的平均標準差呈現下降趨勢,平均Sharpe指數隨之增加,且基金組合風格類型數目超過4時,組合風險和績效變動甚微。這說明組合內部風格類型K的增加會帶來組合風險的降低和組合投資績效的提高,換言之,構建最優基金組合不能忽視基金的風格類型因素。

(三)從基金組合風格豐富化指標Sm與基金組合平均標準差、平均Sharpe指數的關系來看:隨著組合風格豐富化程度的增加,基金組合平均標準差不斷減小,平均Sharpe指數不斷增加,這說明基金組合內部基金風格越豐富,將越有利于組合風險分散和組合績效的提高。另外,由基金組合風格豐富化指標Sm等于0.15時基金組合績效達到最優可知,如果在構建組合規模為N的基金組合時將其內部基金風格類型數目K定為0.15N,將使得基金組合績效達到最優。

(四)從基金組合平均標準差與基金組合風格類型K、基金組合風格豐富化指標Sm的函數關系式來看:一方面,基金組合風格類型K與組合平均標準差成反比例關系;另一方面,與以往研究存在差別的是,基金組合規模N與組合風險呈正比例關系,這是因為在該模型中綜合考慮了風格類型K的因素,使得規模的增加反而會提高組合風險,這進一步說明并啟示我們,在構建基金組合時,單一考慮規模因素可能結果適得其反,我們要得到最優基金組合就必須綜合考慮規模因素和風格因素。

注:

①FOF(Fund of Fund)發源于20世紀90年代的美國,主要集中在歐美發達國家,它是指以基金為資產標的進行集合投資,在一個委托賬戶下持有多只基金,分散投資降低風險,更好地發揮專家集合理財的優勢。

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