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編者按：本論文主要從資產證券化助長了房地產市場的泡沫；資產證券化增加了金融市場的信息不對稱；資產證券化降低了金融行業的監管效率；宏觀風險防范的關鍵:有效監管等進行講述，包括了資產證券化加速了金融機構的資金流轉速度,提高了資金的使用效率,使得金融機構在相同的期限內可以發放更多的住房抵押貸款等，具體資料請見：

[摘要]本文對資產證券化的風險分析重點在于宏觀角度,結合美國“次貸危機”來研究其在整個市場層面上的影響,比如對房地產市場的影響,對金融市場有效性的影響,以及對金融業有效監管水平的影響等。最后提出有效監管是降低宏觀風險的重要手段。

[關鍵詞]資產證券化宏觀風險有效監管

一、資產證券化助長了房地產市場的泡沫

適當規模的住房抵押貸款可以促進房地產的健康發展,但是過度的資產證券化卻會催生房地產泡沫。主要表現在以下幾個方面:

1.資產證券化加速了金融機構的資金流轉速度,提高了資金的使用效率,使得金融機構在相同的期限內可以發放更多的住房抵押貸款。

2.資產證券化使得金融機構可以通過破產隔離制度實現表外融資,降低了面臨的資本監管要求,在分散風險的同時改善了資本結構,從而可以降低金融機構發放的住房抵押貸款的利率。這會吸引更多的購房者請求貸款。

3.由于資產證券化通過各種分割和組合技術,可以充分滿足不同投資者多樣的投資偏好,而且通過風險隔離和信用增級技術可以實現其產品相對于國債的高收益和相對于股票和公司債的低風險,從而使資產證券化產品吸引了廣泛的投資者。這些投資者一旦形成了對其產品的穩定增長的需求,也會刺激資產支持證券的供給的增加,這就會促使更多的住房抵押貸款的發放。

綜上所述,資產證券化的發展會推動住房抵押貸款的增長,而住房抵押貸款的增長又會推動房價的上漲。所以,過度的資產證券化會助長房地產泡沫。

二、資產證券化增加了金融市場的信息不對稱

信息不對稱是構成金融市場交易成本的一個重要方面。其中,信息不對稱在交易之前所導致的問題是逆向選擇,交易之后會導致道德風險。而這兩個問題都增加了金融市場的風險,降低了金融機構抵御危機的能力。

1.逆向選擇

由于資產證券化采用了獨特的風險隔離和信用增級技術,使得投資者難以獲得對基礎資產信息的充分了解,并且在房地產泡沫的時期,所有類型住房抵押貸款違約率都很低,似乎都是優質資產,以其作為基礎資產發行的證券在市場上的表現也都不錯。于是,投資者的理性選擇就是那些收益率更高的證券。這樣的結果就是高風險的次級住房抵押貸款的盛行。

2.道德風險

從美國“次貸危機”爆發前的情況來可,資產證券化受到刺激住房抵押貸款發起人青睞的一個重要原因就是,通過資產證券化的破產隔離技術可以實現基礎資產和發起人的其他資產及經營狀況向隔離,在通過信用曾級及技術可以使得資產支持證券的信用評級高于發起人的信用評級,從而以更低的成本獲得融資。一方面是在房價不斷升值刺激下高漲的購房需求,另一方面是住房抵押貸款打包方對基礎資產來者不拒的收購。于是住房抵押貸款資格的審查對發放機構而言似乎就不那么重要了,因為他們可以很快轉手賺取差價,而將風險轉移給了不明真相的投資者。

三、資產證券化降低了金融行業的監管效率

對資產證券化的深入分析之后,我們發現,資產證券化本身就有逃避監管的傾向,轉移和隱藏風險的功能。資產證券化復雜的結構所造成的“顯性”的收益和“隱性”的風險導致監管部門沒能充分地認識到資產證券化不僅降低了投資者對基礎資產充分了解的意愿和可能性,而且暴露了發起人在風險管理方面的缺陷。在對“次貸危機”的反思中,美聯儲也因為監管不力二備受指責。一方面,美聯儲的過度降息催生了房地產泡沫;另一方面,美聯儲過分強調了資產證券化的好處而忽略了其蘊含的風險。在此種情況下,對資產證券化相關風險的監管出現漏洞也就在所難免了。

四、宏觀風險防范的關鍵:有效監管

資產證券化的微觀風險主要由個體參與者承擔,并且相應的管理己經很成熟,而資產證券化的宏觀風險則會引發整個金融體系得系統性風險,但是其嚴重性卻沒有得到充分的認識。在借鑒美國“次貸”危機的教訓的基礎上,結合我國資產證券化的實際,本文認為資產證券化宏觀風險管理的關鍵在于加強監管部門的有效監管。具體而言主要包括以下幾方面。

第一,首要也是最重要的是加強對住房抵押貸款發放環節的監管。

嚴格按照確定可行的標準向合格的貸款人發放貸款是保證資產證券化產品質量的關鍵。只有基礎資產質量優良的資產支持證券才能夠具備較強的抵御市場利率波動和房地產價格波動帶來的風險,并且適當規模的住房抵押貸款可以促進房地產的健康發展,而不是催生房地產泡沫。

第二,加強對資產證券化的發起人和投資者的風險管理能力的監管。

之所以將資產證券化的發起人和投資者放在一起,是因為在資產證券化的實踐中,發起人往往通過持有次級結構證券而成為事實上的投資者。這從“次貸危機”中眾多投行的損失慘重中就可以看出來。大部分的發起人和投資者都沒有對資產證券化產品的風險進行充分的評估,并且許多結構性信貸產品的風險評估的方法和假設被證明是不妥當的,還有一些發起人和投資者根本就不具備對復雜的資產證券化產品風險進行實時分析和管理的能力。

第三,加強對信用評級機構的監管。

一方面是很多投資者過于依賴評級機構的判斷,而另一方面則是信用評級機構對系統性風險反應的滯后性以及一部分存在潛在利益沖突的評級機構的不負責行為。所以信用評級機構應該提高其評級的透明度,并且應該對其失職行為承擔相應的責任。

第四,改革政府監管體系,以實現更有效的監管。

“次貸危機”爆發后,美國金融監管工作的有效性受到懷疑,對相關監管體系的改革也被提上日程。而國內現行的“一行三會”的金融監管體系剛成立不久,其監管成效還有待檢驗。但是無論如何,對金融行業的監管在任何時候都不能放松。一個健康有效的金融體系對任何國家的經濟和社會的發展都是不可或缺的。這一點早已被歷史所反復地證明。