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非上市公司股權激勵策略范文第1篇

一、傳統考核指標及激勵模式的局限性

首先，是現有財務指標使用的不足。隨著公司的經營目標從利潤最大化發展為股東價值的最大化，現有財務指標便暴露出許多考核方面的弊端：一是在公認會計準則下，計算收益時未考慮所有資本的成本，僅僅反映了債務資本的成本，而忽略了權益資本的成本，使利潤虛增；二是因會計方法的可選擇性，在編制財務報表時具有較大的彈性，使會計收益存在一定程度的失真，不能準確反映公司的經營業績；三是許多對公司價值產生影響的經營要素或活動無法在財務指標中反映出來；四是財務指標只是財務領域的一個結果，并沒有深入到公司內部的整個經營管理過程，而忽視了對公司外部市場環境因素的分析；五是財務指標只重視產出，片面強調利潤，而不重視投入，只能評估過去的成績，而無法衡量公司未來情況的發展預期。

其次，是獎金激勵制度的缺陷。參照財務指標進行績效考核為原則的獎金激勵制度是我國企業普遍采取的一種激勵措施，多數企業是每年年終分配一次，少數是按月或按季結算，它旨在通過讓管理人員參與分享自己的經營成果，從而激勵中高層管理人員提高企業績效。這種方式在激發中高層管理人員的短期努力、提高短期績效方面起到了一定的積極作用，但也顯露出了其固有的缺陷：一是該方式只注重短期激勵，誘發了管理人員大量的短期行為，給企業的長期發展埋下了很多后患；二是由于會計和審計制度的不健全，缺乏對高層管理人員的有效監督機制，常會出現一些高層管理人員為了獲得豐厚的年終利潤，對年終報表加以粉飾，以獲取高額的年終獎金；三是企業在制定目標利潤預算時，由于牽涉到利益分配問題，往往需要花費股東和經營者大量的時間成本和資金成本，從而增大了委托的監督成本。因此，這種激勵方式在我國的實施效果并不理想。

二、EVA評價指標的涵義及優勢

經濟增加值（EVA）指標可以較好地克服以上傳統考核指標的缺陷。EVA是20世紀80年代在美國興起的一種價值取向的業績評價指標，它是在扣除了包括權益資本成本和債務資本成本在內的全部資本成本的經營回報，是真正意義上的經濟利潤。其計算公式為：EVA=NOPAT－WACC×TC。其中，WACC是企業的加權平均資本成本，TC是企業投入的總資本，NOPAT是根據報告期損益表中的凈利潤經過一系列的調整得到的，包括壞賬準備的增加、商譽的攤銷等。

EVA創新了評價指標，考慮了股本成本，能夠全面衡量資源利用效率，與傳統的業績評價方法相比，其最重要的特點是從股東角度重新定義企業的利潤，考慮了企業投入的所有資本（包括權益資本）的成本。具體講，EVA有以下幾方面的優勢：

第一，將企業所有者益與經營者業績緊密聯系在一起。EVA是企業收益中彌補了所有成本（包括經營成本和資本成本）后的剩余收益，當EVA﹥0時，股東的價值增加，反之，價值減少。因而EVA業績評價體系將經營者的獎勵和股東財富有效結合起來，使經營者能夠站在所有者的角度來分析問題，制定企業經營策略，避免了所有者與經營者之間討價還價，克服了經營者的利潤粉飾行為。

第二，能比較準確地衡量任何給定期間的公司業績。通常，用財務報告中的會計利潤指標來衡量，許多公司都是贏利的，但實際上只有當公司的凈利潤大于全部資本成本時，才表明經營者為投資者創造了財富，否則就會損害投資者的利益。EVA對資本成本的重視，使企業可以避免財務上“隱性虧損”的發生。此外，EVA不受公認會計準則的限制，其使用者可以根據需求做出適度調整，以獲取相對準確的數據，從而降低了會計準則引起的經營業績扭曲現象，能夠更真實更完整地評價公司的經營業績。

第三，更關注企業的長期發展。由于EVA指標的設計著眼于企業的長期發展，而不像會計利潤一樣僅僅注重當期業績，因此，應用該指標能夠鼓勵經營者在做投資決策時選擇能為企業帶來長期利益的方案，從而杜絕經營者短期行為的發生，促使經營者不僅要關注所創造的實際收益的大小，而且還要考慮所運用的資產規模和資產成本的大小。

第四，EVA系統是一個業績評價的完整體系。EVA作為一個全面衡量公司資源利用效率的綜合指標，有利于統一公司的經營理念和管理目標，避免紛繁復雜的指標體系互相沖突、前后矛盾，增強公司的營運能力和決策質量；同時，統一的財務價值觀有利于公司各部門之間的交流溝通，形成齊心協力提高公司經濟增加值的良好氛圍。因此，EVA系統不僅和企業管理融合為完整的財務管理系統，而且在績效激勵方面形成了完整的業績評價體系，大大增強了激勵作用。

三、基于EVA的股權激勵模式的設計

非上市公司股權激勵策略范文第2篇

在日前公布的《西部地區鼓勵類產業目錄》中，煤制烯烴、煤制甲醇項目等煤化工產業的名字已經消失不見。這意味著，曾經風光無限的煤化工產業，將不能再享受稅收、審批等多方面的優惠政策。

在煤炭、鋼鐵等大宗商品價格不斷下挫的重擊之下，投資煤化工企業業績早已被拖入了無底洞。鼓勵政策的消失，對這些企業來說不啻雪上加霜。

發展煤化工行業，本身就存在著用水量巨大、碳排放量高等諸多問題。這與缺水且生態環境脆弱的中西部環境，存在嚴重的矛盾。

首家涉足現代煤化工產業的“先驅”大唐發電（601991.SH），如今幾成“先烈”。經過10年時間、600億元巨額投資之后，大唐旗下三大煤化工項目卻始終未實現成功運營。根據其2014年中報顯示，煤化工板塊虧損共計13.67億元，資產負債率高達84.69%。A股上市公司股價也一度跌至3.4元以下。

其他煤化工企業同樣面臨類似問題：業績驟降、股價暴跌。

當A股市場的資本運作如火如荼之際，這些企業尷尬的沉默仍在繼續。挽救煤化工行業上市公司跌入谷底的市值，究竟需要怎么做，向誰學習？

威遠生化走強的啟示

幾乎所有煤化工相關企業股價都在跌跌不休的時候，威遠生化（600803.SH）卻保持著難得的平靜，市值水平穩中有升。

2013年以來，公司股價底部企穩并產生了70%左右的上漲。今年第二季度，中國人壽保險公司、富國基金等機構進行了較大幅度的加倉，特別是富國基金旗下7只產品集中持有，似乎對其前景非常看好。

威遠生化之所以能和其他陷入窘境的煤化工企業形成鮮明對比，與企業長期以來的資本運作策略、堅定的轉型態度密不可分。作為新奧集團在A股中唯一的資本運作平臺，威遠生化自然受到了大股東的重視。

2010年，新能（張家港）能源有限公司75%的股權，以及新能（蚌埠）能源有限公司100%的股權，被以收購的方式注入到上市公司中。自此，企業主營業務不再是單一的農獸藥原料，增加了煤制二甲醚方面的業務；

2013年是煤炭、化工板塊跌幅最大的一年，市值腰斬的企業比比皆是。但新奧成功運作新能礦業注入，使威遠生化業務上形成了煤化工――煤資源――農獸藥鼎立之勢，上市公司規模迅速擴張，業績突增，股價全年上漲25.1%，在行業中一枝獨秀。

今年7月，公司又宣布將啟動收購集團旗下另外三家LNG液化工廠股權，向清潔能源領域深度發展態勢已非常明確。

在運作注入新能礦業等資產注入的過程中，威遠生化和天弘基金、平安大華基金、泛海、聯想控股等實力機構密切合作，這些大牌的機構投資人作為公司的股東，更為其未來發展做了背書。

中國上市公司市值管理研究中心主任施光耀向《英才》記者表示，優質資產注入，積極引進優質戰略投資者等“加法”，是上市公司推行市值管理的重要方式。但同樣重要的，是要讓市場知道，在行業的困難時期，企業決策者為讓企業走出困境，做出了什么樣的努力。

顯然，在這些方面威遠生化做了不少的工作，但可惜的是，在市值管理愈發重要的今天，A股市場中主動進行市值管理的公司仍是少數，尤其是在像煤化工等深陷困境中的行業企業。

良好的市值管理措施有力保證了威遠生化股價穩定，市值走強。截至10月10日，企業市值規模已近140億元。

會利用資本平臺的不多

威遠生化的獨立行情，得益于“持續性資產注入+引進戰略投資者+明確的新經濟轉型方向”的市值管理組合拳。不過，更多的煤化工企業，并沒有形成明確的市值管理思路。

百花村（600721.SH）是新疆建設兵團旗下的第一家上市公司，主營煤煉焦，三年前股價曾一度達到每股26元以上。但整個2013年公司股價跌幅達35%，最低跌至6.17元。大跌背后，是企業盈利能力的雪崩：根據其2013年公開數據，全年經營現金流凈額降低98.06%，歸屬上市公司股東凈利潤下跌了85.38%。

新疆建設兵團坐擁眾多農業、農機、礦業資產，完全可以在煤化工低迷的時候，將其他部分優質資產注入到百花村，以維護其市場價值和形象。百花村也曾在年報中表示，將依托新疆和兵團的地緣、資源優勢，以兼并重組的方式推進大資源戰略。但直到2014年9月底，公司工作人員向《英才》記者表示，目前仍然沒有公布任何相關的資產注入或重組、轉型的具體計劃。

陽煤化工（600691.SH）是全國最大的無煙煤生產基地陽煤集團旗下的上市公司之一。內外交困之下，成為2013年市值跌幅最大的企業之一。

今年8月底，公司公告了定向增發事宜，母公司陽煤集團帶頭認購股權；隨后，陽煤集團宣布將向陽煤化工注入價值9億元的資產，包括恒通化工等三家企業的股權。這些措施顯示出企業改變現狀的努力，股價也迅速脫離底部。但由于其暫時沒有形成明確的轉型方向，股價雖有起色，卻仍難逃煤化工行業整體的頹勢。

對此施光耀認為，重組、資產注入做法可以在短期內取得一定效果。但如果想讓企業的市值保持良性發展，還需要形成一套完整的、長期的市值管理機制，而不是將各種手段作為臨時工具，用完就丟掉。只有這樣，才可獲得市場的長期認同。

煤化工企業的窘境，是如今高污染、高耗能型傳統企業困局的集中體現。如果這些企業想要擺脫目前低股價、低市值的現狀，轉型是無法繞開的核心議題之一。

非上市公司股權激勵策略范文第3篇

關鍵詞：公司價值；委托；權衡理論；債務成本；股權成本

1958年美國的金融經濟學家莫迪利亞尼(France Modigliani)和米勒(Merton H. Miller)在《資本成本、公司財務和投資》("the cost of capital, corporation finance and investment")中提出著名的MM理論，開始討論資本結構對于公司價值的影響。由于現實世界并不存在無摩擦市場，因此人們在后續的研究中陸續考慮了更多因素，探討在不完美市場條件下，如何確定公司的資產結構，以此來最大化公司價值。然而，在探究資產結構的財務杠桿時，我們卻不能忽略各種融資方式下的委托問題，以及其隱含的巨大的成本問題。

一、何為委托成本

成本是指委托人為防止人損害自己的利益，需要通過嚴密的契約關系和對人的嚴格監督來限制人的行為，而這需要付出代價。這可能包括委托人采取各種措施監督人的成本，人保證其行為不損害委托人的成本，以及由人而不是所有者進行管理所產生的機會成本。

二、成本的分類

1、權益成本

通常，我們較為熟知的一種成本是股權成本，即公司所有者--股東，與公司經營者--經理層之間的委托成本。

隨著現代市場經濟的產生和發展，公司規模逐漸擴大，經營公司越來越需要專業化的人才。這種專業分工的需要，使得公司的所有權和經營權相互分離。而公司的所有者和經營者則會形成相應的委托關系。但經理層的目標是個人財富最大化而不是公司財富最大化（即所有者財富最大化），就會使得經理層從自身利益出發進行公司日常經營管理，從而造成所有者利益受損。

另一方面，由于經理層與股東之間存在著信息不對稱性，管理者不會因為付出足夠的努力創造公司價值而獲得更多的薪酬，也不會因為利用自由現金流進行在職消費而承擔更多的成本。因此，公司的各項重大經營決策或是投資融資決策都將和公司價值最大化的目標發生偏差。

2、債務成本

當公司開始使用財務杠桿，即采用債務融資時，在股東和債權人之間就產生了利益沖突。尤其當公司處于財務困境中的時候，股東有足夠的動機利用債權人資產尋求利己策略。

一種情況是，公司處于財務困境時可能更傾向于選擇高風險的投資項目，因為在這種情況下，股東在繁榮情況下由于公司價值增加可以獲得比低風險投資項目更多的回報，而在衰退情況下，股東和債權人都將一無所有，股東并沒有承擔更多成本。另一種情況則是股東傾向于利用自有資產分紅派息，最大化股東利益，而不是投資新項目，利用新項目的可能回報償還債務。

這兩種情況事實上都是股東憑借對公司的所有權來剝奪債權人的價值。

三、成本由誰承擔

對于權益問題，最終由股東和管理者訂立合約來形成監督、約束或是激勵。新的投資者會留意他們的投資，當他們觀察到公司存在嚴重的問題時將不會為股票支付高價，而是低價獲得公司股權，因而他們不會負擔相關的成本。而管理者自身也會采取適當的保護措施，要求固定的薪酬或是離職以避免承擔這部分費用。因此，股權成本最終只能由股東承擔。

而債務問題下，債權人為保護自己利益，防止公司所有者侵蝕債權人的利益，防止會要求更高的利息率，這部分利息費用最終也必須由股東承擔。

四、如何控制成本

修正的MM理論相比較傳統的MM理論而言放寬了無摩擦市場等各種假定，充分考慮了稅收、財務困境成本、成本等各項因素，提出了資本結構的權衡理論。

在權衡理論下，成本與資本結構的關系十分明確。資本結構的選擇決定了公司將承擔的債務和權益成本，而為了降低成本，公司又必須進一步優化資本結構。因此兩者是相互影響相互作用的。在公司資本結構問題中，成本嚴重降低了公司的資本利用效率。為了降低公司成本，優化公司資本結構，公司有必要采取各項措施對其進行控制。

1、股權激勵

傳統公司管理一般采用固定薪酬作為管理者報酬，從而造成了人與委托人利益的不一致性。管理者創造公司的價值與自身薪酬無關，因而沒有動力積極為股東謀取利益。若將管理者的一部分薪金用公司的股權代替，則管理者的業績將直接和獲得報酬掛鉤，從而可以激勵管理者努力工作，也能夠對在職消費和職務侵占起到良好的監督作用。

2、杠桿收購

由管理團隊使用財務杠桿，發行債券或向銀行抵押借款等獲得資金買下公司的大部分股權，公司改為非上市公司。由于杠桿收購后，公司僅由少數人持股，管理團隊持股在公司大部分。在這種情況下，管理者必須比僅僅是雇員時更加努力經營公司，增加公司價值。

3、保護性條款

針對債務成本，股東為避免支付較高的利息費用，可以與債權人簽訂保護性條款以降低所承擔的利率，如承諾限制公司的股利支付額，從而公司可以有更多的現金流用以償付借款。或是提供有效的抵押，且未經債權人同意不得出售主要資產，當公司無力償還貸款時，債權人可以變賣抵押品抵消損失。這些措施都可以避免公司所有者轉移資產侵蝕債權人利益，并且也避免了公司承擔高利息費用。

4、法律法規及其他限制

制定明確的法律法規或公司章程，對經理層在職消費或職務侵占的具體行為，以及當公司陷入財務困境時，公司所有者對債權人資產可能的侵占行為做出限制或制定懲罰措施。

非上市公司股權激勵策略范文第4篇

一、風險投資退出方式的概述

目前，風險投資退出路徑主要由首次公開發行（IPO）、股權轉讓、破產清算等三種方式組成。

(一）IPO

IPO是指風險企業發展到一定程度時，首次在證券市場向社會公眾發行股票，風險投資者借此獲得股權的流動性，以實現其價值增值的一種退出方式。IPO一般是風險投資取得最佳收益的退出方式，在各種退出方式中收益率最高、交易成本最低、投資回收期相對較短。風險企業通過IPO，既保持了管理上的連續性和獨立性，也為風險企業提供了持續的后續融資渠道，實現了風險投資家利益最大化與創業企業家利益最大化的協調。通過公共資本市場融資，削弱了風險投資家的控制力，這為企業家提供了除薪酬、股權激勵以外，類似于基于企業成長的看漲期權激勵機制，減少了信息不對稱和委托——問題。創業者可以獲得出讓股份及提高股份流通性帶來的收益，取得企業控制權以及由此帶來的巨大私人價值，風險投資家憑借股份共享使創業企業價值升值。同時，從前期的準備和宣傳到成功上市，均較為迅速地提高了企業的知名度和聲譽。

IPO退出方式受證券市場繁榮程度、成本等因素影響。研究表明，國家間風險投資產業發展的不平衡性，主要原因在于各國IPO市場的差別。IPO過程中的成本較高，包括承銷商的承銷費用、會計師的費用以及律師的費用；手續繁多，涉及法律、會計、中介等問題。由于企業規模小、信息披露不足等原因，很多風險企業達不到上市條件而無法實施IPO。此外，企業上市后還面臨著公眾監督、競爭對手獲取信息、股價波動等方面壓力。

(二）股權轉讓

股權轉讓主要包括并購、回購等方式。

1.并購

并購是指風險投資家在時機成熟時，通過另外的企業對風險企業實施整體兼并或收購，或將所持有的風險企業股份由另外的風險投資機構收購，從而實現風險投資退出。并購操作程序簡單、費用低廉，企業面臨的談判對象只有少數幾個買主。風險投資機構一般會要求支付收益溢價，獲得較高的回報率。企業并購的平均收益率僅為IPO的1/5，但持有期短，可實現即時的確定收益。此外，它適用各種類型和規模的公司，風險權益的售出對象、方式和時機都有很大的靈活性，對于一些無法達到上市要求的小公司可能是唯一可行的選擇。在實際操作中，特定行業在一定地區中尋找到的合適買主畢竟不多，尋找過程需付出很大努力，價格也不盡合理。并購可能會使企業喪失獨立性，容易遭到風險投資家和退出方式平均持有期（年）平均投資額（千美元）平均收入（千美元）回收倍數IPO4.281458047.1并購3.798816991.7回購4.759512682.1清算4.110301980.2表1風險投資退出方式比較資料來源：盛立軍.風險投資操作、機制與策略.遠東出版社.1999年版

并購

回購

其他上市公司/企業收購轉讓給其他投資機構原股東回購管理層收購2006年47.8925.3522.5449.3038.0311.272.822007年39.8020.4119.3948.7831.4317.359.182008年31.038.6222.4155.1741.3813.7913.792009年28.078.7719.365.7962.283.516.14表22006-2009年風險資本股權轉讓方式退出的細分結構單位：%數據來源：《中國風險投資年鑒2010》風險企業管理層的反對。并購合約中常附帶一些條款保證風險企業售后業績，為風險投資帶來更大風險。并購后業務整合上往往不協調，造成資源浪費，影響并購的整體經濟效益。

2.回購

回購是指風險企業管理層或員工以現金、票據等形式，購回風險投資家持有的風險企業股份，并將回購股票加以注銷的一種方法。回購退出的收益率比IPO方式低得多，但比并購方式要高一些。股份回購比較靈活，可以調動管理層的工作積極性。風險企業可以完整保存下來，使外部股權全部內部化。明晰的產權是回購退出的基礎。同時，如果風險企業的創辦者暫時用其他資產或需要支付一定利息的長期應付票據進行支付回購，則可能會面臨變現風險問題。

(三）清算

清算退出是當風險企業缺乏足夠的成長性而不能取得預期的投資回報，或者當風險企業陷入嚴重困境，出現債務危機時，風險投資家采取清算的方式回收部分或全部風險投資的一種退出方式。清算是由企業董事會依據法律規定的程序，自行組織對本企業債權、債務及財產進行清理結算的活動。統計研究表明，清算方式退出的投資大概占風險投資基金投資的32%，僅能收回原投資額的64%。

二、中國風險投資退出的現狀

(一）股權轉讓是我國風險投資退出的主要方式

在我國風險投資退出方式中，股權轉讓方式退出占比最大。受資本市場環境影響，IPO退出占比變化較大，清算方式退出比例較小。2004年之前，我國風險投資項目接近70%以股權轉讓的方式退出。隨著中小企業板塊的開啟和相關政策環境的完善，以IPO方式退出的項目比例和融資額不斷增多。2007年，IPO成為風險投資的主要退出方式。而受國際金融危機的影響，全球各資本市場持續低迷，原本計劃上市的企業無法進行融資或將融資計劃延期，IPO退出占比下降。隨著新股發行改革等工作取得重大進展，創業板推行以及海外IPO市場持續回暖，金融危機期間積累的IPO需求得到釋放，IPO所占比重又大幅提高。

(二）回購方式退出所占比例較大

在股權轉讓方式中，回購尤其是原股東回購所占的比例較大。從退出收益角度而言，并購收益往往大于回購，這說明并購退出的制度環境不完善，影響了企業選擇并購退出方式。我國現有產權交易機構200多家，先后建立了長江流域產權交易共同市場、北方產權交易共同市場、廣州產權交易共同市場、海西聯合產權交易市場、西部產權交易共同市場等區域性的產權交易市場，但規模普遍偏小，運作模式還不夠規范，尚未形成全國的產權交易市場。產權交易在形式上以實物交易為主，法律法規體系還未建立，不利于保護風險企業產權的合法轉讓。

(三）境外IPO較活躍

我國風險企業可采用主板上市、國內外創業板上市、買殼或借殼上市等方式實現公開發行。我國現階段對上市公司的股本、發起人認購股本數額、企業經營業績、無形資產比例等要求，對于剛步入擴張階段或穩定階段的中小型高新技術企業來說難以達到。借殼上市可以避開申請上市過程中繁復的手續及要求，上市時間較短，但是需要對收購企業的資產和人員進行重整，所需的資金量很大、風險高。在國際資本市場整體活躍的背景下，中國企業背靠國內龐大消費市場及新興產業發展前景，普遍受到國際投資者認可，中國概念股受到追捧，創造了中國企業境外上市的高峰。其中，香港交易所在IPO數量和融資金額兩方面均領先于其他境外市場。納斯達克對公司當前盈利要求并不高，更關注公司的成長性。在納斯達克市場上市還可以提升公司的國際知名度。另外，成熟、發達的私募股權基金，風險投資以及投資銀行與納斯達克形成成熟的產業鏈條，共同發現、推動與誘導中國最優質的企業到納斯達克上市。

三、風險投資退出方式的國際經驗及借鑒

從世界范圍來看，風險投資發展模式大體可以分為三類：以美、英為代表的證券市場為中心的發展模式中，風險資本家和證券市場是市場的主要參與者，風險投資的退出主要是以IPO方式退出為主，其他的退出方式為輔；以德、日為代表的銀行為中心的發展模式中，銀行在風險資本市場上扮演主要角色，更多采取兼并和回購的方式退出；而在以色列、印度等一些投資后起國家中，政府在風險投資過程中發揮著較大作用，傾向于通過海外市場上市退出。

(一）市場中心型：美國

20世紀70年代至80年代末，美國風險投資退出以企業并購和回購為主。隨著美國經濟的逐步復蘇以及資本市場的日趨活躍，尤其是納斯達克市場為風險投資提供了最佳的退出場所，IPO成為美國主要退出方式。但第五次并購浪潮開始后，風險投資家更多地采用并購的方式退出。到2008年風險企業并購比IPO數目高了近三十倍。

1.完善的多層次資本市場開辟多種退出渠道

美國的證券市場是由交易所市場、場外交易市場組成的多層次的金字塔結構。全國性的證券交易所市場主要面向發展成熟、有良好業績的大型企業；區域性的證券交易所市場主要交易區域型企業的證券和一些本區域在全國性市場上市的公司股票；場外交易市場主要面向于新興成長性中小企業；私募股票交易市場為私募證券提供交易平臺，參與交易的是有資格的機構投資者。

2.不同層次市場之間建立靈活的轉板機制

當低層次市場上的企業經過發展符合更高一層次的上市標準，企業可以通過法定的審批程序，申請到更高層的市場掛牌上市；當高層次市場的上市企業經營業績不理想，并在規定的期限內無法達到上市標準時，將被強行退入到低一層次的市場中。

3.NASDAQ市場是創業板市場的典范

較低的上市標準和上市費用、競爭性的“做市商制度”、快捷的電子報價系統，為風險資本的退出創造了良好條件。全球品牌包括星巴克、蘋果、谷歌、微軟、史泰博、英特爾、安進和夢工廠都在納斯達克上市。

4.良好的法律法規環境、高素質的投資和創業人才是風險投資退出的保障

政府很少直接參與風險投資的運作與管理，而是致力于為改善企業內部經營能力和外部生存環境提供法律法規保障，降低風險和誘導投資。大批具有極強風險意識的戰略投資者，能夠甄選出好的項目進行投資，對風險企業的經營活動提供指導和咨詢，選擇最佳的方式和時機退出。

(二）銀行中心型：德國

德國是歐洲風險投資業最發達的國家，退出方式主要以回購為主，其次是并購，IPO所占的比重偏小。

1.不健全的退出方式阻礙風險投資退出

德國政府實施的WFG計劃和建立創業板市場，均以失敗告終，而主板市場門檻較高。在銀行風險資本輔助下成長起來的風險企業不愿意選擇上市，一旦企業經營失敗不得已才會選擇清算退出。

2“.關系型融資體制”限制風險投資發展

投資者通過在企業中持有大量的股份或以主要貸款人的角色在企業中享有一定控制權，實現了更好的監督管理。但從長期來看，限制了企業能找到的資本來源。

3.不適宜的創業環境不利于風險投資退出

德國是個相對比較保守、厭惡風險的民族，害怕會失去獨立性和對風險企業的控制權，創業型企業大多不愿意接受股權融資的方式。對風險投資家而言，將面臨嚴重的逆向選擇問題，即成功的經理人不會輕易放棄目前的職位，而愿意承擔風險的創業者則很可能是那些沒有取得成功的人。

(三）政府中心型：以色列

以色列通過恰當有效的政府干預，風險投資快速發展，多以境外上市實現風險投資退出。

1.通過海外上市充分利用國際市場大部分以色列的公司都在海外上市，如美國的NASDAQ市場、英國的AIM市場以及歐洲的EASDAQ市場等。在NASDAQ上市的以色列上市公司的數量超過了歐盟所有國家在該交易系統上市公司的總和。對外資過度依賴，使風險投資行業受外部環境影響過大。

2.建立政府風險基金引導風險投資以色列早在1992年就出資1億美元設立國有獨資的YOZMA政府風險基金，通過與私人資本“共同運作、共擔風險”的方式，引導國內外風投對“種子期”項目進行投資，吸引的國際資本高達近50億美元。Waldern、Advent、奔馳、DEG、GAN等國際上著名的集團公司都在此計劃下進入以色列。

3.創新的技術孵化器模式成為風險企業與風險投資家之間的紐帶技術孵化器的投資基金由政府投資與民間投資構成，向處于種子階段的風險企業提供經營場所、資金、管理和營銷方面的支持和幫助，直到其成長為一個高科技企業。政府不干預技術孵化器管理中心的資本運行活動，而是通過工貿部首席科學家辦公室審批投資項目。

4.政府為投資者營造較為良好的投資環境以色列所有銀行都在西方國家金融中心設有子公司、分部或辦事處，大多數國際知名的投資銀行都在以色列設有辦事處，便利了高技術企業的資金融通和兼并收購。政府重視吸收和安置移民科學家，施行首席科學家制度，促使產學研密切結合。

四、完善我國風險投資退出的對策建議

(一）構建多層次資本市場，完善我國風險資本退出渠道

中國資本市場發展和風險投資退出機制建設的目標應是建立完善的資本市場體系，包括主板、中小板、創業板和新三板在內的多層次市場。各個層次市場的上市條件、監管要求各不相同，符合具有不同特性、規模、行業以及發展階段的風險投資項目的需要。建立起良好的場內、場外市場雙向轉板機制，最終形成一個上下聯動、互相補充的“無縫”市場，為風險企業提供多渠道的退出通道。

1.建立適合我國的創業板市場

創業板市場應定位于具有發展潛力的中小企業，制定合適的市場準入標準。適當放寬上市條件，逐步過渡到由市場決定上市盈利或退市的模式。改革新股發行審批制度，將創業板新股發行審核權力下放到深圳交易所，根據不同行業的特點制定差異化的上市標準和監管要求。引入競爭性的多元做市商制度，研究縮短上市股權鎖定期限辦法，執行嚴格的直接退市制度。

2.借助新三板整合全國產權交易市場

隨著新三板的擴容，非上市公司股份報價轉讓試點范圍將分期、分批穩步的擴展到其他具備條件的國家級高新技術園區。應該借著新三板的開通，整合全國產權交易市場，規范產權交易流程，提高產權交易市場的服務水平，形成規范、高效的產權交易市場網絡，為一些尚處于發展階段的高新技術企業服務，促進股權轉讓交易的發展。

3.逐步建立雙向流動的轉板機制

打通新三板和創業板、中小企業板及主板的轉板通道：當企業發展狀況良好，符合創業板條件時可以不經審批直接升入創業板，而當創業板發展良好符合中小企業板上市要求時，可以便捷的轉入中小企業板；創業板的退市公司在滿足一定條件之后，可以重新申請到場外市場掛牌，解決個人投資者股權流轉的需求。

(二）加強相關配套措施建設，創造有利的外部環境

風險投資退出機制的完善除了建立多層次資本市場之外，還要加強相關的配套建設，如制定和完善法律法規，政府稅收扶持，成熟中介機構的參與及風險投資專業人才的培養等。

1.制定和完善相關的法律法規

制定與風險投資業發展緊密聯系的《風險投資法》、《有限合伙法》和《企業并購法》。完善《證券法》、《公司法》的相關規定，對風險企業上市、風險投資的轉讓和風險企業的回購給予更寬松的條件。研究修訂《企業破產法》中有關風險投資解散和清算的內容。進一步補充修改《知識產權法》、《專利法》和《商標法》的相關條款，推動對知識產權與無形資產的有效保護。

2.加大政策扶持力度

積極發揮政府引導作用，促使更多的民間資本參與到風險投資中來，并及時采取措施熨平波動過于劇烈的投資周期。不斷創新監管機制，規范交易行為，遏制投機行為。通過財政補貼、稅收優惠、政府采購、信用擔保等政策扶持風險投資業的發展。

3.建立規范公證的中介機構

完善高科技標準認證機構、高科技產品市場鑒定機構、創業投資咨詢服務機構等中介機構。借助風險投資協會或分會對風險投資組織的管理，加強行業自律。通過規范化和規模化的信息搜集和傳播來降低風險投資過程中的信息不完全、不對稱，提供高效、公平的服務。